農產品(000061,股吧)在自身供需基本面不斷改善，價格處于低位，資金關注度不斷提升背景下，具備較強韌性，波動率也不斷上升。隨著蝗災進入交易視野，本周一農產品期貨板塊再度爆發，棉花、粳米品種出現漲停。本文梳理了蝗災對農產品各品種的影響程度，供投資者參考。

　　粳米：印度是全球第二大大米主產國，蝗災在印度大量爆發可能導致印度本國大米減產，國內供應緊張。但粳米非全球高度貿易化品種，預計對全球影響相對有限。中國大米自給自足，進口實行配額制，國外價格對國內價格傳導機制不暢通，預計影響很小，粳米上漲不可持續。

　　棉花： 印度是全球最大產棉國，但印度棉花播種時間為每年4月至9月，根據市場對蝗蟲遷徙方向和時間預期，我們認為屆時印度棉區和巴基斯坦棉區的棉花尚未開始播種或剛入土壤，受到影響較小。預計2020/21年度棉花產量受到影響較小，對2019/20年度棉花不造成影響。

　　白糖：印度與巴基斯坦兩國合計產量占全球產量的20%。由于在田甘蔗數量逐步減少，且成熟期蔗葉對糖分積累影響很小，即使蟲災蔓延至甘蔗主產區，本榨季巴基斯坦、印度、中國的食糖產量也不會受到影響。

　　谷物：全球主糧供應處于相對寬松的格局，當前非洲出現的區域性蝗災對于全球谷物供應的影響有限。當前預計蝗災難以進入我國，即便進入，我國谷物的主要種植區也不在西南各省，對于我國主糧的產量影響有限。

　　自去年下半年以來，我們一直推薦農產品期貨版塊具有較強韌性，可作為資金的多頭配置。農產品板塊內部，油脂、白糖、棉花等品種率先走強。對整個農產品市場而言，過去幾年所經歷的全球性的增產帶來的利空已經在其長期下跌過程中交易和消化的十分充分，玉米、菜油、棉花、白糖等品種在農業供給側改革的推動下，臨儲庫存不斷下降，部分品種臨儲庫存清空，整個農產品板塊處于由供需過剩向平衡甚至供需不足的階段轉化中。

　　油脂油料：全球大豆在經歷了多年的增產增庫存周期之后，2019/20年度全球大豆及美國大豆庫存均進入去庫階段，這給國際大豆甚至整個油脂油料市場帶來底部支撐。而油脂板塊，盡管短期陷入調整，但自2019年下半年開始由厄爾尼諾天氣導致的棕櫚油主產國產量大幅減產，將持續對油脂帶來長期利多支撐。

　　玉米：全球玉米在2016/17作物年度便開啟了去庫存模式。中國也在2016年的一號文件中讓臨儲收購政策正式退出歷史舞臺。對于國內玉米市場而言，近幾年最大的變化來自于農業供給側改革帶來的影響，一方面中國通過減少玉米種植面積來調整糧食結構，這使得供應不斷下滑，同時中國持續進行臨儲玉米拋儲，使得陳庫存不斷下降，也通過增加玉米燃料乙醇等政策促進陳玉米的消化，多重因素下玉米價格重心不斷抬升。進入新一年度，需要關注陳化小麥和陳化水稻的去庫政策，同時需求端恢復程度也將持續影響玉米市場。

　　棉花：近幾年全球棉花產量和消費量皆表現為穩中有降，但個別國家如印度棉花產量穩中有升。中國作為全球棉花的主要產棉國和消費國，國家進口棉配額政策和國家儲備棉政策指導著國內棉價走勢。在儲備棉輪出政策啟動后，國內棉花期末庫存量整體下降，尤其是國儲棉期末庫存。同時，預計在消費逐步企穩帶動下價格重心逐步抬升。

　　白糖：近3個榨季，國內食糖產量維持1000-1080萬噸之間波動，由于南方產區收購價堅挺且天氣整體正常，暫時未見國內產量的趨勢下滑。國儲總量維持650-700萬噸，并未出現趨勢性去庫，國內總供應保持平穩。外部糖源決定供需格局，但當前進口政策多變、國儲政策未知、走私管控彈性大讓市場波動劇烈。全球市場經歷了兩個榨季的大幅增產增庫后，本榨季因天氣因素出現減產，全球庫存下滑7%，但巴西增產空間較大，缺口規模或低于市場預期。市場預計20/21榨季全球緊平衡，缺口很小。全球市場預計重心略有上移但空間有限。國內外市場還需較長時間完成去庫、去面積的任務。

　　資金方面：農產品板塊整體持倉不斷上升，顯示資金關注度和交易興趣快速提升。豆粕方面，2019年9月30日豆粕總持倉125萬手，2020年2月17日總持倉達到258萬手。棕櫚油方面，2019年9月30日棕櫚油總持倉28.9萬手，2020年2月17日持倉達到53.9萬手。棉花方面，2019年9月30日棉花總持倉39.4萬手，2020年2月17日持倉達到68.4萬手。

　　隨著農產品板塊自身基本面的逐步改善以及資金關注度不斷提升，整個農產品板塊波動率也在隨之提升。近期隨著蝗災的報道不斷增加，再度引起市場對于農產品板塊的關注，本周一蝗災交易題材爆發，農產品板塊出現了集體大漲，棉花、粳米品種出現漲停。

　　下文將試圖梳理蝗災對農產品各品種的影響程度，為大家提供投資參考。

　　沙漠蝗自去年上半年從伊朗、也門和沙特等地逐步南移。下半年在北非東北部地區逐漸形成規模，并同時在印度和巴基斯坦地區大量繁殖。北非的肯尼亞、埃塞俄比亞和索馬里東北部災情較為嚴重。截至2月9日，烏干達東北部以及坦桑尼亞北部地區已經發現沙漠蝗蹤跡，非洲地區的規模正在不斷擴大。目前聯合國糧農組織（FAO）已將蝗蟲災害的預警等級提升為橙色威脅級（Threat）。

　　根據FAO統計，因蟲害防控技術偏低，20世紀內，全球合計發生大小蝗災33次，其中達到疫情級別（Plagues）的有6次，其中時間最長的一次出現在上世紀的50-60年代，持續時間在13-14年左右，波及超過58個國家和地區。

　　此次聯合國糧農組織FAO定性的地區主要集中在北非、中東的部分地區，以及印度和巴基斯坦等國。因此，在下文的分析中，主要主要考慮北非、中東、印度、巴基斯坦等地蝗災對整個農業體系的影響，尤其印度在全球糧食體系中占有較大分量，將著重分析其影響。

　　粳米

　　本次蝗災對大米市場影響首當其沖，由于印度是全球第二大大米主產國，同時是全球最大的大米主產國。美國農業部數據顯示，2018/19年度全球大米總產量4.9918億噸，其中中國大米產量1.4849億噸，占比30%，印度大米產量1.1642億噸，占比23%，兩國合計產量占比53%。

　　大米本身并非高度貿易化的品種，全球大米貿易市場中，2018/19年度全球大米出口量4371萬噸，占其全年產量不足10%，而其中印度大米出口量1042萬噸，在全球占比24%，是世界最大大米出口國。

　　近幾年印度大米產量連續豐產，使得印度市場大米庫存不斷攀升，以供過于求為主。若今年因蝗災影響導致大米產量大幅下降，則將使得印度本國大米供應緊張。但由于大米的全球貿易量對產量的占比很低，非高度貿易化的品種，因此預計對全球大米價格的傳導和影響程度相對有限。可以說，蝗災對大米市場影響仍然以影響印度本國價格為主。

　　中國大米市場以自給自足為主，進口量和出口量都很小。2018/19年度中國大米產量1.4849億噸，進口量300萬噸，出口量277萬噸。中國大米進口實行配額制，2019年大米進口配額 532 萬噸（其中：長粒米 266 萬噸、中短粒米 266 萬噸），國營貿易比例 50%。因此，蝗災對國內大米市場影響很小，不會影響到國內供需，當前市場對粳米期貨炒作難以持續。

　　棉花

　　在全球主要產棉國家中，近幾年印度、中國、美國棉花產量穩居前三名，以上三個國家的棉花產量分別占比全球棉花產量的24.31%、22.46%和16.57%。另外在本次蝗蟲事件中也提及到巴基斯坦，其棉花產量約占全球棉花產量5.44%。

　　在印度棉區中主要分為北部、中部和南部棉區三大部分，其中以古吉拉特、馬哈拉施特拉為代表的中部棉區和以旁遮普、哈里納亞、拉賈斯坦為代表的北部棉區分別占印度棉花總產量的60%和20%。印度棉花播種時間為每年4月至9月，從播種時間來看，中部棉區和南部棉區的播種時間主要取決于西南季風雨季的開始時間；而北部棉區由于后期有霜，因此5月中旬前后完成為最佳。根據市場對蝗蟲遷徙方向和時間預期，我們認為屆時印度棉區和巴基斯坦棉區的棉花尚未開始播種或剛入土壤，距離發芽長葉仍有一段時間，棉花作為種子的狀態較為安全，受到影響較小。另外，我國新疆作為主要產棉地區，南靠青藏高原地區，地理環境復雜，目前推測蝗蟲遷徙入境來到新疆棉區的概率較小。因此，綜上可知2020/21年度棉花產量受到影響較小，對2019/20年度棉花不造成影響。

　　回顧在2月6日我司關于疫情影響下的農產品板塊線上會議專題策略分享中，已明確建議“第一季度棉花價格與遠期棉紡消費修復的關系，當前棉花期價已進入近3年來低位區間，具備中長期策略多單配置條件之一，建議投資者不宜低位追空做空棉花”。同時結合上周至今，貿易改善支撐國際棉價上行，美國和中國關于2020/21年度棉花種植面積意向預期分別預估下降5.5%和5.36%（數據分別來自美國NCC和中國棉花協會調研）。在國內宏觀政策利多的基礎上，貨幣供應總量充足，股票市場作為領先指標表現出未來經濟增長的修復上漲預期。在行業中，國內棉花商業庫存出現下降，規模以上的棉紡業工業增加值同比數據在2019年11月、12月止跌上漲，分別為2.5%和0.2%（數據來源國家統計局），同時全球貿易環境背景和國內經濟增長預期，國內消費下降后的未來修復才是各位投資者密切關注的重要事件之一。最后，建議投資者密切關注國內2020/21年度棉花種植情況。

　　風險提示：國內疫情影響紡織企業復工進度。

　　白糖

　　首先，本次蝗災并不會對本榨季國內甘蔗生產，收獲產生影響。一方面，由于山脈、地勢以及氣候等因素的阻擋，正在向亞洲蔓延的蝗災變道進入桂、 滇兩省的概率很低。此外，相對于非洲豬瘟的陌生，中國對蝗災的處理顯得 “駕輕就熟”。我們詢問了廣西、云南多家糖廠的農務負責人，他們皆表示，目前我國蝗蟲預警、防治能力屬世界先進水平，即使大規模蝗災出現也有應對方案。最后，當前國內甘蔗壓榨處于后半階段，在田甘蔗量逐步減少，且蔗莖積累糖分充分，蝗蟲對蔗葉的啃食不會影響糖分，也就不會對當季產量產生影響。本榨季南方產區減產主要受前期不利天氣影響。蝗災自2019年發生初期并未引起市場重視，因東非并不是全球食糖的主產地，蝗災起源地也是最嚴重的肯尼亞19/20榨季食糖產量僅為59萬噸。但隨著蝗災進入亞洲區域，特別進入巴基斯坦、印度后市場關注度陡增，特別是據媒體報道，蝗蟲已經進入印度北部的賈斯坦邦（臨近第一主產邦北方邦）并繼續向印度腹地“推進”。印度是全球兩大主產國之一，19/20榨季產量預估為2600萬噸，同比下降22%，截至1月末已完成預估產量的54%。受蝗災影響更大的巴基斯坦19/20榨季預估產糖540-560萬噸，目前同樣處于壓榨的后半階段。兩國合計產量占全球產量的20%。與中國產區類似，由于在田甘蔗數量逐步減少，且成熟期蔗葉對糖分積累影響很小，即使蟲災蔓延至甘蔗主產區，本榨季巴基斯坦、印度的食糖產量也不會受到影響。有外商分享，本榨季巴基斯題的甘蔗基本砍伐完畢入廠，處于壓榨末期，基本不會受蝗蟲所侵害。考慮亞洲甘蔗的種植分為秋植（比重較小）、春植兩部分，秋植部分因處于生長期或受到影響，但可通過二季度補種彌補產量損失。根據FAO判斷，蝗災的擴大趨勢可能會延續到今年6月。若此情況發生，蝗災頂峰或與印度、巴基斯題甘蔗播種期重疊，處于甘蔗的幼苗期、分蘗期， 這個階段的甘蔗是無力抵抗蝗災的影響，屆時對20/21榨季的食糖產量產生實質的影響。

　　玉米

　　非洲的種植區域主要分為北非和撒哈拉以南的非洲地區。目前全球玉米年產量逐年遞增，但增速已連續5年下降，整體產量維持億噸11-12億噸，北非在過去的60個作物年度里，基本維持1%左右的全球產量占比，撒哈拉以南的非洲占比6%左右。綜合看，全非洲的玉米產量占到全球供應的7%左右。而非洲在全球玉米進口量的統計中，常年維持12%-15%的占比，其中北非占比在10%-12%左右。可以看出，北非各國在全球玉米貿易格局中處于凈進口地位，北非地區玉米產量對于全球玉米供應以及平衡表來說，影響甚微。

　　小麥

　　目前全球小麥維持7.3-7.5億噸的年產量，非洲并非小麥主產區，但在北非地區仍有少量種植，占全球總產量的2.5%-2.7%；撒哈拉以南非洲地區的產量占比在1%左右，整個非洲在全球小麥產量貢獻不足4%，因此蝗災對于該地區小麥產量對于全球小麥供應也是有限的。但是，印度作為全球排名前5的小麥主產國，19/20作物年度產量預計突破1億噸，過去7個作物年度連續保持9000萬噸以上的年產量水平。印度的谷物進口政策比較靈活。如果產量偏低，國內需求較為旺盛，以16/17作物年度為例，該國小麥進口量近6000萬噸。在常年國內供應較為充足的大環境下，進口可能不足5萬噸。從目前USDA發布的預測數據來看，19/20作物年度印度小麥進口維持極低水平，結轉庫存也面臨著重回2億噸的歷史次高水平。即使如市場預期減產15%-20%，印度國內庫存和靈活的進口政策也不會形成長期的糧荒情緒。

　　高粱

　　高粱自有數據記錄以來一直保持著相對穩定的產量水平，豐年5.5-6.5億噸，較差的年景在4.1-4.8億噸。過去10年，高粱的產量更加穩定，平均維持在5.9億噸左右。撒哈拉以南非洲地區的高粱產量占到了全球的47%左右，北非也有少量種植，整個非洲占全球高粱產量的49%左右。從數量上看，非洲的高粱產量占據了全球高粱市場的半壁江山。在北非各國中，目前唯一可能對高粱市場供應格局形成影響的國家是埃塞俄比亞。該國高粱產量逐年遞增，在17/18作物年度突破500萬噸，占到全球供應量的8%-9%。埃塞俄比亞目前正遭受25年來最嚴重的沙漠蝗的侵襲，目前該國的糧食生產已全面停止，農業的潛在損失巨大。另一方面，18/19作物年度全球高粱的結轉庫存在553萬噸左右。以最糟糕的情況測算，且在南美、北美等傳統高粱主產國/地區維持常態產量的情形下，全球高粱供需緊平衡的狀態也不會被打破。但蝗災在非洲是否會向南遷移，目前仍需要密集關注。但由于高粱和玉米的替代屬性，在全球玉米供應較為寬松的大環境下，高粱的上行空間同樣有限。

　　大麥

　　全球產量維持1.3-1.5億噸的年產量格局。非洲地區占全球產量的5%-7%，影響程度低于高粱，高于小麥。其中，埃塞俄比亞的大麥產量占到了北非地區總產量的27%，對于北非800萬噸的年度地區供應影響較大。但目前全球仍有2億噸左右的大麥結轉庫存。在中國仍未大批進口的前提下，全球大麥同其他主糧一樣，正經歷著緩慢的去庫存過程。

　　綜上，目前全球主糧供應處于相對寬松的格局。當前非洲出現的區域性蝗災對于全球谷物供應的影響有限。從歷史上出現的大行情看，主要是由干旱（其次是洪水）在全球占主導地位的農作物主產區所引起的當季作物減產所誘發的。歷史上出現的幾次瘟疫級的蟲災雖然最終也出現了大幅減產，但是對于作物年度結束時實際的產量降幅普遍低于市場預期。而上一次瘟疫級的蟲災出現在2003-2005年，當時的全球谷物市場產量較為平穩，市場中對于蟲災的炒作情緒有限，市場的基本邏輯依舊是圍繞著面積、天氣市和終產三個傳統維度展開。

　　就目前市場中熱議的沙漠蝗是否會進入我國的話題，農業農村部也對外發布正式聲明，在此不做過多贅述。就目前沙漠蝗的移動路徑，大概率會經由云南和西藏等西南邊境省份進入我國。西南地區山高林密，植被覆蓋率高，且空氣濕度大，不適于沙漠蝗蟲的快速遷徙；我國谷物的主要種植區也不在西南各省，對于我國主糧的產量影響有限。相比較蝗災，草地貪夜蛾在1月份已經在西南地區有小范圍爆發的情形，一季度末和二季度初的防控形勢依然嚴峻，市場的炒作力度應會高于蝗災。

　　當前市場中的焦點依然聚集在新冠疫情對物流的限制、政策糧拍賣、新糧銷售進度以及高粱和大麥等替代作物到港等因素。在進入3月份后，隨著確診人數的下降，生豬存欄、禽類養殖和臨儲拍賣等去年運行的主邏輯將再次接手。蝗災就題材來說，也是穿插在這些主驅動因素當中的日線級交易邏輯。在當前我國的防控水平下，對中國主糧的產量影響相對有限。