要點提示：

1、舊作產量及庫存下調，全球大豆供應收緊

2、巴西貨幣走強，南美大豆升水創高點

3、國內大豆月度進口環比大增

4、馬棕櫚油出口延續強勁

5、國內油脂庫存壓力不減

市場展望與投資策略：

6月USDA供需報告調減19/20年度全球大豆產量及期末庫存，大豆供應略有收緊。美豆產區天氣延續良好，美豆播種進度及生長優良率均大幅優于往年，豐產預期使得美豆承壓。美國新冠疫情仍較嚴峻，市場憂慮經濟受損，亦不利于美豆走勢。巴西大豆供應趨緊及中國重新開啟美豆采購，對美豆有所支撐。美豆進入生長關鍵期易出現天氣炒作，兩國關系反復，謹慎引起市場波動。關注月底USDA公布播種面積報告。

巴西大豆貨源日趨緊張，進口成本持續拉升，支撐豆油價格。但由于前期巴西大豆裝運量較大，預計6-8月進口大豆月均到港量或超千萬噸，且夏季大豆容易發生熱損，均促使油廠盡量保持開機。下游豆油成交一般，市場需求并未顯著跟進，豆油庫存預計保持升勢。馬來棕櫚油仍處增產季，出口強勢使產區庫存壓力有所緩解。國內棕油庫存相對較低，根據買船預計7月棕櫚油到港量將有所增加，疊加豆棕價差收窄抑制棕油需求，棕櫚油庫存或將回升。由于進口不暢，菜油供應預計長期偏緊，受中加關系趨緊驅動，菜油價大幅拉升。但由于菜油價顯著高于豆棕，現貨多呈有價無市狀態，菜油較難走出獨立行情。疫情再次爆發，亦不利于油脂市場。經多重因素驅動，油脂漲至高位，但基本面壓力仍存，油脂上行動力衰減，預計將回歸調整走勢，前期多單可適時減持。

一、6月行情走勢回顧

6月中上旬，受美豆出口需求前景改善和USDA報告利好提振，CBOT大豆震蕩上漲。6月國內油脂整體強勢上行，其中，馬來棕油6月出口強勁支撐棕油走高，進口大豆繼續大量到港，巴西大豆供應趨緊使得升貼水報價堅挺支撐豆油價。受中加關系驅動，市場情緒高漲，6月菜油價大幅拉升。

圖1：CBOT大豆期價

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

圖2：油脂期價

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

二、供需分析

2.1 舊作產量及庫存下調，全球大豆供應收緊

表1：6月USDA全球大豆供需平衡表

資料來源：華安期貨投資咨詢部；USDA

6月USDA全球大豆供需數據顯示，2019/20年度大豆產量調降80萬噸，其中阿根廷產量預估從上月的5100萬噸調降100萬噸至5000萬噸，巴西大豆產量預估繼續維持1.24億噸不變。美國農業部對中國2019/20年度進口量預估上調200萬噸至9400萬噸，對2020/21年度進口量維持9600萬噸預估不變。全球大豆舊作結轉庫存下調110萬噸至9919萬噸，2020/21年度結轉庫存下調210萬噸至9634萬噸。全球大豆供需繼續小幅收緊。

2019/20年度美豆舊作出口調降2500萬蒲式耳至16.5億蒲，壓榨調增1500萬蒲至21.4億蒲式耳，產量小幅調降，期末庫存小幅調增至5.85億蒲式耳。2020/21年度美豆新作產量根據慣例未做調整，新作出口未做調整，期初庫存因舊作庫存調增而調增，由于新作壓榨調增幅度大于期初庫存調增幅度，新作期末庫存下調1000萬蒲至3.95億蒲，數據較市場平均預期偏多。

表2：美豆供需平衡表調整

資料來源：華安期貨投資咨詢部；USDA

根據美國農業部數據，截止6月18日，2019/20年度迄今為止，美國對華大豆銷售總量（已經裝船和尚未裝船的銷售量）為1577.5萬噸，同比增加15.0%。美國對中國（大陸地區）大豆出口裝船量為1288.1萬噸，高于去年同期的815.7萬噸。

圖3：美豆周度出口（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；USDA；Wind

圖4：美豆月度壓榨量（百萬蒲式耳）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；USDA；Wind

美國油籽加工商協會（NOPA）發布的壓榨報告顯示，5月美國大豆壓榨量為1.69584億蒲式耳，低于4月1.71754億蒲式耳。這是歷年5月份壓榨量最高水平，超過2018年創下的前次紀錄。由于充足的大豆供應以及大豆制成品需求較好，本年度（2019年9月開始）以來美國大豆壓榨量一直處在歷史同期高位。

截至2020年6月21日當周，美國大豆種植率為96%，去年同期為83%，五年均值為93%。當周，美國大豆出苗率為89%，去年同期為66%，五年均值為85%。當周，美國大豆優良率為70%，去年同期為54%。當周，美國大豆開花率為5%，去年同期為1%，五年均值為5%。本年度自美豆進入播種期以來，美豆產區天氣延續良好，利于大豆播種和生長。目前美豆新作進展順利，生長進度和優良率均顯著高于往年同期，豐產預期下美豆價格承壓。

2.2 巴西貨幣走強，南美大豆升水創高點

從布宜諾斯艾利斯谷物交易所發布的報告來看，截至2020年6月17日，阿根廷2019/20年度大豆收獲工作結束，平均大豆單產為每公頃2.94噸，產量為4960萬噸，比上年低了550萬噸。2014/15年度到2018/19年度的大豆平均產量為5230萬噸。

據巴西政府數據顯示，2020年5月份巴西大豆出口量巴西躍升45%，至1550萬噸，為歷史次高紀錄。今年1-5月，巴西4900萬噸出口大豆中有74%運往中國，較上年同期跳增40%。中國大豆進口需求強勁得益于1月到5月上旬巴西雷亞爾匯率貶值超過40%，提升巴西大豆的價格競爭力。5月下半月雷亞爾反彈，農戶現金流充足，僅在必要時才進行銷售，巴西大豆銷售有所放緩。目前巴西大豆升水創下去年12月份以來的最高點，加之巴西陳豆庫存下滑，預計巴西6月大豆出口將有所下滑。

圖5：進口大豆升貼水

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind；巴西貿易部

圖6：巴西大豆月度出口量（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind；巴西貿易部

2.3 國內大豆月度進口環比大增

海關數據顯示，5月份中國進口大豆938萬噸，高于去年同期的736萬噸，也高于4月份的671.4萬噸，創下去年12月份進口量954萬噸以來的最大單月進口量。隨著巴西天氣改善，從巴西進口的大豆大批運抵中國，使得5月份中國大豆進口量同比猛增27.4%。

由于巴西貨幣貶值帶來的價格優勢，以及中國壓榨商迫切希望消除與疫情相關的供應不確定性，3-5月中國訂購大量巴西大豆。近期歐洲和亞洲封鎖措施放松，市場對全球經濟恢復的的情緒樂觀，5月下旬以來巴西雷亞爾匯率走強，使得美國大豆價格比巴西供應更具競爭力，中國買家開始重新采購美國大豆。但是，目前兩國之間眾多懸而未決的問題可能造成貿易前景不確定，從而影響美豆的采購，后期仍需密切關注兩國關系走向。

圖7：大豆月度進口量（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；中國海關

圖8：國內大豆庫存（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；中國海關

小結：6月USDA調降全球大豆舊作產量和庫存，美豆舊作產量也小幅調降，大豆供應小幅收緊，數據較市場預期偏多。巴西大豆出口強勢，由于雷亞爾反彈減弱巴西大豆價格競爭力，預計后期出口量將有所下滑。國內5月進口大豆環比大增，且中國重新開始采購美豆，國內大豆供應寬松，施壓大豆市場。

2.4 馬棕櫚油出口延續強勁

圖9：馬來西亞棕櫚油月度產量（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；MPOB

圖10：棕櫚油庫存（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；MPOB

馬來西亞棕櫚油局（MPOB）數據顯示，2020年5月底馬來西亞棕櫚油庫存為203萬噸，環比減少0.5%，為三個月來首次下滑，馬來西亞5月份棕櫚油產量環比減少0.09%，為165萬噸。5月份出口量為137萬噸，環比增加10.7%，創下五個月來的最高水平，標志著需求恢復。出口和國內需求高于預期，而產量下滑，造成庫存減少。

雖然5月份產量下滑，但目前馬來棕櫚油仍處于增產季。據馬來西亞棕櫚油協會（MPOA）發布的數據顯示，2020年6月1-20日，馬來西亞毛棕櫚油產量環比增加5.08%。6月份棕櫚油需求同樣旺盛，主要由于作為全球最大的食用油進口國，印度恢復從馬來西亞進口棕櫚油。船運調查機構ITS數據顯示：馬來西亞6月1-25日棕櫚油出口量環比增加37.2%。但目前印度正在考慮上調食用油進口征稅，旨在通過提高國內油籽產量，實現自給自足。關注馬棕油后期需求能否跟進。

圖11：馬來西亞棕櫚油月度出口量（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；MPOB；Wind

圖12：馬來西亞毛棕油結算價（馬來西亞令吉特）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；MPOB；Wind

2.5 國內油脂庫存壓力不減

截止6月23日，國內豆油港口庫存總量85.4萬噸，較上月同期增17.8%，較去年同期降低33.7%。全國港口食用棕櫚油庫存總量40.1萬噸，較上月同期降13.6%，較去年同期降低41.5%。

圖13：國內主要港口豆油庫存（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

圖14：棕櫚油港口庫存（萬噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

由于3-5月份中國裝運巴西大豆數量龐大，根據船期預估，國內6-8月進口大豆月均到港量有望達到1000萬噸。進口大豆到港壓力日漸增大，且夏季大豆容易發熱變質，沿海油廠開機率持續升至超高水平。從5月下旬豆油庫存開始止跌回升，近期仍保持升勢。國內棕櫚油仍處于低庫存狀態，近期買船增多，棕油庫存略有回升。豆棕價差不斷收窄，對棕油市場需求也形成了抑制，預計港口棕櫚油庫存或將止住跌勢。隨著沿海菜籽及菜油到港卸船增加，及中儲糧6月24日拍賣菜油共成交7499噸，菜油緊張的供應有所緩解，菜油庫存較前期有所增長。但由于菜籽進口不暢，油廠開機率和菜油庫存均處于歷史同期低位。

2.6 基差分析

目前，沿海一級豆油基差在Y2009+80到200不等，較上月同期有所走強。巴西大豆貨源日趨緊張，進口成本持續拉升。但油廠開機率高企，后市供應無憂，市場觀望情緒濃厚，豆油總體成交表現一般，將制約豆油基差表現。由于棕櫚油庫存仍處于低位，棕櫚油走勢略好于豆油。菜油方面，中加關系緊張導致菜籽進口不暢，提振菜油行情。但由于與豆棕價差較大，買家采購積極性不高，預計成交依舊將清淡，基差表現偏弱。

圖15：一級豆油現貨對豆油主力合約基差（元/噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

圖16：24度棕櫚油現貨對棕櫚油主力合約價差（元/噸）

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

小結：馬棕油仍處增產季，6月馬來預計恢復高產。棕櫚油出口持續旺盛，緩解產區庫存壓力。進口大豆到港量日漸增大，國內油廠開機率高企，豆油庫存維持升勢。棕櫚油仍處于低庫存，但豆棕價差收窄對棕油需求形成抑制。庫存壓力不減，以及疫情再次爆發引起市場憂慮，油脂基差難有較強表現。

三、后市展望與操作策略

6月USDA供需報告調減19/20年度全球大豆產量及期末庫存，大豆供應略有收緊。美豆產區天氣延續良好，美豆播種進度及生長優良率均大幅優于往年，豐產預期使得美豆承壓。美國新冠疫情仍較嚴峻，市場憂慮經濟受損，亦不利于美豆走勢。巴西大豆供應趨緊及中國重新開啟美豆采購，對美豆有所支撐。美豆進入生長關鍵期易出現天氣炒作，兩國關系反復，謹慎引起市場波動。關注月底USDA公布播種面積報告。

巴西大豆貨源日趨緊張，進口成本持續拉升，支撐豆油價格。但由于前期巴西大豆裝運量較大，預計6-8月進口大豆月均到港量或超千萬噸，且夏季大豆容易發生熱損，均促使油廠盡量保持開機。下游豆油成交一般，市場需求并未顯著跟進，豆油庫存預計保持升勢。馬來棕櫚油仍處增產季，出口強勢使產區庫存壓力有所緩解。國內棕油庫存相對較低，根據買船預計7月棕櫚油到港量將有所增加，疊加豆棕價差收窄抑制棕油需求，棕櫚油庫存或將回升。由于進口不暢，菜油供應預計長期偏緊，受中加關系趨緊驅動，菜油價大幅拉升。但由于菜油價顯著高于豆棕，現貨多呈有價無市狀態，菜油較難走出獨立行情。疫情再次爆發，亦不利于油脂市場。經多重因素驅動，油脂漲至高位，但基本面壓力仍存，油脂上行動力衰減，預計將回歸調整走勢，前期多單可適時減持。