硅鐵一季度總體延續去年高庫存，高產量，弱需求的特征。需求端的坍塌是硅鐵一季度價格大幅下行的主要原因，由于節后復工出現延遲使得今年需求端的釋放幾乎晚了近一個月，而春節期間硅鐵的生產仍維持正常，致使節后庫存創出歷史新高。鋼廠利潤水平也被壓縮至100元/噸附近，短期對原料的采購意愿低迷。春節后交通的短期受限一度造成了供需的短期錯配，使得價格出現短期快速攀升，但隨后又重回基本面驅動，進入連續下行通道。近期在成本線附近出現企穩跡象，但成本端受蘭炭價格預期走弱的影響后續能否維持穩定將決定本輪調整的最終底部區域。從近期看成本端開始出現松動，后續仍有可能出現小幅下降，但受電價穩定預期支撐，下方空間較為有限。從2月末開始隨著唐山地區的高爐開始復產，成材庫存對開工率的短期沖擊基本宣告結束。3月首周下游終端用鋼需求開始出現明顯轉好，廠庫壓力的明顯緩解使得鋼廠長流程產量出現了止跌反彈，電爐也在3月首周出現了小規模的復產，硅鐵需求端最黑暗的時刻已經過去，后續有望逐步轉好進入漫長的去庫周期。但短期價格受若供需制約仍將不斷考驗下方成本支撐力度，低位弱勢盤整的局面還將持續較長一段時間。

　　一.一季度走勢回顧

　　圖：硅鐵一季度價格走勢回顧

　　從年初至今硅鐵的價格走勢上看與錳硅基本同步，總體可分為先漲后跌而后低位盤整三個階段。具體來看1月硅鐵價格基本維持平穩走勢，由于鋼廠對硅鐵后市價格普遍看跌故節前補庫并不積極，硅鐵價格缺乏上行動力。而后隨著春節期間重大公共衛生事件的不斷發酵，使得交通運輸受到一定影響，硅鐵原料端蘭炭的到廠受到短期沖擊，使得硅鐵的供應端出現收縮。同樣的由于交通原因鋼廠硅鐵的到貨也開始出現緊張，由于鋼廠節前備貨相對不足使得硅鐵的短期供需出現錯配。2月鋼招價格隨之出現大幅上漲，帶動盤面價格快速走強。可以說交通受限是硅鐵價格第一階段上漲行情背后的主要驅動因素。而后隨著交通的逐步恢復，合金廠家原料端的供應已經向鋼廠的發貨均出現好轉，價格開始重回自身供需驅動，硅鐵產量逐步恢復，前期的庫存壓力也開始顯現，鋼招價格出現回落，盤面價格開始進入下降通道。到二月末，行情進入第三階段，該階段供需持續走弱的現實與下游成本端的支撐力度形成了激烈的博弈，盤面在此階段總體維持在成本線附近進行窄幅震蕩整理。

　　（一）現貨走勢回顧

　　今年前兩個月硅鐵絕對價格指數均值為5617，處于近幾年歷史同期中位水平，與去年同期價格相接近。現貨價格方面，今年1-2月寧夏地區75B硅鐵平均價格為5636元/噸，最高值和最低值分別為5700元/噸和5600元/噸附近。價格中樞相比于去年全年的5717元/噸有80元/噸左右的下降，但波動幅度有明顯收窄，總體呈現出低位窄幅震蕩整理走勢。

　　圖：硅鐵絕對價格指數季節性走勢

　　圖：寧夏地區硅鐵75B現貨價格

　　（二）期貨市場回顧

　　期貨價格方面，走勢與現貨基本一致，但受短期情緒影響波動幅度更大，1-2月總體運行區間在5700-6100元之間。成交方面，今年1-2月硅鐵期貨共成交129萬手左右，低于去年同期，與近三年歷史同期相比處于低位，近三年1-2月硅鐵成交量總體呈現出明顯的下降趨勢。持倉方面，截止2月末硅鐵各合約持倉量總計67638手，處于近3年低位水平，但環比年初上漲16%。

　　圖：硅鐵主力合約一季度價格走勢

　　圖：硅鐵1-2月累計成交量歷年走勢

　　圖：硅鐵期貨歷年2月底持倉情況

　　基差在1-2月呈現出先大幅下降而后逐步修復的走勢，最低值-500出現在節后首周，彼時盤面價格受交通受限預期驅動短期大幅拉升至6100高位，漲幅明顯強于同期現貨價格。而后隨著運輸逐步恢復，盤面重回基本面驅動，向現貨價格修復，臨近2月末已經基本平水。

　　圖：硅鐵一季度基差走勢

　　二.出口

　　去年我國的硅鐵出口出現明顯下滑，從今年年初至今的情況來看，雖然征稅仍維持20%不變，但由于出口政策上出現了一定的松綁使得出口一度較為活躍，價格有所上漲，FOB價格在1100美元/噸左右，出口貿易商采購量有所增加。但是作為我國長協硅鐵的主要出口目的國，近期日韓地區公共衛生事件的逐步發酵預計將對后續出口造成不利影響。后續值得關注的是商務部近期將對“兩高一資”的產品目錄進行調整，硅鐵作為傳統的高耗能產品，能否利用此機會在征稅方面爭取到利好將對全年的硅鐵需求端的轉好起到至關重要的作用。

　　圖：硅鐵進出口量歷史走勢（噸）

　　三.供應端

　　硅鐵去年整體供應壓力較大。但是由于鋼廠利潤出現下滑，對合金價格打壓力度有所增強，鋼招價格一直位于低位。而合金廠家成本并沒出現明顯下降，總體利潤空間被嚴重壓縮，尤其是進入4季度后，很多成本較高的廠家出現虧損，寧夏和青海地區的廠家停產檢修和錯峰生產使得總供應量出現了一定的下滑。市場普遍預期今年將沒有新增產能出現，供應量總體將維持平穩。

　　從今年前兩個月的實際產量來看，1月的產量不降反增，仍維持在超過47萬噸的水平。而進入2月后，開始出現明顯下降，回落至42萬噸的月產量水平。主要原因是由于春節期間重大公共衛生事件的逐步發酵使得原料端蘭炭的供應出現緊張，對硅鐵企業的短期生產造成了擾動。但事實上，蘭炭的總體庫存仍處于過剩狀態，隨著交通的逐步恢復，各主產區的蘭炭到廠逐步順暢，寧夏地區率先恢復正常，陜西地區靠自產蘭炭也可保證生產，只有青海地區的供應恢復速度相對較慢。總體看，盡管2月的硅鐵總體產量受原料端影響而出現了一定的下滑，但其絕對數量與往年相比仍處于相對高位，在近3年同期也僅略低于去年，供應端并未出現明顯拐點。從周度產量看，從2月中旬起，樣本硅鐵企業的開工率和產量開始出現復蘇，寧夏地區某大廠近期又有3臺礦熱爐出現復產，硅鐵后續產量壓力將再度顯現。當前各主產區的環保基本達標，如不出現主動減產則供應端壓力難有明顯緩解。鑒于當前高庫存的現狀，行業呼吁集中減產的呼聲漸高，但后續能否落地仍有待觀察。

　　圖：全國硅鐵產量季節性走勢（噸）

　　圖：硅鐵一季度周度產量變動情況（噸）

　　圖：硅鐵各主產區月度產量走勢（噸）

　　四.需求端

　　（一）鑄造和金屬鎂

　　硅鐵需求端在今年一季度的表現是近些年同期中最差的，主要是由于下游復工出現延遲。鑄造方面的需求基本延遲了一個月，3月初才開始逐步釋放，預計影響了5萬噸左右的需求量。短流程電爐方面，春節之前就幾乎已經停產，受節后成材超預期累庫的影響在整個2月都未出現明顯的復產跡象，對硅鐵的需求端幾無貢獻。但從3月首周開始，部分地區開始出現小規模復產，大規模集中復產預計要等到3月中下旬，屆時會對硅鐵的需求端起到一定的提振。金屬鎂方面，先是由于短期原煤供應不足使得鎂廠出現了一定的減產，而后又由于下游需求的低迷使得鎂廠出廠價格出現松動，對75硅鐵的需求端造成了短期的沖擊，預計今年1-2月金屬鎂對硅鐵的消耗量環比大概率會出現下降。

　　（二）鋼廠

　　1.鋼廠需求量

　　鋼廠高爐方面，作為硅鐵需求端最重要的組成部分，在一季度對硅鐵的需求量也出現了明顯的下降，減量主要出現在節后。由于節后終端用鋼需求出現延遲，使得成材累庫大幅超預期，總庫存量創出歷史新高，從而使得鋼廠長流程的粗鋼產量出現下滑，高爐開工率一度回落至62%下方，創出近幾年歷史同期新低，對硅鐵的消耗量出現同步下降。但是從2月末開始隨著唐山地區的高爐開始復產，整體高爐開工率已開始觸底反彈，修復到了2018年的同期水平，成材庫存對開工率的短期沖擊基本宣告結束。3月首周下游終端用鋼需求開始出現明顯轉好，鋼廠成材廠庫已基本停止累庫，五大品種廠庫環比上周僅上升8.3萬噸，社庫增幅也出現明顯下降，下游需求如期開始釋放。廠庫壓力的明顯緩解使得鋼廠產量出現了止跌反彈，硅鐵需求端最悲觀的時刻即將過去。隨著終端需求的進一步轉好，硅鐵的需求端的預期將逐步向好。

　　圖：國內粗鋼日均產量季節性走勢（萬噸）

　　圖：高爐開工率季節性走勢

　　圖：河鋼硅鐵月度招標量季節性走勢（噸）

　　2.鋼廠利潤

　　成材節前成交較為清淡，價格在一月份整體維持穩定。節后由于累庫超預期使得價格持續承壓，逐步走弱。以螺紋為例，從春節后到2月末價格累積下調了300元/噸左右，但由于節后下游復工延遲，現貨成交并不活躍，全國主力建材貿易商日成交量持續處于低位，故近期高庫存的壓力并沒有在價格上得到完全體現，成材價格暫未出現斷崖式下滑。事實上即便成材價格在節后持續回落，但長流程鋼廠始終保持著一定的利潤，故鋼廠即便在節后庫存壓力持續增加的情況下主動減產意愿仍不強，使得硅鐵仍能維持一定的剛性消耗。但隨著成材價格的走弱和原料端鐵礦價格的持續反彈，鋼廠利潤空間確實在近期受到了嚴重的壓縮，從節前300元/噸的利潤水平一路下降至當前100元/噸附近。鋼廠利潤水平對硅鐵價格的影響主要通過鋼招價格來體現。2月由于交通原因使得供需一度出現短期錯配，從而推升鋼招價格大幅走高，鋼廠為了完成剛性補庫給予了合金廠充足的利潤空間，河鋼，武鋼和湘潭鋼鐵等主流鋼廠2月份的招標價格均報出了6900元/噸承兌到廠的高價。而隨著鋼廠利潤在2月被壓重壓縮，使得其對原料端的補庫意愿出現明顯減弱，這也是3月鋼招出現延后及采價預期出現大幅下調的主要原因之一。市場預期本輪采價將在6000-6100元/噸附近展開，硅鐵價格重回成材利潤驅動。而進入3月后，隨著下游終端用鋼需求的釋放，成材當前的高庫存對其價格的壓制力度將逐步顯現，價格有進一步回落的可能，從下游利潤角度展望后市，硅鐵價格短期不具備大幅走強的基礎。受一季度影響，預計硅鐵全年的需求不會比去年好，進入二，三季度后隨著基建的發力可能會部分對沖一季度需求端的減量，但仍取決于預期實際的兌現情況。

　　圖：螺紋噸鋼毛利走勢（元）

　　圖：河鋼硅鐵月度招標價季節性走勢（元/噸）

　　五.成本

　　相比于錳硅，硅鐵的成本構成相對簡單，主要由電價和蘭炭價格決定，其他部分對成本端的影響將越發不顯著，比如硅石。對于硅鐵成本端最主要的構成部分，電價年初至今維持穩定。考慮到兩大電網對高耗能行業難有明顯支持，電價后續較難出現下調。而作為原料端的蘭炭，其在春節后由于運輸問題價格一度出現100元/噸的上漲。但事實情況是當前蘭炭的總體庫存量仍處于高位，預計在100萬噸以上。隨著近期交通逐步恢復，其價格開始重歸供需，較月初已累計下降70-100元，基本快跌破年前的價格。對于其后續走勢，預計仍將以下跌為主，但下跌幅度將主要取決于神谷地區的煤炭價格情況，如能維持穩定，則蘭炭價格將大概率呈現小幅陰跌，如繼續下降，則蘭炭價格后續的下調幅度將較為明顯。總體看，電價后續大概率將維持穩定，硅鐵成本端當前的主要變量是蘭炭價格的走勢，其價格能否維持穩定將決定硅鐵后續成本端支撐的力度。

　　六.庫存

　　從2019年開始鋼廠對硅鐵開始采取低庫存策略，以隨用隨采為主，全年庫存可用天數基本維持在18-19天左右，庫存水平與往年同期相比有所下降。今年1月，由于春節前的補庫，使得庫存可用天數環比出現11%左右的上漲，上升到21.27天，但同比去年仍有超過7%的下降幅度，主要是由于鋼廠對合金后市價格并不看好，補庫意愿明顯不足。但由于春節期間硅鐵的生產并沒受到影響，隨著節后交通出現受限加之下游復工延后，使得硅鐵的廠庫和社庫在2月均出現了明顯累積。當前庫存總量預計已經超過30萬噸，后續去庫路途將較為漫長。當前硅鐵庫存總量的高企使得鋼廠的短期采購意愿不再積極，2月鋼廠硅鐵庫存的可用天數環比下降3.9%，3月的鋼招也出現延后，預計本輪的采量也將有限。可以預計在鋼廠成材庫存壓力沒有出現明顯緩解之前鋼廠對合金端的采購意愿難有明顯增強，當前的高庫存將在較長一段時間內對硅鐵的現貨價格形成壓制。

　　表：鋼廠1月硅鐵庫存情況

　　表：鋼廠2月硅鐵庫存情況

　　七.供需平衡表

　　表：硅鐵供需平衡表（單位：萬噸）

　　表：硅鐵相關股票走勢回顧

　　九.技術走勢分析

　　從硅鐵節后走勢看，從節后第二周開始進入下行通道，2月最后一周盤面總體圍繞成本線5700一線進行窄幅震蕩整理，連續收出下影線，5700一線的成本支撐力度在盤面得到了反復驗證，筑底跡象明顯，基本結束了前期的下降走勢。前期低點5640將成為5700下方另一重要支撐位，后市短期預計較難擊穿該位置。

　　圖：硅鐵技術走勢分析

　　十.套利操作

　　當前位置可嘗試進行多錳硅空硅鐵的品種間套利操作，主要基于以下幾點原因。首先從對錳硅和硅鐵后續基本面的判斷來看，錳硅有更好的預期。由于錳硅需求端更為集中，意味著后續終端用鋼需求出現明顯轉好后錳硅的需求端反彈的力度將更為明顯，而且供應端當前已經出現減產跡象。錳礦價格后續也有逐步企穩的預期。反觀硅鐵，其當前庫存總量矛盾更為突出，廠庫和社庫總量預計在30萬噸以上，金屬鎂和出口短期難有明顯轉好，后續供需將弱于錳硅。從盤面價格看，錳硅當前已經跌破成本線，相較硅鐵后續反彈空間更大。從合約間價差走勢看，二者當前已處于歷史低位，3月鋼招價格二者有望出現較為罕見的持平，后續有較強的走擴預期。

　　圖：錳硅硅鐵價差歷史走勢

　　十一.季節性分析

　　從硅鐵的近10年現貨價格和近5年期貨價格走勢來看，二者在年初多數會呈現出短期背離的走勢，主要是因為該時間端一般處于春節前后，下游實際需求不振，現貨價格總體疲弱，而期貨價格處于對年后開工的預期往往會提前啟動，這一趨勢在近幾年逐步明顯。而6月份在多數情況下都是二者在一年之中價格漲幅最明顯的時間段，年中高點也往往會出現在這一時期，主要因為4，5月份往往是下游開工一年之中最旺盛的時候，對合金端的消耗量也在此時達到年內峰值，故6月的鋼招的采價和采量往往會出現明顯上升，帶動硅鐵價格走強。而進入四季度后，若沒有環保因素影響期現價格基本會逐步走弱，在12月往往會出現年內最大的跌幅。

　　圖：硅鐵絕對價格指數近10年季節性走勢

　　十二.后市展望及操作策略

　　硅鐵經過一季度的大幅波動后，當前價格已基本回到年初水平甚至更低。由于供強需弱的局面當前仍在持續，使得市場的悲觀情緒較濃，對后市普遍看淡。硅鐵價格下一步的演繹路徑將主要取決于兩點，一是下方成本端的支撐力度，二是需求端后續的釋放節奏。近期部分廠庫壓力和資金壓力較大的廠家開始出現低價甩貨的現象，故現貨價格短期不排除有進一步下降的可能。但拉長時間維度看，硅鐵的實際生產成本對其價格仍將有較強的支撐力度，也將決定本輪價格調整的最終底部區域。如前文所述其后續實際成本端的變動將主要決定于蘭炭價格的走勢，考慮到蘭炭價格大概率將繼續走弱，硅鐵成本端后續有小幅下降的可能。從近期盤面走勢看，價格中樞也確實在逐步下移，但后續下降空間將較為有限。從硅鐵的供應端看，短期難有改善預期，產量有進一步上升的預期，硅鐵后續價格如要走強則需要下游需求端的出現明顯好轉。3月鋼招近期將陸續展開，預計本輪采價將出現大幅下調，由于鋼廠的付款周期出現延長，本輪采價預計在6000元/噸左右。考慮到近期鋼廠產量出現止跌反彈，預計本輪的采量可能會有小幅增加，但總體看本輪鋼招對硅鐵價格的短期提振作用有限。硅鐵價格預計整個3月都將圍繞在成本線附近進行窄幅波動。二季度硅鐵將進入漫長的去庫周期，如果旺季終端需求能恢復到往年同期水平，則硅鐵價格屆時有望得到提振。操作上，對后市短期仍宜維持偏空思路，但受成本端支撐下方空間已有限，中期需關注二季度需求端實際釋放情況，若能如預期般走強則硅鐵價格有逐步轉好的可能。

　　對于產業客戶來說來說，硅鐵基差在1-2月呈現出先大幅下降而后逐步修復的走勢，最低值-500出現在節后首周，彼時盤面價格受交通受限預期驅動短期大幅拉升至6100高位，漲幅明顯強于同期現貨價格。而后隨著運輸逐步恢復，盤面重回基本面驅動，向現貨價格修復，臨近2月末已經基本平水。對于硅鐵企業來說，節后給出了極好的參與賣出保值的機會，當時現貨嚴重貼水期貨，若在該時點在盤面進行賣出套期保值，不但能完全規避掉后續現貨價格下調的風險，到2月末還將為企業額外創造500元/噸的收益。但鑒于當前硅鐵的基差幾乎均已完成修復，其對套保效果的短期影響暫不明顯，對于合金企業來說，對于決定后續采取何種期現操作策略應轉而考慮后市價格可能出現的走勢，考慮到后續價格下降空間已較為有限，當前不急于進行賣出套期保值，而應盡快去庫現貨。