報告要點：

　　1月份以前的現貨價格走勢與工業庫存同比環比數據高度契合，已經充分反映了基本面預期。

　　新冠疫情導致2月份供需雙殺。一方面產量受開工延緩下降，另一方面消費量受疫情影響也在下降，市場信心受到影響。

　　短期來看，終端采購開始啟動，不過由于市場氛圍仍未回暖，基差收窄以后，現貨價格難以形成趨勢性上漲的驅動力，預計短期期貨價格區間震蕩為主。

　　從中國糖業協會公布的1月份全國食糖產銷數據來看，因為糖廠壓榨提前，全國食糖累計產量同比大幅增加，雖然1月份的銷量缺乏亮點，但是工業庫存環比增幅仍處于正常范圍，現貨價格有所企穩。因為疫情影響，預計2月份國內食糖供需雙殺（產量和銷量均下降），市場情緒跌宕，現貨價格難以形成趨勢性上漲的驅動力，期貨價格將區間震蕩為主。

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　　一月份單月銷量缺乏兩亮點

　　1.1 壓榨提前，累計產量同比大幅增加

　　截至1月底，全國食糖產量同比大幅增加。截至1月底，全國累計產糖641萬噸，同比增加138萬噸，累計產量為最近十個榨季相對較高的水平；18/19榨季，全國產糖1076萬噸，預計19/20榨季全國產糖1020萬噸，截至1月底累計產量變化與全榨季產量變化趨勢相左。

　　壓榨提前是造成累計產量同比大幅增加的主要原因。從月度產量來看，2019年12月份單月產量為252萬噸，同比增加85萬噸，且明顯高于過去十年歷史均值；1月份單月產量為262萬噸，雖然環比增加10萬噸，但是同比反而減少1萬噸。也就是說，截至1月底的累計產量同比大幅增加主要是因為糖廠壓榨提前使得2019年12月份的單月產量大幅增加造成的。

　　1.2 一月份的單月銷量缺乏亮點

　　1月份的單月銷量同比持平，環比下降，缺乏亮點。截至2020年1月底，全國食糖累積銷量320萬噸，同比增加68萬噸；其中2019年12月份單月銷量為141萬噸，同比增加42萬噸；1月份月度銷量為122萬噸，雖然略高于過去十年均值，但是同比僅增加1萬噸，環比減少18萬噸，缺乏亮點。從過去十年的歷史均值來看，1月份的單月銷量往往略高于12月份，且為一年當中單月平均銷量最大的月份，但是2020年1月份的單月銷量卻低于2019年12月份的單月銷量。

　　1.3 一月份工業庫存環比增加139萬噸，但處于正常范圍

　　截至1月底，糖廠工業庫存為321萬噸，同比增加70萬噸，環比增加139萬噸。從單月工業庫存同比數據來看，2019年11月同業庫存同比增加30萬噸，2019年12月份同業庫存同比增加73萬噸，2020年1月份工業庫存同比反而下降至70萬噸。工業庫存同比環比下降，意味著糖廠的工業庫存壓力主要體現在2019年12月份，而2020年1月份的新增的工業庫存處于正常范圍。

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　　二月份供需雙殺，市場情緒跌宕

　　1月份以前市場價格反映的基本面預期比較充分。2019年12月份，糖廠累積產量同比增加140萬噸，單月產量同比增加85萬噸，工業庫存同比增加73萬噸，白糖(5762, 16.00, 0.28%)現貨價格由5800元/噸下跌至5550元/噸。2020年1月份，單月產量同比減少1萬噸，工業庫存同比環比減少3萬噸，現貨價格由5550元/噸回升至5800元/噸。我們認為1月份以前的現貨價格走勢與工業庫存同比環比數據高度契合，已經充分反映了基本面預期。

　　2月份供需雙殺，市場情緒跌宕。新冠疫情在1月份下旬開始發酵，深度影響2月份一整月，預計2月份產量和消費量均同比下降。我們認為疫情對國內市場的影響主要有以下兩個方面：（1） 疫情導致糖廠壓榨延緩，減產有望超預期；（2） 疫情影響短期需求。目前正值季節性壓榨高峰，但是通過調研我們發現糖廠開機率普遍因疫情影響而有所降低，且有出現斷槽情況，糖廠壓榨在延緩（開工延緩，砍工稀缺），意味著留在地里的甘蔗含糖率將下降，國內減產存在超預期的可能。市場認為疫情導致春節期間含糖消費下降，另外就是下游開工延后會影響后期需求。

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　　總結：短期現貨價格難漲，期貨價格區間震蕩為主

　　雖然國際糖價仍有上漲空間，但是稅率下調預期抑制國際上漲對國內的帶動作用。國際市場方面，因為泰國食糖有望超預期減產（由之前預期的1200萬噸減到1050萬噸），國際食糖供應缺口擴大，短期紐約原糖仍有上漲空間。在國際糖價向國內傳導方面，預計保障措施在2020年5月21日到期后配額外進口稅將由目前的85%下調至50%，因此原糖上漲對于國內的帶動作用受到抑制。

　　國內市場方面，雖然國內糖價獨立定價的基礎并沒有因為疫情而改變，但是疫情導致消費量下降會使得供應缺口下降，從而抑制價格上漲的空間。短期來看，終端采購開始啟動，不過由于市場氛圍仍未回暖，基差收窄以后，現貨價格難以形成趨勢性上漲的驅動力，預計短期期貨價格區間震蕩為主。