核心觀(guān)點(diǎn)：

2020年上半年以來(lái)，左右鋁價(jià)的主要邏輯主要為需求回暖，去庫(kù)力度遠(yuǎn)超預(yù)期與新冠肺炎疫情在國(guó)內(nèi)外先后造成反復(fù)沖擊對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈及流通性影響兩方面。

國(guó)內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)帶動(dòng)需求快速恢復(fù)，竣工周期帶動(dòng)的建筑鋁材需求較為亮眼，同時(shí)鋁棒原鋁代廢鋁提高鋁水消費(fèi)占比，帶來(lái)鋁錠庫(kù)存加速去化。歐美疫情雖未得到有效控制，部分發(fā)展中國(guó)家數(shù)據(jù)仍處在攀升期。但發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體迫于自身壓力，一方面推行極端寬松的貨幣政策，另一方面逐步重啟就業(yè)市場(chǎng)。出口需求因此后續(xù)存在一定改善預(yù)期。全球資本市場(chǎng)面對(duì)疫情帶來(lái)不確定性，避險(xiǎn)情緒正逐步趨于穩(wěn)定。

產(chǎn)能方面，由于冶煉端利潤(rùn)修復(fù)迅速，受新冠疫情沖擊造成的關(guān)停產(chǎn)能較為有限。而新建產(chǎn)能普遍如期達(dá)產(chǎn)，下半年集中投產(chǎn)期預(yù)計(jì)在9月份及以后，預(yù)計(jì)今年新增產(chǎn)能約300萬(wàn)噸。三季度初期需求能否有效支撐供應(yīng)壓力或成為主要矛盾。

5月海外重啟復(fù)工，市場(chǎng)情緒逐步回暖。金融屬性較強(qiáng)的品種受到寬松的貨幣政策刺激，通脹預(yù)期高漲。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)方面，美國(guó)爆發(fā)大規(guī)模平權(quán)運(yùn)動(dòng)，為疫情二次爆發(fā)提供了土壤，另外由美國(guó)粗暴中國(guó)內(nèi)政，并試圖挑撥亞太周邊國(guó)家與中國(guó)產(chǎn)生地緣摩擦構(gòu)成了當(dāng)下主要的宏觀(guān)尾部風(fēng)險(xiǎn)。

短期鋁下游加工企業(yè)開(kāi)工已出現(xiàn)明顯環(huán)比回落。原鋁加工中除建材需求旺盛訂單較為充足外，其他加工板塊均有新增訂單減弱的問(wèn)題。從商品屬性的角度來(lái)說(shuō)鋁價(jià)存在淡季回調(diào)預(yù)期，但投資引起的成本供給型通脹及輸入性通脹仍有一定支撐力度。6月間滬鋁面臨中期方向選擇問(wèn)題，振幅或?qū)⒂兴鶖U(kuò)大。

一、行情回顧：疫情沖擊引發(fā)調(diào)整，需求帶動(dòng)行業(yè)利潤(rùn)修復(fù)

圖1：滬鋁指數(shù)日K線(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、云晨期貨研發(fā)部

圖2：倫鋁綜合指數(shù)日K線(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、云晨期貨研發(fā)部

新冠疫情在年前爆發(fā)，一季度末逐步影響海外市場(chǎng)造成了對(duì)國(guó)內(nèi)外鋁產(chǎn)業(yè)鏈先后造成了嚴(yán)重沖擊。作為主要消費(fèi)地的疫情震中區(qū)域，普遍經(jīng)歷了工廠(chǎng)關(guān)門(mén)，就業(yè)下滑，邊境封鎖等一系列沖擊的洗禮，一度導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂(yōu)情緒升至頂峰。LME鋁庫(kù)存以及國(guó)內(nèi)鋁錠社會(huì)庫(kù)存都經(jīng)歷了超預(yù)期被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)的過(guò)程。從成本端表現(xiàn)為鋁價(jià)從年前的高利潤(rùn)區(qū)間快速打至負(fù)利潤(rùn)。

隨著國(guó)內(nèi)疫情發(fā)展逐步趨于可控，國(guó)內(nèi)下游用鋁需求開(kāi)始了報(bào)復(fù)性增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)鋁價(jià)自此開(kāi)始持續(xù)有效的反彈。由于疫情對(duì)歐美地區(qū)經(jīng)濟(jì)的沖擊相對(duì)于國(guó)內(nèi)存在一定滯后，倫鋁在國(guó)內(nèi)后疫情期的修復(fù)走勢(shì)受宏觀(guān)情緒影響更為顯著。在國(guó)外消費(fèi)疲軟，電解鋁供應(yīng)相對(duì)過(guò)剩情況下，倫鋁在二季度間仍表現(xiàn)為積重難返的狀態(tài)。

時(shí)至二季度中下旬，歐美從政策層面引導(dǎo)逐步重啟經(jīng)濟(jì)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)兩會(huì)后可能出臺(tái)更多刺激性措施有較強(qiáng)預(yù)期。在此背景下，滬鋁依然由多頭主導(dǎo)，整體上依然維持了前期漲勢(shì)。造成這種現(xiàn)象的主要原因一方面是國(guó)內(nèi)持續(xù)去庫(kù)，力度和持續(xù)時(shí)間都超出4月預(yù)期，傳統(tǒng)二季度旺季需求仍較為亮眼，另一方面疊加了減稅降費(fèi)預(yù)期部分產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)囤貨行為普遍加大，特別是下游加工行業(yè)在利潤(rùn)階段性復(fù)蘇背景下加大開(kāi)工，使得原料和產(chǎn)成品庫(kù)存從上游逐步向中下游轉(zhuǎn)移，倉(cāng)單降低到歷史較低水平，為逼倉(cāng)提供了一定基礎(chǔ)。

二、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)概況：經(jīng)濟(jì)活動(dòng)震蕩修復(fù)，疫情影響逐步消化

（一）經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)修復(fù)性增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)外恢復(fù)速度分化

圖3：中國(guó)制造業(yè)PMI

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

在疫情不出現(xiàn)大面積反彈的前提下，全球經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，中國(guó)快于歐美。從表觀(guān)數(shù)據(jù)來(lái)看，5月中國(guó)綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為53.4%，與4月持平；制造業(yè)PMI指數(shù)為50.6%，回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為53.6%，環(huán)比回升0.4個(gè)百分點(diǎn)。5月制造業(yè)PMI溫和回落，符合前期市場(chǎng)預(yù)期。分項(xiàng)指標(biāo)中，購(gòu)進(jìn)價(jià)格、訂單、進(jìn)口等指標(biāo)上升，生產(chǎn)、庫(kù)存、從業(yè)人員等指標(biāo)回落。后疫情期的恢復(fù)性增長(zhǎng)仍是當(dāng)前我國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的主旋律。

圖4：歐美經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

海外經(jīng)濟(jì)方面，疫情峰值過(guò)后歐美的復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏整體偏慢，經(jīng)濟(jì)邊際改善但仍偏離正常水平，其制造業(yè)景氣指標(biāo)PMI的回升力度也明顯弱于國(guó)內(nèi)。數(shù)據(jù)方面，5月新出口訂單指數(shù)35.3%，低位回升1.8個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口指數(shù)45.3%，回升1.4個(gè)百分點(diǎn)。其中進(jìn)口指數(shù)顯著占優(yōu)，是內(nèi)需強(qiáng)于外需的體現(xiàn)。由于海外控制疫情效率低、經(jīng)濟(jì)重啟節(jié)奏慢，因此國(guó)內(nèi)新出口訂單仍承壓維持低位，預(yù)計(jì)出口壓力在近一個(gè)季度難以有顯著改觀(guān)，可能反過(guò)來(lái)引發(fā)工業(yè)庫(kù)存攀升、生產(chǎn)放緩、失業(yè)率走高。因國(guó)標(biāo)差異、內(nèi)需乏力等，轉(zhuǎn)產(chǎn)轉(zhuǎn)銷(xiāo)仍存在難度與時(shí)滯。總體來(lái)說(shuō)，盡管海外風(fēng)險(xiǎn)因素?cái)_動(dòng)不斷，但疫情退潮及經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍有望主導(dǎo)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的改善進(jìn)程。

（二）各國(guó)貨幣財(cái)政政策托底作用逐步顯現(xiàn)

上半年全球經(jīng)濟(jì)及金融市場(chǎng)突然被拋入生死存亡的境地，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)冰封后，市場(chǎng)流動(dòng)性極度匱乏。各國(guó)為了重新向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，普遍采取了迅猛而天量的救市措施。

美國(guó)方面就是一個(gè)典型，財(cái)政救助力度較大、反應(yīng)速度較快。3月以來(lái)，美國(guó)一共快速推出4輪救助案，總規(guī)模約3萬(wàn)億美元。其中，第一輪規(guī)模83億美元，第二輪約1000億美元，第三輪約2.4萬(wàn)億美元，第四輪約4830億美元。貨幣政策方面，美聯(lián)儲(chǔ)也采取了大規(guī)模、快節(jié)奏的寬松措施。3月以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)分別緊急降息50bps和100bps，重回零利率，近期強(qiáng)調(diào)零利率環(huán)境或持續(xù)到2022年；啟動(dòng)無(wú)限量QE，3月中至今已購(gòu)買(mǎi)了1.68萬(wàn)億美元；同時(shí)宣布啟動(dòng)購(gòu)買(mǎi)各類(lèi)信用工具，總規(guī)模約2.3萬(wàn)億美元；除此之外還通過(guò)了與外國(guó)央行外匯互換，及對(duì)海外央行開(kāi)放互換工具等措施。

中國(guó)方面，主要通過(guò)信用擴(kuò)張的方式向市場(chǎng)重注流動(dòng)性，央行的主要工作方向仍在于加大企業(yè)紓困力度、配合財(cái)政發(fā)債領(lǐng)域。其中，購(gòu)買(mǎi)小微企業(yè)信用貸款、重啟逆回購(gòu)等操作也都充分體現(xiàn)了放水養(yǎng)魚(yú)的政策意圖。后續(xù)存款準(zhǔn)備金率可能進(jìn)一步下調(diào)，貨幣信用擴(kuò)張勢(shì)頭仍將延續(xù)。

在封鎖期間，企業(yè)和家庭均面臨較大現(xiàn)金流壓力。各國(guó)及時(shí)推出的財(cái)政和貨幣救助，起到了向金融市場(chǎng)以及家庭和企業(yè)注入流動(dòng)性的作用。各國(guó)及時(shí)出臺(tái)的各類(lèi)定向救助方案，對(duì)沖了部分封鎖造成的收入下滑。但當(dāng)前美國(guó)高赤字率仍值得警惕，大規(guī)模發(fā)行國(guó)債后市或?qū)е旅涝�承壓。�?dāng)前海外投資者已持有較高比例美債。要進(jìn)一步增強(qiáng)美國(guó)國(guó)債吸引力，則需要額外補(bǔ)償。直觀(guān)上看，第一種可能是美債收益率上升。但美聯(lián)儲(chǔ)可能推出收益率曲線(xiàn)控制，令收益率上行空間受限。另一種選擇就是美元貶值，令美國(guó)資產(chǎn)變得更加便宜。

（三）兩國(guó)關(guān)系銳化，地緣爭(zhēng)端加劇，疫情二次爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)

兩國(guó)關(guān)系方面，5月間再度出現(xiàn)明顯惡化信號(hào)。金融市場(chǎng)領(lǐng)域，美國(guó)參議院通過(guò)《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》。該項(xiàng)草案一方面反映“瑞幸事件”引起的中概股信任危機(jī)，另一方面也為美國(guó)政府借機(jī)打壓中國(guó)企業(yè)提供了鋪墊。隨后美國(guó)商務(wù)部，將共計(jì)33家中國(guó)公司及機(jī)構(gòu)列入“實(shí)體清單”。此舉疊加此前美國(guó)商務(wù)部發(fā)文進(jìn)一步限制華為的舉措，為兩國(guó)新一輪交鋒的拉開(kāi)了序幕。

香港事務(wù)方面，北京在兩會(huì)期間通過(guò)香港國(guó)安法，美國(guó)方面嘗試通過(guò)改變對(duì)港政策干涉中國(guó)內(nèi)政。聲明中采取的有關(guān)舉措包括，1）取消香港的貿(mào)易優(yōu)惠政策，涉及美國(guó)與香港的所有協(xié)議，包括引渡條約和對(duì)雙重用途技術(shù)的出口管制等；2）將修改針對(duì)香港的旅行建議，以反映“監(jiān)視風(fēng)險(xiǎn)增加”；3）將制裁削弱香港自治的香港與大陸官員。目前這些制裁措施尚未明確落地。此前市場(chǎng)一度當(dāng)前市場(chǎng)認(rèn)為華盛頓“取消香港獨(dú)立征稅地位”的反應(yīng)是高舉輕放，利空落地且低于預(yù)期，因此市場(chǎng)情緒從悲觀(guān)位置有所反彈。

美政府此次舉措并未涉及兩國(guó)在去年達(dá)成的第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議。中方增加對(duì)美農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)采購(gòu)、以及暫停征稅反制，符合特朗普政府的政治訴求，美政府短期或不會(huì)在經(jīng)貿(mào)征稅方面有新的動(dòng)作，確保中方落實(shí)協(xié)議承諾。但美方對(duì)華科技領(lǐng)域制裁不斷加碼，并且在主權(quán)問(wèn)題上不斷挑戰(zhàn)中方底線(xiàn)。是兩國(guó)關(guān)系演化的核心關(guān)注點(diǎn)，由此對(duì)國(guó)內(nèi)乃至全球市場(chǎng)帶來(lái)更多的宏觀(guān)不確定性。

圖5：疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響周期

數(shù)據(jù)來(lái)源：云晨期貨研發(fā)部

全球疫情確診仍在上升，但從新增確診數(shù)量的角度來(lái)說(shuō)，歐美國(guó)家整體疫情以及趨于穩(wěn)定，但爆發(fā)在全球多地的平權(quán)游行聚集增加了疫情二次擴(kuò)散的可能。疫情對(duì)于美國(guó)城市黑人族裔和底層民眾的打擊更大，加大了社會(huì)不平等和黑人族裔對(duì)共和黨政府的不滿(mǎn)，貧富差距加大以及多族裔間政治分裂是引發(fā)大規(guī)模平權(quán)運(yùn)動(dòng)的社會(huì)基礎(chǔ)。平權(quán)運(yùn)動(dòng)已有向美國(guó)之外地區(qū)擴(kuò)散趨勢(shì)，市場(chǎng)對(duì)于疫情二次擴(kuò)散和平權(quán)運(yùn)動(dòng)全球化的可能性目前還沒(méi)有沒(méi)有充分定價(jià)。

三、滬鋁產(chǎn)業(yè)基本面：去庫(kù)周期或近尾聲，供應(yīng)壓力兌現(xiàn)

（一）成本端：成本端低位反彈，供應(yīng)偏緊推動(dòng)電解利潤(rùn)持續(xù)走擴(kuò)

1．鋁土礦進(jìn)口環(huán)比收窄，下游需求收縮，短期價(jià)格仍然承壓

圖6：鋁土礦進(jìn)口量

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

圖7：鋁土礦進(jìn)口量產(chǎn)地占比

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、云晨期貨研發(fā)部

4月中國(guó)進(jìn)口鋁土礦994.02萬(wàn)噸，同比上漲2%，環(huán)比減少0.66%。基本保持千萬(wàn)噸級(jí)水平。1-4月中國(guó)累計(jì)進(jìn)口3830萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7.65%。其中從幾內(nèi)亞進(jìn)口482.2萬(wàn)噸，占比48.51%，環(huán)比增加8.5%。從進(jìn)口比例統(tǒng)計(jì)上可以看出幾內(nèi)亞目前仍是進(jìn)口礦中占比最高的，進(jìn)口均價(jià)50.88美元/噸；中鋁Boffa、天府礦業(yè)等項(xiàng)目正式開(kāi)始發(fā)貨，幾內(nèi)亞進(jìn)口量保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。1-4月累計(jì)進(jìn)口1815萬(wàn)噸，同比微增1%。從澳大利亞進(jìn)口288.8萬(wàn)噸，占比29.06%，環(huán)比下降13%，1-4月累計(jì)進(jìn)口1213萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)16%。進(jìn)口均價(jià)42.96美元/噸；從印度尼西亞進(jìn)口201.6萬(wàn)噸，占比20.29%，進(jìn)口均價(jià)47.88美元/噸。雨季之后梅特羅礦業(yè)逐漸恢復(fù)出貨，后期單月進(jìn)口量有望繼續(xù)增長(zhǎng)。從印尼進(jìn)口量同比大增43%至202萬(wàn)噸，繼續(xù)刷新2017年以來(lái)單月最高紀(jì)錄。1-4月累計(jì)進(jìn)口674萬(wàn)噸，同比大增45%。以上三個(gè)國(guó)家合計(jì)進(jìn)口973萬(wàn)噸，占比高達(dá)97.85%。

2．氧化鋁：行業(yè)普遍虧損，產(chǎn)能利用率和庫(kù)存整體較低

圖8：氧化鋁價(jià)格走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

2020年1-6月國(guó)內(nèi)氧化鋁市場(chǎng)價(jià)格總體呈現(xiàn)先強(qiáng)后弱的震蕩走勢(shì)。1-3月中旬期間，主要受春節(jié)后國(guó)內(nèi)新冠疫情影響導(dǎo)致上游礦石、燒堿、煤炭等原材料運(yùn)輸不暢，氧化鋁企業(yè)復(fù)工延遲減產(chǎn)，氧化鋁價(jià)格受成本支撐驅(qū)動(dòng)相對(duì)下游電解鋁走出獨(dú)立行情，錄得約7%左右小幅反彈。4月間，隨著疫情帶來(lái)的沖擊自下而上傳導(dǎo)至氧化鋁端，國(guó)內(nèi)外氧化鋁價(jià)格不斷走低，快速擊穿成本線(xiàn)，以山西為代表的高成本地區(qū)所受影響首當(dāng)其沖。前期澳洲氧化鋁粉CIF至中國(guó)價(jià)格一度跌至240美元/噸左右，雖然國(guó)內(nèi)氧化鋁價(jià)格下跌至2100元/噸以下，并且國(guó)內(nèi)大部分氧化鋁廠(chǎng)已處于虧損狀態(tài)，但進(jìn)口氧化鋁折合中國(guó)港口對(duì)外銷(xiāo)售價(jià)仍然低于國(guó)內(nèi)價(jià)格，海外低價(jià)氧化鋁流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨造成打壓。

時(shí)至5月，伴隨著多因素推動(dòng)鋁價(jià)恢復(fù)至綠色區(qū)間。電解鋁企業(yè)在利潤(rùn)提升下復(fù)產(chǎn)或新增產(chǎn)能，氧化鋁需求得到保障，且氧化鋁企業(yè)減產(chǎn)導(dǎo)致供應(yīng)有所收縮，賣(mài)方挺價(jià)意愿強(qiáng)化，下跌之勢(shì)開(kāi)始有所放緩，同時(shí)海外氧化鋁價(jià)開(kāi)始逐步企穩(wěn)上漲，未對(duì)國(guó)內(nèi)氧化鋁價(jià)格造成進(jìn)一步壓制，氧化鋁價(jià)格自4月20日至今取得了約9%的反彈。

據(jù)國(guó)統(tǒng)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-2月國(guó)內(nèi)氧化鋁累計(jì)產(chǎn)量1045.1萬(wàn)噸，同比去年減少13%，3月、4月分別588.1萬(wàn)噸、606.7萬(wàn)噸，同比去年分別減少3.6%、3.2%，1-4月合計(jì)產(chǎn)量2299.5萬(wàn)噸，同比去年減少6.1%。根據(jù)阿拉丁數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前氧化鋁建成產(chǎn)能8572萬(wàn)噸，運(yùn)行產(chǎn)能6555萬(wàn)噸，開(kāi)工率76.5%。1-4月氧化鋁累計(jì)產(chǎn)量同比去年減少主要由今年春節(jié)后新冠肺炎疫情使企業(yè)無(wú)法按時(shí)復(fù)工復(fù)產(chǎn)以及道路運(yùn)輸不暢原料供應(yīng)不足所致。疫情發(fā)生初期，多數(shù)企業(yè)復(fù)工時(shí)間最早于2月下旬，也有部分區(qū)域要求企業(yè)開(kāi)工需提出申請(qǐng)并經(jīng)復(fù)核通過(guò)，沒(méi)有得到明確通知情況下，3月1號(hào)前不得開(kāi)工。

圖9：國(guó)內(nèi)氧化鋁當(dāng)月產(chǎn)量及增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

表1：國(guó)內(nèi)氧化鋁新產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃

數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊、云晨期貨研發(fā)部

圖10：氧化鋁當(dāng)月凈進(jìn)口量

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

新增產(chǎn)能方面，年內(nèi)預(yù)計(jì)可投產(chǎn)610萬(wàn)噸氧化鋁新產(chǎn)能。據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)總規(guī)劃產(chǎn)能1310萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)年內(nèi)可投產(chǎn)610萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)今年年末總產(chǎn)能達(dá)9182萬(wàn)噸。從前期減產(chǎn)產(chǎn)能的復(fù)產(chǎn)情況來(lái)看，大部分產(chǎn)能的復(fù)產(chǎn)也不存在政策障礙，若價(jià)格回暖帶動(dòng)利潤(rùn)恢復(fù)，減產(chǎn)產(chǎn)能就存在復(fù)產(chǎn)的動(dòng)力，從而導(dǎo)致氧化鋁反彈路徑壓力重重。

進(jìn)出口方面，當(dāng)前氧化鋁外貿(mào)格局仍以進(jìn)口為主，4月氧化鋁進(jìn)口量為21.89萬(wàn)噸，較3月份減少11.97萬(wàn)噸，較去年同期增加16.2萬(wàn)噸。進(jìn)口前三位國(guó)家分別為澳大利亞9.39萬(wàn)噸，印度尼西亞3.2萬(wàn)噸，哈薩克斯坦2.89萬(wàn)噸，越南2.74萬(wàn)噸。出口量為2.89萬(wàn)噸，當(dāng)月氧化鋁凈進(jìn)口19萬(wàn)噸，前4個(gè)月累計(jì)凈進(jìn)口氧化鋁118.5萬(wàn)噸，月度平均不足30萬(wàn)噸，低于市場(chǎng)此前預(yù)期。另外，從目前已確定船期訂單來(lái)看，共將有近20萬(wàn)噸進(jìn)口氧化鋁在5月及6月份期進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)港口氧化鋁現(xiàn)貨庫(kù)存共68.4萬(wàn)噸。且隨著國(guó)內(nèi)用戶(hù)對(duì)低價(jià)進(jìn)口資源的側(cè)重，預(yù)計(jì)短期進(jìn)口量或處于較高水平。

圖11：氧化鋁于都成本利潤(rùn)變化

數(shù)據(jù)來(lái)源：百川資訊、云晨期貨研發(fā)部

氧化鋁生產(chǎn)成本結(jié)構(gòu)主要由鋁土礦、燒堿、石灰、水電費(fèi)、動(dòng)力煤、人工成本及固定資產(chǎn)折舊費(fèi)用組成，其中鋁土礦、燒堿、動(dòng)力煤成本占比約65-70%。目前，月度成本保持小幅下移趨勢(shì)。雖然鋁土礦當(dāng)月絕對(duì)價(jià)格變動(dòng)不大，但部分氧化鋁企業(yè)高成本礦石庫(kù)存應(yīng)用比重下降，低成本礦石比重較前期提高，外購(gòu)民采礦石為主的氧化鋁企業(yè)成本明顯下移；同時(shí)，5月燒堿價(jià)格窄幅波動(dòng)，雖然山東區(qū)域燒堿價(jià)格下旬出現(xiàn)小幅上漲，但實(shí)盤(pán)成交有限，山西和河南區(qū)域燒堿價(jià)格保持穩(wěn)定。截止至5月中下旬，中國(guó)氧化鋁企業(yè)平均完全成本繼續(xù)小幅下移，全國(guó)加權(quán)平均成本2265元，環(huán)比回落40元左右。

當(dāng)前氧化鋁總體供應(yīng)小幅過(guò)剩，產(chǎn)能利用率持續(xù)下滑，2019年下半年以來(lái)行業(yè)利潤(rùn)基本在盈虧平衡線(xiàn)上下波動(dòng)。雖然目前國(guó)內(nèi)產(chǎn)能供應(yīng)偏緊，但進(jìn)口資源的進(jìn)入限制了國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的議價(jià)能力，且后續(xù)新增產(chǎn)能總量較大，在全球氧化鋁市場(chǎng)過(guò)剩的背景下，預(yù)計(jì)對(duì)國(guó)內(nèi)氧化鋁市場(chǎng)構(gòu)成明顯壓力。6月初部分剛需用戶(hù)入市采購(gòu)，價(jià)格整體有一定小漲空間，但海外訂單到岸后將繼續(xù)利空國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)氧化鋁價(jià)格仍將處于被動(dòng)之中，氧化鋁價(jià)格相較電解鋁補(bǔ)漲動(dòng)力不足。絕對(duì)價(jià)格方面預(yù)計(jì)本輪反彈在2500位置或遇到較大阻力，下半年整體或維持在2100-2500區(qū)間內(nèi)整理，上行震蕩周期相對(duì)電解鋁相對(duì)滯后。

（二）供應(yīng)端：后疫情期擠倉(cāng)行情再現(xiàn)，利潤(rùn)走闊后期供應(yīng)壓力回升

1．上半年供應(yīng)前松后勁，利潤(rùn)探底回升

圖12：原鋁月度產(chǎn)量及增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

根據(jù)中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，4月全國(guó)電解鋁產(chǎn)量296.70萬(wàn)噸，累計(jì)產(chǎn)量1182.80萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.50%，累計(jì)增長(zhǎng)2.40%。產(chǎn)能方面，電解鋁建成產(chǎn)能4101萬(wàn)噸，運(yùn)行產(chǎn)能3693萬(wàn)噸，開(kāi)工率90.1%。減產(chǎn)產(chǎn)能方面，盡管此前受疫情沖擊，部分鋁廠(chǎng)深度的虧損。但從結(jié)果來(lái)看，行業(yè)被動(dòng)自發(fā)減產(chǎn)規(guī)模有限。2-4月份合計(jì)減產(chǎn)產(chǎn)能85.27萬(wàn)噸，由于價(jià)格和盈利底部持續(xù)時(shí)間不長(zhǎng)，減產(chǎn)產(chǎn)能以檢修性停產(chǎn)為主，4月份為供應(yīng)的階段性低點(diǎn)，日均產(chǎn)量接近10萬(wàn)噸。隨著鋁價(jià)迅速反彈，鋁企普遍暫緩原有減停產(chǎn)計(jì)劃的同時(shí)，投產(chǎn)復(fù)產(chǎn)也開(kāi)始積極推進(jìn)。5月份日均產(chǎn)量預(yù)計(jì)穩(wěn)中有升，但增幅不大。

庫(kù)存方面，主體分為兩類(lèi)，一是社會(huì)庫(kù)存，二是倉(cāng)單庫(kù)存，總體上半年均呈現(xiàn)先增后降的趨勢(shì)。自復(fù)產(chǎn)復(fù)工以來(lái)，去庫(kù)周期開(kāi)始后速度和持續(xù)時(shí)間都顯著強(qiáng)于歷史同期水平。4月以來(lái)鋁錠庫(kù)存加速去化，從月初167.6萬(wàn)噸的高點(diǎn)，下降至80萬(wàn)噸以下水平，且去庫(kù)速度顯著快于往年同期。周度去庫(kù)力度最高可達(dá)近10萬(wàn)噸，進(jìn)入6月后環(huán)比已有收窄跡象。

倉(cāng)單庫(kù)存持續(xù)處于較低的水平，這種情況直接為4、5月份期貨盤(pán)面形成擠倉(cāng)行情提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。造成這種現(xiàn)象的原因來(lái)自于幾方面：1）主要消費(fèi)領(lǐng)域開(kāi)啟“報(bào)復(fù)性消費(fèi)”，加上跌破現(xiàn)金成本的吸附作用，3月中下旬剛需、投機(jī)多方入市囤貨；需求旺盛直接體現(xiàn)在導(dǎo)致鋁廠(chǎng)鑄錠比例下降上面。數(shù)據(jù)顯示，3月份以來(lái)，受鋁棒以及鋁桿開(kāi)工率增加影響，樣本企業(yè)鋁水就地轉(zhuǎn)化率由20%左右提升至80%以上，部分鋁企則恢復(fù)全部出售鋁水狀態(tài)；2）二季度初，廢鋁供應(yīng)不足、鋁棒加工費(fèi)畸高，部分企業(yè)直接使用鋁錠替代原料。3）另一方面，對(duì)比交易所倉(cāng)單數(shù)量和期貨盤(pán)面持倉(cāng)量來(lái)看，倉(cāng)單遠(yuǎn)低于持倉(cāng)，且現(xiàn)貨大幅升水盤(pán)面進(jìn)一步激化了這種矛盾。

2．新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，下半年日產(chǎn)穩(wěn)中有升

表2：中國(guó)電解鋁新產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、百川資訊、云晨期貨研發(fā)部

圖13：中國(guó)電解鋁行業(yè)日均產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來(lái)源：阿拉丁、云晨期貨研發(fā)部

新建產(chǎn)能方面，從統(tǒng)計(jì)資料上顯示新產(chǎn)能投產(chǎn)普遍集中在9月份前后。根據(jù)新建項(xiàng)目的投產(chǎn)進(jìn)度梳理，新建產(chǎn)能的投產(chǎn)高峰期預(yù)計(jì)在9月及以后。從產(chǎn)能來(lái)看，預(yù)計(jì)今年新增產(chǎn)能約300萬(wàn)噸，隨著新建產(chǎn)能的陸續(xù)投產(chǎn)，預(yù)計(jì)9-12月份電解鋁日均產(chǎn)量相較上半年有明顯提高。

分地區(qū)來(lái)看，今年新增產(chǎn)能分布58.4%來(lái)自云南地區(qū)，而云南以水電為主，由于豐水期、枯水期的存在，年內(nèi)發(fā)電量分布不均，一般6-10月為豐水期，其余月份棄水量非常小。如果沒(méi)有其他電力的補(bǔ)充，枯水期用電保障存在一定的不確定性，可能會(huì)成為制約電解鋁企業(yè)穩(wěn)定生產(chǎn)的重要因素。

3．進(jìn)口窗口持續(xù)打開(kāi)，供應(yīng)壓力或?qū)⒅鸩皆黾?/P>

進(jìn)出口方面，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，4月中國(guó)原鋁進(jìn)口量為7343.28噸，同比去年大增352%，環(huán)比增加35.75%。2020年1-4月中國(guó)原鋁總進(jìn)口量2.056萬(wàn)噸，同比去年減少22.22%。2020年4月原鋁出口量為162噸，環(huán)比減少31.18%，同比去年減少99.22%。由于國(guó)內(nèi)外基本面差異以及匯率因素推動(dòng)，滬倫比近兩月持續(xù)走高，進(jìn)口窗口在5月間已然敞開(kāi)，未鍛軋鋁及鋁合金進(jìn)口存在較大的利潤(rùn)空間，部分進(jìn)口鋁錠已在市場(chǎng)流通，預(yù)計(jì)二季度進(jìn)口將達(dá)50-60萬(wàn)噸，而非長(zhǎng)單性出口則明顯萎縮，由此導(dǎo)致對(duì)國(guó)內(nèi)鋁價(jià)壓制更加凸顯。

圖14：電解鋁成本曲線(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、云晨期貨研發(fā)部

根據(jù)成本測(cè)算結(jié)果顯示，自3月份國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)全行業(yè)虧損狀態(tài)后，成本回落鋁價(jià)走高快速修復(fù)電解端利潤(rùn)空間。截止到5月底，據(jù)測(cè)算我國(guó)電解鋁行業(yè)即時(shí)性成本在13100元附近，部分低成本地區(qū)電解利潤(rùn)一度突破1200元/噸，行業(yè)運(yùn)行產(chǎn)能能夠盈利的比重達(dá)到90%以上。利潤(rùn)空間的走擴(kuò)顯著提高企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)的積極性。

隨著國(guó)內(nèi)電解鋁市場(chǎng)利潤(rùn)大幅修正實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，在傳統(tǒng)消費(fèi)淡季來(lái)臨之際，鋁價(jià)經(jīng)歷了暴漲后囤貨需求基本消化殆盡，主要鑄錠鋁企繼續(xù)保持即產(chǎn)即銷(xiāo)的原則，優(yōu)先自提訂單為主，鋁廠(chǎng)鋁錠庫(kù)存繼續(xù)緩慢下降。

另外，從下游加工企業(yè)反饋來(lái)看，近期新增訂單已經(jīng)出現(xiàn)明顯下降，市場(chǎng)恐高情緒逐漸加重，對(duì)鋁廠(chǎng)銷(xiāo)售也形成一定阻力。預(yù)計(jì)短期內(nèi)鋁廠(chǎng)仍將維持或加大銷(xiāo)售力度，階段性鑄錠比例依然保持低位，鋁錠庫(kù)存或?qū)⒗^續(xù)下滑。由此來(lái)看，隨著國(guó)內(nèi)電解鋁市場(chǎng)盈利環(huán)境大幅改善后，供應(yīng)端壓力開(kāi)始顯現(xiàn)，后期價(jià)格走向或?qū)⒅匦驴简?yàn)終端需求的連續(xù)性。

（三）需求端：旺季需求恢復(fù)，地產(chǎn)用鋁回升明顯

1．成材端訂單需求較好，六月訂單延續(xù)性存疑

經(jīng)歷了4月份的報(bào)復(fù)性消費(fèi)之后，5月份消費(fèi)雖然環(huán)比有所下降，但是企業(yè)訂單依舊可以維持到月底甚至6月上旬。消費(fèi)的延續(xù)也為旺季去庫(kù)周期延長(zhǎng)提供了依據(jù)。

從我國(guó)鋁材的消費(fèi)結(jié)構(gòu)來(lái)看，建筑地產(chǎn)用鋁占據(jù)1/3的鋁材終端消費(fèi)，包括鋁門(mén)窗、建筑幕墻、鋁模板等，其中以鋁合金門(mén)窗為建筑地產(chǎn)用鋁需求最主要的部分，一般與地產(chǎn)竣工相對(duì)應(yīng)。

圖15：中國(guó)鋁型材企業(yè)分規(guī)模開(kāi)工率

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、云晨期貨研發(fā)部

對(duì)于型材企業(yè)來(lái)說(shuō)，目前大型型材企業(yè)反饋訂單情況良好。建筑型材方面依托房地產(chǎn)和基建領(lǐng)域的需求，企業(yè)表示6月份訂單將開(kāi)工維持在較高水平。各地涉及基礎(chǔ)設(shè)施和民生改善的項(xiàng)目工程也會(huì)產(chǎn)生部分新增訂單。工業(yè)型材方面，5月份汽車(chē)、家電等方面的需求不斷修復(fù)，光伏和通訊基站也帶動(dòng)可觀(guān)的訂單。原料方面，鋁價(jià)的連續(xù)上漲導(dǎo)致鋁棒加工費(fèi)不斷下跌，部分中小型企業(yè)的新增訂單有所減少，采購(gòu)量因而縮減。不過(guò)在強(qiáng)勁內(nèi)需的支撐下，短期內(nèi)大型型材企業(yè)開(kāi)工率回調(diào)空間不大。反觀(guān)其他加工板塊均有新增訂單減弱的問(wèn)題。

鋁棒方面，因鋁基價(jià)抬高，下游客戶(hù)畏高情況出現(xiàn)，加工費(fèi)回歸至去年同期水平，這也使得廢鋁價(jià)格跟漲動(dòng)能減弱，廢鋁優(yōu)勢(shì)增加下，鋁棒企業(yè)廢鋁添加比例增加，原鋁替代的廢鋁部分消費(fèi)仍繼續(xù)減少。預(yù)計(jì)短期進(jìn)口鋁合金錠影響仍有加劇可能，月末訂單不足可能使得部分企業(yè)繼續(xù)減產(chǎn)。

圖16：中國(guó)A356鋁合金企業(yè)開(kāi)工率

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、云晨期貨研發(fā)部

原生鋁合金錠開(kāi)工率大體為65%。主要下游鋁車(chē)輪廠(chǎng)開(kāi)工負(fù)荷低位維持限制原生鋁合金產(chǎn)能釋放，根據(jù)往年終端汽車(chē)消費(fèi)趨勢(shì)判斷季節(jié)性旺季要等到8月以后。同時(shí)海外汽車(chē)消費(fèi)還未見(jiàn)到明顯恢復(fù)，鋁車(chē)輪出口依然受阻。預(yù)計(jì)短期車(chē)輪廠(chǎng)開(kāi)工負(fù)荷將會(huì)維持，因而原生合金開(kāi)工率將保持平穩(wěn)。

圖17：中國(guó)鋁板帶企業(yè)開(kāi)工率

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、云晨期貨研發(fā)部

鋁板帶方面，但是新增訂單量較5月相比仍然不及。目前龍頭板帶企業(yè)外貿(mào)訂單并未出現(xiàn)顯著好轉(zhuǎn)，但個(gè)別企業(yè)反饋隨著歐美地區(qū)經(jīng)濟(jì)重啟，自身出口訂單較5月相比略有回暖，比較典型的產(chǎn)品為汽車(chē)板，內(nèi)貿(mào)訂單存在下滑趨勢(shì)。產(chǎn)品種類(lèi)方面，因天氣轉(zhuǎn)熱，罐料材訂單較前期有明顯增加，中厚板表現(xiàn)尚可，汽車(chē)釬焊板材整體尚未擺脫萎靡姿態(tài)。成品庫(kù)存方面，6月龍頭企業(yè)庫(kù)存較高，因近期鋁價(jià)較高，部分企業(yè)反饋下游提貨意愿不高，個(gè)別企業(yè)因?yàn)槟曛星灞P(pán)，主動(dòng)降低庫(kù)存周轉(zhuǎn)率。

圖18：中國(guó)鋁線(xiàn)纜分規(guī)模開(kāi)工率

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM、云晨期貨研發(fā)部

鋁線(xiàn)纜市場(chǎng)相對(duì)平穩(wěn)，據(jù)企業(yè)反饋，目前仍以生產(chǎn)年前訂單為主，近期新增國(guó)網(wǎng)訂單量非常少，市場(chǎng)期待的特高壓訂單仍未有大量釋放跡象。但因6月份為國(guó)網(wǎng)訂單集中交付期，大型鋁線(xiàn)纜企業(yè)生產(chǎn)方面仍能維持高位運(yùn)轉(zhuǎn)，對(duì)原料鋁錠鋁桿的需求較為平穩(wěn)，企業(yè)反饋7-8月份開(kāi)工率或有回落。相對(duì)來(lái)說(shuō)，近期市場(chǎng)較為平淡，實(shí)際無(wú)太大亮點(diǎn)，大型線(xiàn)纜企業(yè)更為關(guān)注三季度訂單增加可能性。

2．終端需求受政策支持回升明顯，地產(chǎn)汽車(chē)板塊回暖明顯

終端消費(fèi)方面，下游消費(fèi)6月初開(kāi)工維持平穩(wěn)。其中從市場(chǎng)反饋來(lái)看，建筑及醫(yī)藥型材訂單情況較好。政策層面，為緩和疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，貨幣寬松、房地產(chǎn)、汽車(chē)限購(gòu)松綁、電網(wǎng)投資等刺激政策頻出，共同推動(dòng)一季度末需求快速回升。

圖19：商品房新開(kāi)工、施工及竣工面積及投資完成額增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，4月房地產(chǎn)投資額1.114萬(wàn)億，月度同比增長(zhǎng)6.97%，環(huán)比回升5.8%。2月份以來(lái)央行陸續(xù)采取降息降準(zhǔn)等貨幣政策對(duì)沖，在LPR同步跟隨下調(diào)，購(gòu)房需求開(kāi)始釋放。投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好降低反而引發(fā)了房地產(chǎn)需求快速回升。深圳、上海等多地均出現(xiàn)了排隊(duì)搶房現(xiàn)象。

圖20：汽車(chē)產(chǎn)量及同比增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

根據(jù)中汽協(xié)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，4月汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別回升至210.2萬(wàn)輛和207萬(wàn)輛，環(huán)比大幅增長(zhǎng)46.6%和43.5%，產(chǎn)銷(xiāo)量同比分別增長(zhǎng)2.3%和4.4%，其中1-4月我國(guó)產(chǎn)小分別完成559.6萬(wàn)輛和576.1萬(wàn)輛，產(chǎn)銷(xiāo)同比下降33.4%和31.1%。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)自19年以來(lái)產(chǎn)銷(xiāo)同比首次轉(zhuǎn)正，二季度行業(yè)轉(zhuǎn)暖跡象明顯。

汽車(chē)消費(fèi)數(shù)據(jù)的改善更多得益于疫情得到控制后需求的集中釋放，以及政策利好刺激了一部分購(gòu)車(chē)需求。但隨著經(jīng)濟(jì)增速大幅放緩，失業(yè)率走高以及國(guó)民可支配收入受到明顯打擊，汽車(chē)作為保值屬性較弱的大類(lèi)消費(fèi)品，收入下滑趨勢(shì)未改背景下購(gòu)車(chē)需求長(zhǎng)期走升的預(yù)期并不強(qiáng)。

圖21：電網(wǎng)基建投資累計(jì)值及同比增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

電網(wǎng)投資領(lǐng)域，2020年1-4月，電網(wǎng)投資累積完成額889億元，同比大幅增長(zhǎng)30.40%。電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額累計(jì)值為670億元，累計(jì)同比下降16.5%，較沖擊最嚴(yán)重的1-2月累計(jì)同比降幅-43.4%相比，回暖幅度極為可觀(guān)。電網(wǎng)投資逆轉(zhuǎn)加碼。

有關(guān)“新基建”的政策為了國(guó)家振興經(jīng)濟(jì)提供了新的動(dòng)能，推動(dòng)今年電網(wǎng)投資逆轉(zhuǎn)。3月，國(guó)家電網(wǎng)公司初步安排2020年電網(wǎng)投資4500億元，帶動(dòng)社會(huì)投資9000多億元，整體規(guī)模將超過(guò)1.3萬(wàn)億元。4月以來(lái)，南方電網(wǎng)、國(guó)家電網(wǎng)全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，下單量較3月大幅增長(zhǎng)。根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)最新規(guī)劃，目前國(guó)內(nèi)共有8條待核準(zhǔn)、7條在建的特高壓項(xiàng)目、以及2條柔性直流輸電項(xiàng)目，上述17條線(xiàn)路總投資金額預(yù)計(jì)在1600億元左右，預(yù)計(jì)今明兩年特高壓投資規(guī)模有望分別達(dá)到650、700億元。但是整體新增訂單情況仍處較大不確定性，同時(shí)7、8月為鋁消費(fèi)傳統(tǒng)淡季。預(yù)計(jì)6月之后消費(fèi)轉(zhuǎn)弱概率較大。

四、行情展望：淡季需求遇考驗(yàn)，鋁價(jià)或維持中高利潤(rùn)區(qū)間

同時(shí)年初以來(lái)，滬倫比值不斷走高，年初尚徘徊于7.6-7.9附近，至5月底已擴(kuò)張至8.3-8.6之間，鋁價(jià)內(nèi)強(qiáng)外弱，滬倫比值不斷走高背景下，鋁錠進(jìn)口窗口逐步打開(kāi)。因存在市場(chǎng)套利空間，就短期來(lái)說(shuō)，進(jìn)口方面對(duì)國(guó)內(nèi)供應(yīng)端的沖擊有限。國(guó)外鋁錠開(kāi)始流入國(guó)內(nèi)。

圖22：電解鋁進(jìn)口盈虧曲線(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

整體來(lái)看，從宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的角度，國(guó)家出臺(tái)有關(guān)政策刺激更傾向于分散在長(zhǎng)周期內(nèi)來(lái)淡化風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)化矛盾。目前行業(yè)受疫情沖擊已得到托底政策支持，若采取極端力度縮短政策刺激周期的模式，或?qū)⒖赡軐?dǎo)致長(zhǎng)期資本市場(chǎng)的宏觀(guān)風(fēng)險(xiǎn)更為尖銳。

圖23：電解鋁利潤(rùn)季節(jié)性變化

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、云晨期貨研發(fā)部

因此策略建議上，鑒于國(guó)內(nèi)后市需求訂單面臨淡季考驗(yàn)，正套操作以及單邊持多頭寸主要需要關(guān)注后市需求演化，整體上方空間有限。若消費(fèi)信號(hào)變化，出現(xiàn)指標(biāo)明顯轉(zhuǎn)弱，或?qū)⒁龑?dǎo)鋁價(jià)回落的趨勢(shì)可逐漸建立一定的空單。同時(shí)由于滬倫比值一路攀升，進(jìn)口盈利窗口少見(jiàn)的走擴(kuò)。從統(tǒng)計(jì)意義上來(lái)看電解鋁跨市正套已有足夠的安全邊際。結(jié)合基本面上的驅(qū)動(dòng)進(jìn)一步確認(rèn)。電解鋁內(nèi)強(qiáng)外弱局面有望得到一定修復(fù)，除匯后的滬倫比值有向下修復(fù)的動(dòng)力。

就下半年來(lái)說(shuō)，雖然中期伴隨傳統(tǒng)淡季臨近，可能引發(fā)鋁價(jià)呈現(xiàn)中期的調(diào)整行情，但整體仍然看好今年竣工改善帶來(lái)的建筑地產(chǎn)以及機(jī)械設(shè)備用鋁需求增長(zhǎng)。分階段看，下半年建筑地產(chǎn)用鋁需求預(yù)計(jì)保持旺盛，同時(shí)三季度出口、家電、包裝等需求邊際改善仍然可期，電解鋁庫(kù)存有望持續(xù)去化，電解鋁整體仍然有望維持在較高利潤(rùn)水平。預(yù)計(jì)下半年整體價(jià)格波動(dòng)率將進(jìn)一步下行，絕對(duì)價(jià)格方面，目前預(yù)計(jì)鋁價(jià)波動(dòng)區(qū)間參考12800-14000。