報(bào)告要點(diǎn)

宏觀對(duì)鉛市場(chǎng)的影響有所趨弱，鉛價(jià)回歸基本面主導(dǎo)為主。二季度上半段，原料礦端偏緊支撐，或難敵消費(fèi)季節(jié)性走弱的沖擊，鉛價(jià)偏向于震蕩偏弱態(tài)勢(shì)；二季度下半段，電池企業(yè)沖刺年中財(cái)報(bào)，有望帶動(dòng)原料補(bǔ)庫(kù)需求的階段性回升，對(duì)鉛價(jià)形成一定支撐。整體來(lái)看，二季度鉛價(jià)或維持震蕩格局，運(yùn)行重心可能下移。建議趨勢(shì)性操作把握逢高沽空機(jī)會(huì)為主，產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)適當(dāng)關(guān)注賣出套保機(jī)會(huì)。

摘要：

二季度上半段，原料支撐或難敵消費(fèi)季節(jié)性走弱的沖擊，鉛價(jià)偏向于震蕩偏弱態(tài)勢(shì)；二季度下半段，電池企業(yè)沖刺年中財(cái)報(bào)，有望帶動(dòng)原料補(bǔ)庫(kù)需求的階段性回升，對(duì)鉛價(jià)形成一定支撐。核心邏輯在于：

其一，鉛礦原料供應(yīng)將延續(xù)偏緊態(tài)勢(shì)，鉛礦加工費(fèi)或緩慢下調(diào)。礦加工費(fèi)和白銀價(jià)格對(duì)原生鉛開工存支撐，但需關(guān)注礦端可能存在階段性保障不足的壓力。

其二，4月份國(guó)內(nèi)原生鉛冶煉企業(yè)將季節(jié)性集中檢修，不過(guò)，新產(chǎn)能的投放，以及較高冶煉利潤(rùn)的提振下，二季度原生鉛冶煉產(chǎn)出環(huán)比和同比有望溫和增長(zhǎng)。

其三，一季度再生鉛開工同比偏高，二季度將延續(xù)提升的趨勢(shì)。環(huán)保整改的影響仍在主要地區(qū)間切換，但限制幅度趨弱。預(yù)計(jì)二季度再生鉛產(chǎn)出將進(jìn)一步釋放增加，但低利潤(rùn)以及一季度的高基數(shù)，或限制產(chǎn)出增長(zhǎng)空間。

其四，“就地過(guò)年”政策下，一季度初端電池開工高于往年同期，但電池成品高庫(kù)存態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)。3月末-5月中，終端消費(fèi)切入淡季，將限制下游對(duì)原料鉛的剛性補(bǔ)庫(kù)需求，電池產(chǎn)品可能面臨促銷壓力，對(duì)原料鉛價(jià)格形成不利傳導(dǎo)。5月中-6月份，大型電池企業(yè)沖刺年中業(yè)績(jī)，開工提升下有望帶動(dòng)原料補(bǔ)庫(kù)需求的階段性回升。

其五，一季度國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存抬升至歷史新高。二季度上半段，國(guó)內(nèi)鉛供需格局將進(jìn)一步趨弱，且煉廠庫(kù)存或轉(zhuǎn)移至社會(huì)庫(kù)存，故國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存將再度攀高。二季度下半段，隨著下游補(bǔ)庫(kù)需求的回升，鉛錠庫(kù)存有望有所回落。國(guó)內(nèi)鉛錠高庫(kù)存將成為常態(tài)。

操作建議：（1）鉛以逢高沽空為主；（2）跨品種套利中可選擇鉛作為空頭配置

風(fēng)險(xiǎn)因素：（1）鉛消費(fèi)明顯回暖；（2）鉛供應(yīng)端大幅收縮

一、一季度鉛市場(chǎng)回顧：區(qū)間震蕩為主，表現(xiàn)弱于板塊

一季度鉛價(jià)的節(jié)奏切換較快，但其波動(dòng)幅度相對(duì)有限，內(nèi)外鉛價(jià)均呈現(xiàn)區(qū)間震蕩的態(tài)勢(shì)為主。相對(duì)于有色板塊鋁、銅、鋅等品種，1月份鉛價(jià)逆勢(shì)回升，但2-3月份鉛價(jià)表現(xiàn)再度明顯弱于有色其它品種。

1月份，鉛價(jià)重心不斷上移，主要是國(guó)內(nèi)供需錯(cuò)配所推動(dòng)。就地過(guò)年政策鼓勵(lì)下，大中型電池企業(yè)減停產(chǎn)幅度低于往年，并于1月份提前進(jìn)行充分的原料補(bǔ)庫(kù)。疊加疫情和原料供應(yīng)的限制，中小型再生鉛企業(yè)提前停產(chǎn)停工。但滬鉛價(jià)格受阻于20年11月的高點(diǎn)，之后隨著下游補(bǔ)庫(kù)需求的基本完成，鉛價(jià)迅速走低。同時(shí)，海外旺季驅(qū)動(dòng)已提前透支，新驅(qū)動(dòng)未接力下，倫鉛主要在1960-2085美金的范圍內(nèi)波動(dòng)。

2月份，宏觀利好提振有色板塊，帶動(dòng)鉛價(jià)上漲。2月5日，拜登提出1.9萬(wàn)億美金刺激，對(duì)有色板塊形成明顯提振，內(nèi)外鉛價(jià)也企穩(wěn)走高。中國(guó)春節(jié)期間，外盤金屬?gòu)?qiáng)勢(shì)上漲，節(jié)后滬鉛也進(jìn)一步跟漲。至2月下旬，內(nèi)外鉛價(jià)分別走高至16135元/噸和2185美金/噸，均有效突破了2020年11月的高點(diǎn)。

2月末-3月中，隨著美國(guó)十年期國(guó)債收益率的攀升，宏觀情緒迅速切換，加上節(jié)后國(guó)內(nèi)鉛供需偏弱，鉛錠庫(kù)存持續(xù)累積，以及海外鉛大幅交倉(cāng)累庫(kù)，內(nèi)外鉛價(jià)雙雙下行。且倫鉛期價(jià)回落至近1900美金一線。3月中下旬，內(nèi)外鉛價(jià)才開始弱勢(shì)企穩(wěn)。

圖表1：一季度鉛價(jià)震蕩為主 單位：元/噸，美元/噸

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表2：相對(duì)于板塊，1月滬鉛逆勢(shì)回升，2-3月明顯偏弱

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

二、二季度鉛市場(chǎng)觀點(diǎn)和核心邏輯

對(duì)于二季度鉛市場(chǎng)，我們偏向于分為兩個(gè)階段。二季度上半段，原料支撐或難敵消費(fèi)季節(jié)性走弱的沖擊，鉛價(jià)偏向于震蕩偏弱態(tài)勢(shì)；二季度下半段，電池企業(yè)沖刺年中財(cái)報(bào)，有望帶動(dòng)原料補(bǔ)庫(kù)需求的階段性回升，對(duì)鉛價(jià)形成一定支撐。核心邏輯在于：

其一，鉛礦原料供應(yīng)將延續(xù)偏緊態(tài)勢(shì)，鉛礦加工費(fèi)或緩慢下調(diào)。礦加工費(fèi)和白銀價(jià)格對(duì)原生鉛開工存支撐，但需關(guān)注礦端可能存在階段性保障不足的壓力。

其二，4月份國(guó)內(nèi)原生鉛冶煉企業(yè)將季節(jié)性集中檢修，不過(guò)，新產(chǎn)能的投放，以及較高冶煉利潤(rùn)的提振下，二季度原生鉛冶煉產(chǎn)出環(huán)比和同比有望溫和增長(zhǎng)。

其三，在一季度再生鉛開工高于往年同期的基數(shù)上，二季度將延續(xù)提升的趨勢(shì)。環(huán)保整改的影響仍在主要地區(qū)間切換，但限制幅度趨弱。在高產(chǎn)能背景下，疊加二季度至下半年仍有產(chǎn)能投放計(jì)劃，中長(zhǎng)期產(chǎn)出仍主要取決于廢電瓶的保障表現(xiàn)，短中期冶煉利潤(rùn)的影響較為直接。預(yù)計(jì)二季度再生鉛產(chǎn)出將進(jìn)一步釋放增加，但低利潤(rùn)以及一季度的高基數(shù)，或限制產(chǎn)出增長(zhǎng)空間。

其四，就地過(guò)年”政策下，一季度初端電池開工高于往年同期，但國(guó)內(nèi)鉛終端驅(qū)動(dòng)偏中性，電池企業(yè)成品高庫(kù)存態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)。3月末-5月中，終端消費(fèi)將切入季節(jié)性淡季，一方面限制了下游對(duì)原料鉛的剛性補(bǔ)庫(kù)需求；另一方面，電池成品庫(kù)存將進(jìn)一步累積，電池產(chǎn)品可能面臨促銷壓力，對(duì)原料鉛價(jià)格形成不利傳導(dǎo)。5月中-6月份，大型電池企業(yè)沖刺年中業(yè)績(jī)，開工提升下有望帶動(dòng)原料補(bǔ)庫(kù)需求的階段性回升。

其五，一季度國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存抬升至歷史新高，一季度末下游接倉(cāng)單補(bǔ)庫(kù)，帶動(dòng)鉛錠庫(kù)存的暫時(shí)緩解。但二季度尤其是上半段，國(guó)內(nèi)鉛供需格局將進(jìn)一步趨弱，且煉廠庫(kù)存或轉(zhuǎn)移至社會(huì)庫(kù)存，故國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存將再度攀高。二季度下半段，隨著下游補(bǔ)庫(kù)需求的回升，鉛錠庫(kù)存有望有所回落。國(guó)內(nèi)鉛錠高庫(kù)存將成為常態(tài)。

三、Q1鉛礦供應(yīng)小幅收緊，Q2鉛礦仍延續(xù)偏緊態(tài)勢(shì)

根據(jù)國(guó)際鉛鋅小組數(shù)據(jù)，2020年全球鉛礦累計(jì)產(chǎn)量為457.05萬(wàn)噸，較2019年下降了1.9%，即8.7萬(wàn)噸。受疫情影響，2020年3-5月份全球鉛礦供應(yīng)大幅萎縮。之后疫情的干擾逐步退出，從去年6月份開始，鉛礦供應(yīng)逐漸回歸。但2020年四季度，全球鉛礦供應(yīng)恢復(fù)表現(xiàn)再度低于預(yù)期。據(jù)ILZSG數(shù)據(jù)，2020年四季度全球鉛礦產(chǎn)出量為123.25萬(wàn)噸，季度環(huán)比增加了6.93萬(wàn)噸，但同比下降了4.15萬(wàn)噸。主要為供應(yīng)端再度受干擾，比如玻利維亞San Cristobal鉛鋅礦于8月份因疫情再次停產(chǎn)。今年一季度以來(lái)，海外鉛礦供應(yīng)恢復(fù)趨勢(shì)仍緩慢，而新產(chǎn)能的主要投放需等待至下半年。主要為供應(yīng)端仍存在一定的干擾，秘魯國(guó)內(nèi)封鎖、貨車運(yùn)輸罷工等，對(duì)其礦料運(yùn)輸形成了部分限制。

同時(shí)，鉛鋅礦基本為伴生礦，與鋅礦類似，一季度國(guó)內(nèi)鉛礦生產(chǎn)處于季節(jié)性淡季中，主要為天氣和春節(jié)因素的影響。3月份部分礦山生產(chǎn)恢復(fù)，但全面復(fù)產(chǎn)需等待至4-5月份。內(nèi)蒙能耗雙控，目前對(duì)當(dāng)?shù)劂U鋅礦山產(chǎn)生小幅影響，且需關(guān)注后期內(nèi)蒙古中小型礦山復(fù)產(chǎn)后推的可能。

進(jìn)口方面，據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，1-2月中國(guó)鉛礦進(jìn)口量為18.0實(shí)物萬(wàn)噸，較去年同期增長(zhǎng)3.6%。從后期來(lái)看，一方面，二季度國(guó)內(nèi)礦山生產(chǎn)仍在恢復(fù)中，對(duì)進(jìn)口量依賴度提升；另一方面，進(jìn)口礦相對(duì)于國(guó)內(nèi)礦仍多處于虧損狀態(tài)中，且海外供應(yīng)回升節(jié)奏相對(duì)溫和。因此，3月份-二季度鉛礦進(jìn)口量有望抬升，但增幅或有限。

與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)鉛煉廠原料庫(kù)存水平偏低。今年春節(jié)前，煉廠原料冬儲(chǔ)備庫(kù)不到一個(gè)月，低于往年水平。經(jīng)過(guò)春節(jié)消耗后，2月份進(jìn)一步下降至略高于20天，已處于歷史較低水平。故春節(jié)后原生鉛煉廠原料補(bǔ)庫(kù)需求明顯提升。

綜上，一季度鉛礦供應(yīng)呈現(xiàn)小幅收緊態(tài)勢(shì)，同時(shí)，國(guó)內(nèi)鉛礦加工費(fèi)也逐漸下調(diào)。至3-4月份，國(guó)內(nèi)鉛礦自產(chǎn)礦月度加工費(fèi)為1800-2100元/噸，進(jìn)口礦月度加工費(fèi)為90-120美元/干噸，較1月份的高點(diǎn)分別降低了200元/噸和15美元/噸，不過(guò)鉛礦加工費(fèi)尚處于偏高水平。對(duì)于二季度，供需將雙雙回升，但供應(yīng)的回升節(jié)奏或難以匹配需求的增幅，因此，鉛礦供應(yīng)偏緊態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)尚難以扭轉(zhuǎn)，尤其是4月份鉛礦供應(yīng)仍相對(duì)緊缺，預(yù)計(jì)年中左右才有望開始緩慢緩解。

圖表3：全球鉛礦產(chǎn)出恢復(fù)節(jié)奏低于預(yù)期 單位：千噸

資料來(lái)源：ILZSG 中信期貨研究部

圖表4：Q2國(guó)內(nèi)鉛礦產(chǎn)出才逐漸回升 單位：萬(wàn)噸

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表5：1-2月鉛礦進(jìn)口量同比小幅增長(zhǎng) 單位：實(shí)物萬(wàn)噸

資料來(lái)源：海關(guān)總署 中信期貨研究部

圖表6：國(guó)內(nèi)煉廠鉛礦庫(kù)存水平處于歷史低位 單位：天數(shù)

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表7：國(guó)內(nèi)鉛礦供應(yīng)仍處于短缺格局中

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表8：Q1鉛礦加工費(fèi)高位回調(diào)

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

四、國(guó)內(nèi)原生鉛開工同比上升，Q2產(chǎn)出或前低后高

在2020年四季度原生鉛產(chǎn)出高基數(shù)的形勢(shì)下，1-2月國(guó)內(nèi)原生鉛產(chǎn)出環(huán)比走低，主要為春節(jié)臨近，中小型煉廠擴(kuò)大檢修計(jì)劃。不過(guò)相較于歷史的春節(jié)月，今年部分大中型原生鉛煉廠并未限產(chǎn)，或部分限產(chǎn)企業(yè)于春節(jié)后較塊恢復(fù)生產(chǎn)。3月份，隨著煉廠檢修結(jié)束，多數(shù)回歸正常生產(chǎn)，原生鉛產(chǎn)出環(huán)比快速走高。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，一季度原生鉛冶煉產(chǎn)出量預(yù)計(jì)為80萬(wàn)噸，較去年一季度同比增長(zhǎng)12.6%，較2019年一季度也增長(zhǎng)了5.7%。

二季度原生鉛產(chǎn)出同比和環(huán)比有望呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。一方面，盡管鉛礦加工費(fèi)小幅下調(diào)，但仍處于相對(duì)高位；加上白銀價(jià)格維持高位波動(dòng)。因此，鉛礦加工費(fèi)以及副產(chǎn)品利潤(rùn)相對(duì)可觀，對(duì)煉廠生產(chǎn)意愿的支撐較強(qiáng)。第二方面，3月份湖南福嘉（產(chǎn)能5萬(wàn)噸）已經(jīng)投產(chǎn)，預(yù)計(jì)二季度有望逐漸達(dá)產(chǎn)。不過(guò)，由于4-5月下游處于淡季，加上目前原生鉛煉廠原料庫(kù)存偏低，個(gè)別煉廠原料保障性有所欠缺，故4-5月份部分原生鉛煉廠將計(jì)劃年度檢修，包括了西部礦業(yè)(601168,股吧)、豫光金鉛(600531,股吧)、馳宏鋅鍺(600497,股吧)、青海西豫、赤峰上京等企業(yè)將進(jìn)行檢修停產(chǎn)，預(yù)計(jì)影響量為2萬(wàn)噸以上。而5-6月份原生鉛冶煉生產(chǎn)將再度走高。二季度原生鉛冶煉產(chǎn)出或溫和走高，預(yù)計(jì)產(chǎn)出為85萬(wàn)噸左右，環(huán)比增加約5萬(wàn)噸，較去年二季度也將提高5.5萬(wàn)噸上下。

圖表9：國(guó)內(nèi)原生鉛產(chǎn)出同比維持增長(zhǎng)趨勢(shì) 單位：萬(wàn)噸

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表10：2021年國(guó)內(nèi)原生鉛產(chǎn)出有望持續(xù)釋放增加

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表11：國(guó)內(nèi)原生鉛產(chǎn)能持續(xù)收縮后，2021年有望回升

資料來(lái)源：安泰科 中信期貨研究部

圖表12：白銀價(jià)格仍維持高位波動(dòng)

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

五、Q1再生鉛開工同比偏高，Q2有望進(jìn)一步溫和提升

今年1-2月份，再生鉛開工呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)。一方面，中小型再生鉛減停產(chǎn)現(xiàn)象較明顯。主要為貴州地區(qū)環(huán)保整改影響，以及1月份河北疫情下，受制于廢電瓶原料運(yùn)輸，多數(shù)北方再生鉛煉廠提前停產(chǎn)過(guò)年。另一方面，2020年下半年投放的再生鉛新產(chǎn)能較為集中，主要為安徽、江蘇地區(qū)的新產(chǎn)能，在春節(jié)期間多維持正常生產(chǎn)。兩者對(duì)沖之下，1-2月再生鉛開工仍偏高于往年同期水平。且今年春節(jié)后，部分再生鉛的開工恢復(fù)也提早于往年。盡管“兩會(huì)”期間，3月上半月河北、河南等部分中小型再生鉛煉廠出現(xiàn)了暫停，但影響時(shí)間和影響量相對(duì)有限。

對(duì)于二季度，冶煉利潤(rùn)階段性偏低的情形仍可能存在，從而可能對(duì)再生鉛開工形成一定的限制，導(dǎo)致再生鉛開工的回升空間或有所受限。但由于國(guó)內(nèi)再生鉛產(chǎn)能基數(shù)的大幅提高，一方面，2020年四季度投放的產(chǎn)能的不斷釋放，包括了安徽天暢、重慶春興、超威、駱駝安徽等產(chǎn)能。另一方面，盡管今年一季度再生鉛新產(chǎn)能投放暫緩，但二季度之后新產(chǎn)能將重啟投放趨勢(shì)。其中二季度包括了安徽華鑫、河南永續(xù)；下半年包括了遼寧特力、東邦、寧夏晨宏等。故中長(zhǎng)期再生鉛產(chǎn)能增長(zhǎng)空間仍然較大。因此，中長(zhǎng)期再生鉛的開工將更多取決于廢電瓶原料的保障的程度，短中期則受到其冶煉利潤(rùn)水平的影響，再生鉛供應(yīng)彈性較大。此外，環(huán)保因素對(duì)于國(guó)內(nèi)再生鉛開工存在階段性的限制，目前貴州地區(qū)持續(xù)整改，開工率十分低。經(jīng)過(guò)前幾年的嚴(yán)厲整改后，國(guó)內(nèi)環(huán)保影響或可能在主要再生鉛產(chǎn)區(qū)間切換，但整體影響程度已趨弱。

2020年1-4月再生鉛產(chǎn)出基數(shù)較低，故今年同期產(chǎn)出有望大幅提高。再生鉛開工將延續(xù)提升趨勢(shì)，但在一季度偏高的基數(shù)下，環(huán)比進(jìn)一步上調(diào)的空間將相對(duì)溫和。我們預(yù)計(jì)二季度再生鉛產(chǎn)量為86萬(wàn)噸，環(huán)比增量為8萬(wàn)余噸。

圖表13：Q1再生鉛產(chǎn)出同比大幅提升，Q2環(huán)比增幅或放緩 單位：萬(wàn)噸

資料來(lái)源：我的有色網(wǎng) 中信期貨研究部

圖表14：2021年國(guó)內(nèi)再生鉛產(chǎn)量將繼續(xù)提升

資料來(lái)源：統(tǒng)計(jì)局 中信期貨研究部

圖表15：Q1再生鉛對(duì)原生鉛的貼水幅度處于區(qū)間波動(dòng)中

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表16：Q1再生鉛冶煉利潤(rùn)處于相對(duì)低位 單位：元/噸

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表17：2021年國(guó)內(nèi)再生鉛計(jì)劃投放的新產(chǎn)能 單位：萬(wàn)噸

資料來(lái)源：我的有色網(wǎng) 中信期貨研究部

六、消費(fèi)季節(jié)性切換，二季度消費(fèi)或前低后高

1．春節(jié)前下游提前透支補(bǔ)庫(kù)，二季度補(bǔ)庫(kù)需求難樂(lè)觀

“就地過(guò)年”政策導(dǎo)向下，今年春節(jié)期間大中型鉛蓄電池企業(yè)減停工時(shí)間相對(duì)較短。春節(jié)前，并集中于1月份的時(shí)間段，電池企業(yè)提前對(duì)原料鉛錠進(jìn)行充分補(bǔ)庫(kù)。原料補(bǔ)庫(kù)需求提前透支，故春節(jié)后一直持續(xù)至3月初，下游電池企業(yè)的原料補(bǔ)庫(kù)需求偏低，之后才緩慢回升。

從電池企業(yè)的開工季節(jié)性表現(xiàn)來(lái)看，3月份階段性恢復(fù)生產(chǎn)后，3月末-5月上半段將呈現(xiàn)季節(jié)性淡季特征。目前來(lái)看，冶煉廠鉛產(chǎn)品出庫(kù)表現(xiàn)偏弱，鉛現(xiàn)貨銷售也趨于清淡，同比來(lái)看，消費(fèi)季節(jié)性淡季特征或相對(duì)凸顯。由于終端消費(fèi)淡季的切入，一方面限制了后期下游的原料剛性補(bǔ)庫(kù)需求；另一方面，現(xiàn)階段電池企業(yè)成品庫(kù)存已偏高，淡季下成品將進(jìn)一步累積，故電池產(chǎn)品可能面臨促銷壓力，對(duì)原料價(jià)格形成不利傳導(dǎo)。二季度下半段，大型電池企業(yè)一般會(huì)沖刺年中業(yè)績(jī)報(bào)告，故電池企業(yè)開工將回升，從而將帶動(dòng)原料的補(bǔ)庫(kù)需求的增加。

圖表18：2020年國(guó)內(nèi)鉛蓄電池產(chǎn)出增長(zhǎng)12.6%，2021年增速預(yù)計(jì)將放緩

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表19：一季度鉛蓄電池開工同比偏高

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表20：起動(dòng)型電池開工同比明顯偏高 單位：%

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表21：動(dòng)力型電池開工同比略高 單位：%

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表22：固定型電池開工同比也略高 單位：%

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表23：國(guó)內(nèi)電池成品庫(kù)存再度抬升至高位 單位：天

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

2．終端消費(fèi)驅(qū)動(dòng)存差異，整體動(dòng)能不強(qiáng)

從終端消費(fèi)驅(qū)動(dòng)來(lái)看，存在一定的差異。

汽車行業(yè)，今年一季度汽車產(chǎn)銷態(tài)勢(shì)延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。1-2月份國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量和銷量分別為389.0、398.8萬(wàn)輛，去年基數(shù)較低，故同比增幅明顯。與此同時(shí)，相比19年1-2月，也分別增長(zhǎng)了2.8%、3.0%。2021年國(guó)內(nèi)將開展新一輪汽車下鄉(xiāng)和以舊換新。政策導(dǎo)向下，預(yù)計(jì)將推動(dòng)今年后期國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷量的持續(xù)上升。但需要注意的幾點(diǎn)，其一，基于2020年2-4季度汽車產(chǎn)量的高基數(shù)，預(yù)計(jì)今年后期的增長(zhǎng)將相對(duì)溫和。其二，全球和國(guó)內(nèi)新能源汽車發(fā)展節(jié)奏將進(jìn)一步加快，預(yù)計(jì)2021年新能源汽車銷量占國(guó)內(nèi)汽車總銷量的比例將提高至近7%左右。因此，新能源汽車對(duì)傳統(tǒng)汽車的擠占替代效應(yīng)不斷深化，同時(shí)也擠占了部分汽車起動(dòng)型電池的新增需求。其三，二季度持續(xù)至7月份左右，為國(guó)內(nèi)汽車起動(dòng)電池新增需求和更新需求的淡季，故對(duì)原料鉛的需求將呈現(xiàn)季節(jié)性偏弱的態(tài)勢(shì)。

電動(dòng)自行車方面，2020年疫情后出行習(xí)慣的部分改變；疊加19年4月1日電動(dòng)自行車開始實(shí)施新國(guó)標(biāo)后，于2020年8月1日福建、貴州、江西等地區(qū)的過(guò)渡期結(jié)束。從而帶動(dòng)了去年國(guó)內(nèi)二三季度電動(dòng)自行車產(chǎn)銷量的明顯回暖。但上述推動(dòng)后，部分提前透支了后期的需求。自去年四季度開始，電動(dòng)自行車產(chǎn)銷形勢(shì)迅速轉(zhuǎn)弱。今年一季度，電動(dòng)自行車的產(chǎn)銷也延續(xù)趨弱的態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)二季度產(chǎn)銷態(tài)勢(shì)仍難改觀。

同時(shí)，電動(dòng)自行車電池自去年8月份過(guò)度期結(jié)束后，多數(shù)地區(qū)電動(dòng)自行車電池已逐步轉(zhuǎn)為小電池生產(chǎn)，而小電池電瓶重量下降，將減少對(duì)鉛原料的使用量。此外，電動(dòng)自行車中鋰電池的替代持續(xù)上升，據(jù)安泰科了解，2020年在售產(chǎn)品中，鋰電池電動(dòng)自行車的銷售比例有望超過(guò)25%，相較于2017年的不到10%，占比提升明顯。可見，盡管鉛蓄電池成本低于鋰電池，但該因素的影響趨弱。

電池出口方面，海外汽車行業(yè)緩慢復(fù)蘇，包括儲(chǔ)能需求的增長(zhǎng)，繼續(xù)帶動(dòng)中國(guó)汽車電池和儲(chǔ)能電池出口表現(xiàn)。2020年年末，中國(guó)電池出口增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)良好，且一季度出口也延續(xù)強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)。今年1-2月鉛酸蓄電池累計(jì)出口量達(dá)到0.31億個(gè)，較去年同期大幅增長(zhǎng)46.9%，較19年同期也提高了29%。其中2月出口數(shù)量為0.15億個(gè)，春節(jié)因素的影響十分有限。同時(shí)，1-2月的出口中，起動(dòng)型電池的出口增長(zhǎng)更為顯著。基于海外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇預(yù)期，二季度電池出口有望延續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。不過(guò)，中長(zhǎng)期來(lái)看，需關(guān)注東南亞產(chǎn)能恢復(fù)后，對(duì)中國(guó)出口的擠占影響。此外，短期海運(yùn)成本偏高，以及海運(yùn)偏緊的壓力，對(duì)出口也有一定的限制，預(yù)計(jì)緩解還需一段時(shí)間。

總的來(lái)看，二季度終端消費(fèi)驅(qū)動(dòng)存在一定的差異，汽車起動(dòng)電池和出口同比增長(zhǎng)仍具有持續(xù)性；但由于高基數(shù)，電動(dòng)自行車產(chǎn)銷同比或回落。同時(shí)，4、5月份電池新增需求和置換需求將季節(jié)性走弱，在終端驅(qū)動(dòng)溫和的背景下，今年季節(jié)性淡季特征將顯現(xiàn)。因此，二季度國(guó)內(nèi)消費(fèi)從季節(jié)性和同比表現(xiàn)來(lái)看，表現(xiàn)或偏中性。

圖表24：Q1以來(lái)國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì) 單位：萬(wàn)輛

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表25：汽車保有量維持增長(zhǎng)趨勢(shì)

資料來(lái)源：中汽協(xié) 中信期貨研究部

圖表26：今年中國(guó)新能源汽車銷量將加速增長(zhǎng) 單位：萬(wàn)輛

資料來(lái)源：EV Sales 中信期貨研究部

圖表27：今年全球新能源汽車銷量將持續(xù)上升 單位：萬(wàn)輛

資料來(lái)源：EV Sales 中信期貨研究部

圖表28：2020年Q4開始電動(dòng)自行車當(dāng)月同比增速?gòu)恼�轉(zhuǎn)負(fù)

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表29：電動(dòng)自行車鉛蓄電池和鋰電池的分布

資料來(lái)源：安泰科 中信期貨研究部

圖表30：1-2月國(guó)內(nèi)鉛蓄電池出口強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)

資料來(lái)源：海關(guān)總署 中信期貨研究部

圖表31：美國(guó)汽車銷量緩慢修復(fù)中 單位：百萬(wàn)輛

資料來(lái)源：Bloomberg 中信期貨研究部

圖表32：1-2月歐洲汽車銷量同比負(fù)增長(zhǎng)仍明顯

資料來(lái)源：Bloomberg 中信期貨研究部

圖表33：海外制造業(yè)PMI持續(xù)攀升

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

七、國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存重心抬升，高庫(kù)存壓力難減

一季度國(guó)內(nèi)鉛錠社會(huì)庫(kù)存先降后升。1月份，春節(jié)前電池企業(yè)原料集中補(bǔ)庫(kù)，帶動(dòng)鉛錠庫(kù)存的明顯下降。隨著電池企業(yè)補(bǔ)庫(kù)結(jié)束，2月中旬，國(guó)內(nèi)鉛錠社會(huì)庫(kù)存開始再度累積。加上春節(jié)后下游補(bǔ)庫(kù)持續(xù)偏低，以及煉廠庫(kù)存的轉(zhuǎn)移，節(jié)后國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存持續(xù)攀升，至3月中旬達(dá)到6萬(wàn)多噸的水平，創(chuàng)出新高水平。之后，下游接倉(cāng)單補(bǔ)庫(kù)，推動(dòng)國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存的高位回落。因此，一季度國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存處于相對(duì)高位，從同比和環(huán)比來(lái)看，整體重心不斷抬升。同時(shí)，一季度國(guó)內(nèi)鉛現(xiàn)貨報(bào)價(jià)對(duì)期貨主力多呈現(xiàn)貼水態(tài)勢(shì)，滬鉛期貨近月端也基本維持小Contango結(jié)構(gòu)，顯示了高庫(kù)存對(duì)現(xiàn)貨端和近月端的壓制。

對(duì)于二季度，上半段下游消費(fèi)正值淡季，下游補(bǔ)庫(kù)需求將放緩，同時(shí)，部分原生鉛企業(yè)也季節(jié)性集中檢修，但再生鉛開工的提高，將對(duì)沖原生鉛開工的階段性走低。因此，煉廠庫(kù)存有望轉(zhuǎn)移至社會(huì)庫(kù)存，故國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存將再度攀高。二季度下半段，大型電池企業(yè)將沖刺半年報(bào)業(yè)績(jī)，開工的抬升將帶動(dòng)原料補(bǔ)庫(kù)需求的增加，與此同時(shí)，原生鉛和再生鉛開工也將走高，故國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存有望去化，但去化幅度有限。因此，國(guó)內(nèi)鉛錠將維持高庫(kù)存的常態(tài)。

海外鉛庫(kù)存方面，一季度LME鉛庫(kù)存也呈現(xiàn)了先去化后增加的過(guò)程，整體LME鉛庫(kù)存高位波動(dòng)。2021年海外鉛消費(fèi)存改善預(yù)期，但2-3月消費(fèi)也季節(jié)性趨緩。疊加LME鉛近月端Contango結(jié)構(gòu)的擴(kuò)大，也意味著供需格局的階段性轉(zhuǎn)弱，現(xiàn)貨端壓力有所抬升。今年后期，海外鉛供需有望雙雙增長(zhǎng)，整體庫(kù)存變動(dòng)預(yù)期暫不十分明顯。

圖表34：一季度國(guó)內(nèi)鉛錠庫(kù)存整體重心抬升

資料來(lái)源：我的有色網(wǎng) 中信期貨研究部

圖表35：一季度國(guó)內(nèi)鉛現(xiàn)貨對(duì)期貨主力多呈現(xiàn)貼水態(tài)勢(shì)

資料來(lái)源：SMM 中信期貨研究部

圖表36：下半年LME鉛庫(kù)存大幅抬升 單位：噸

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

圖表37：LME鉛升貼水（0-3）下擴(kuò) 單位：美元/噸

資料來(lái)源：Wind 中信期貨研究部

中信期貨 鄭瓊香 覃靜 沈照明