一、鋼廠減產導致需求下降

　　受疫情影響，返工潮遲遲不恢復對于建筑需求有一定的延后，從工地來看，尤其是小型地產項目，早日復工將會增加防疫成本。而一些國際型項目，例如上海的金磚銀行，目前工人也處于待命狀態，未有復工，若無法在交付期內完成建設任務，則會帶來較大負面影響，所以預計承包方將會在交付期之前完成。且由于新冠病毒傳染性較強，可以預料到工地復工后檢疫措施較為嚴格，令生產活動恢復至正常尚需時日。

　　疫情對長流程煉鋼影響有限，從周產量來看高于往年同期水平。相比之下對短流程影響更嚴重一些，由于廢鋼價格堅挺，年后鋼價下跌令電爐開工意愿更低，一定程度上緩解鋼材供應壓力。

　　更大的影響體現在工地需求持續停擺，從而導致鋼廠累庫壓力激增、原材料供應不足，會被迫減產。目前山東、唐山等地鋼廠已經確定檢修計劃，后期重點關注其他地區鋼廠減停產情況。

　　二、疫情令供需錯配，真實供需無改變

　　對于合金供應端來說，疫情造成的最大影響為運力不足導致的供需錯配。而供需錯配的結果是鋼廠需求旺盛，硅錳供應的減量，所以硅錳年后的鋼招價格有一定的上漲。硅錳方面漲價原因有兩點，第一點為運力不足，第二點為鋼廠年前硅錳原材料補庫未完成，計劃年后繼續補庫，但是因為疫情造成了物流運力不足，在賣家力挺報價的基礎上，鋼廠不得不提漲招標價格以采購硅錳。2月4日，北方某大型鋼廠在第二輪招標價格后定價，2月份硅錳招標價格7200元/噸，環比上漲600元/噸。全國2月份鋼廠招標價格環比上調600~800元不等，這次拉漲主要系南方鋼廠先行提高鋼招報價，北方鋼廠招標價格略顯被動。

　　后期我們預計在疫情影響越來越小的情況下，運力問題將會逐漸改善。根據交通運輸部消息稱，從2月17零時起至疫情防控工作結束，全國收費公路免收車輛通行費。具體截止時間另行通知。這對于運輸車輛來說，成本下移、利潤擴大，在一定程度上將會刺激運力恢復。從天津港(600717,股吧)錳礦有一定減量來看，運力較年初有所改善，在本文第四節將會具體闡述。那么，由于運力的邊際改善，以及市場對于運力將會進一步改善的預期下，硅錳的價格將會回歸真實基本面指導。從上圖來看，1月份硅錳的供給是略顯過剩的，說明廠家手中并不缺貨，疊加當下利潤水平處于歷史中偏高水平，廠家生產心態較為積極，后期供給更加過剩，我們預計，當運力有所改善時，硅錳價格將會承壓下行。

　　硅鐵方面面臨的物流運力不足造成的影響表現為自身原材料蘭炭難運輸造成的漲價以至于成本線有所抬升。春節后第一個交易日消息，陜西榆林地區向外運輸蘭炭困難，幾乎無車可用。事情發酵三天后當地政府協調車輛運輸蘭炭，在較大程度上緩解了一些自身原材料庫存較低的硅鐵廠的“燃眉之急”。所以，由于蘭炭的運輸難而導致的價格上漲造成了硅鐵廠成本抬升，導致了2月份硅鐵鋼招價格環比有所上調700元左右。

　　由于目前較年后第一周的運力邊際上有所改善，且市場對于運力將會逐漸恢復的預期下，蘭炭價格有所下行。那么后期隨著運力的恢復，硅鐵市場價格將會回歸真實供需的指導。從上圖所展示的供需平衡可以看出，硅鐵1月份供應較為過剩，隨著運力逐漸恢復，硅鐵的供應并無大礙。我們預計，后期硅鐵的現貨價格將會有所下調。

　　三、合金廠利潤水平有所改善

　　目前，雙硅現貨價格均有一定上行，冶煉廠的利潤水平也有所改善。硅錳方面，短期利潤較為可觀，由于鋼招價格的拉漲，北方現貨價格中樞6700元/噸，南方價格中樞6800元/噸。目前，利潤水平更保守計算在400~600元/噸，在歷史價格水平中，這種利潤水平較高。在硅錳廠利潤水平較高的情況下，生產積極性較高，對于需求端有一定停產的消息較為不敏感，所以后期大概率將會維持供大于求的基本面水平。從成本端占比最大的錳礦來看，目前港口錳礦價格未有大幅上漲，且2月份CIF價格也只是小幅上調，所以3月前的硅錳廠即期成本仍然將維持較低水平，對于現貨價格的成本支撐水平也較低。加之鋼廠長流程利潤水平下降，那么打壓原材料利潤在預料之中，所以我們預計后期硅錳現貨價格將會有所下調。

　　硅鐵方面，利潤水平較1月份略有抬升，從我們測算的數據來看，目前盈利130元/噸左右，屬于較為正常利潤水平。但是對比2019年下半年來看，當時硅鐵價格一直較為低迷，且從市場中了解到，半數左右廠家利潤一直處于盈虧平衡線附近。截止到目前，硅鐵廠利潤有所改善，在原材料和人力有保障的情況下，工廠開工積極性將會提高，屆時又是供大于求的基本面格局，預計待后期運力恢復后，硅鐵現貨價格將面臨一定向下壓力。

　　四、遠期錳礦漲價，雙硅價格跟隨

　　2月11日，康密勞3月CIF加蓬塊報價4.65美元/噸度較2月份上調0.35美元/噸度，令4月份到港錳礦價格有所抬升，從而導致后期硅錳廠成本線將上移且成本支撐水平環比3月份將有所抬升，利于現貨價格上行。

　　回顧2019年下半年的錳礦、硅錳價格皆向下的主要邏輯，歐洲制造業不景氣導致運至歐洲的錳礦銷售難，進而轉運至中國銷售，所以造成了中國港口錳礦累積。錳礦庫存不停增加使錳礦售價下調，導致了硅錳成本線下移，結果是硅錳銷售價格下移。歐洲PMI數據自2019年9月份后有緩慢回升的趨勢，之后錳礦轉運到中國銷售的情況不再，那么之前錳礦、硅錳價格雙雙下行的邏輯就反轉了。所以我們預計后期港口礦庫存去化只是時間問題，在錳礦港口庫存絕對量不斷下行的基礎上，錳礦遠期CIF報價和港口現貨報價將雙雙上行。后期建議關注Sough32礦山對華3月份CIF報價。

　　目前，港口礦庫存較高，據了解全國港口錳礦庫存合計達到了500萬噸以上，這屬于歷史最高水平。庫存水平創新高并不是說錳礦需求的下降，而是驗證了目前物流運力的不足。拿北方硅錳廠來舉例，北方硅錳廠補庫錳礦的流程是，首先運輸硅錳合金至鋼廠，返程時候從天津港裝錳礦運回廠。之前我們提到，終端需求只是有所延后，所以對于錳礦的需求同樣屬于延后。從周度數據來看，2月14日天津港庫存較2月7日下降7萬噸，說明運力較春節后一周邊際上有所改善，預計后期運力將會進一步改善。

　　從上圖來看，錳礦價格上漲對于硅錳來說最直接的影響是成本抬升，對于硅鐵卻有著間接影響。當硅錳成本抬升時，硅錳與硅鐵的成本差將會擴大，而后反應到價格上就是二者的差值的擴大。經歷過2019年下半年硅鐵利潤水平較低的情況來看，當硅錳和硅鐵在較窄的區間波動時，硅錳和硅鐵的盤面價差也會在較小的區間內波動。那么后期硅錳價格抬升時，硅鐵可波動的區間也會放大。

　　所以在中長期的價格水平來看，我們預計雙硅的價格將會有所上行。

　　五、總結&操作建議

　　由于合金廠有成品庫存，年后只是因為運輸不順暢所以導致的短期內供需錯配，隨著2月9日之后各行業的復工，疫情對于經濟活動的影響逐漸變小，物流運輸也會有邊際上的好轉，合金廠出貨將越來越順利，疊加下游鋼廠在減產，利空合金，但是目前盤面已經將短期做空邏輯先行反應完畢；中長期由于CIF遠期錳礦價格的逐步抬升，且港口礦庫存不停累積是在驗證短期內物流力量不足，隨著歐洲經濟好轉，中國需求仍在，所以后期硅錳將會因為遠期礦價抬升而造成成本不斷抬升，也同樣會帶給硅鐵更大的波動空間，推薦硅錳6200附近試多。