本文為恒泰盈沃基金經理李婕 在“恒泰期貨2020中期策略會”上發表的演講內容：

　　大家下午好，今天非常榮幸能跟大家做一個關于商品的匯報，今天的排序非常有意思，我覺得也是非常不錯的排序。因為剛才魏總跟我們介紹了整個大類資產的配置，讓我們對商品非常有信心，在此我會簡單地做一個承上啟下的作用，對商品進行一個整體的類似于股票板塊輪動和熱點的強弱排序分析，那么也是拋磚引玉，為后面各位專業的品種分析師做一個鋪墊。

　　今天我們將從4個角度來進行，首先我們也是想看一下，大家都說疫情對這個商品影響很大，我們想看一下疫情中到底商品的表現如何。第二，作為特殊的商品，亂世黃金白銀，那么在宏觀避險的情況下，黃金到底要怎么來操作？第三就是我們的重點，排序并不是講衣食住行，而是住用衣食，也是另有玄機，我們也是從這個角度讓大家看一下商品板塊輪動是怎么樣的，有哪些可以操作的機會，最后也是簡單的跟大家分享一下我們最近在關注的交易機會以及比較有意思的商品標的。

　　首先我們看一下疫情中國內外商品的表現。從這張表上大家可以看到，就總結了一下國內外以及各品種板塊不一樣的商品的變化。首先大家可以看到就是第一個紅框和第二個紅框，也就是CRB的商品指數，相對于國內來說，可以看到在1月23號，也就是春節放假的前一天，疫情逐步開始醞釀發展的過程中，到6月3號整個半年，我們可以看到它的跌幅是非常大的，跌了近1/4，那么振幅也可以看到是77%。

　　同樣我們關注到原油，一切的成本來源，它的跌幅非常的大，是-31.13%，那么它的振幅更加夸張了，是206%。從這個角度來說，商品是非常有機會的，也就是說它的波動很大，大家在操作過程中也是感受到它的魅力。

　　那么在疫情中我們可以看到對國內來說，對應的原油化工板塊，它的整體的波動幅度比較大。那么在整個一路工業品下跌的過程中，我們看到谷物和飼料板塊，因為民眾擔心會不會出現糧食不足的情況，也是出現了上漲。

　　在工業品的板塊中，大家可以看到，很意外，建材和煤炭的板塊跌幅最小，為什么？不是沒跌，而是跌了之后出現大幅的反彈。

　　從大類資產來看，上半年黃金、國債由于避險的屬性，它的漲幅靠前。而商品的波動非常大，蘊含著非常不錯的交易機會。那么在整個商品中大家可以分為兩種，一種是一般的商品，衣食住行，也就是生活中常見的商品，另外一種商品是黃金白銀，與國債一樣，屬于避險的商品。

　　就像剛才魏總所說的，對于黃金白銀之后的表現，長期來看，我們覺得它還是有配置的價值的。因為現在全球處于低利率，歐洲和日本是負利率，整個的狀態利好黃金，在后期我們仍然覺得它有配置的可能性，但是近期也要看到整個經濟在復蘇，相對來說我們覺得短期而言，配置黃金的收益比并不是特別高，所以也就像魏總所說，標配即可。

　　重點來看一下衣食住用商品的交易機會。大家說到商品投資感覺都非常遙遠，說到期貨好像都非常懼怕，覺得它和股票差異太大，其實并不盡然，商品其實離我們更近。因為房子需要用到黑色系，比如說螺紋鋼、建材；用的過程中，比如說口罩用到了化工品PP；衣服需要棉花還有PTA；食用就更不用說了，現在生豬期貨都要上市了，豬肉屬于中國普羅大眾每天可能都會食用的東西。

　　這幾類我們可以看到，黑色系就是焦煤、焦炭、鐵礦石螺紋鋼，建材相關是玻璃和PVC。有色金屬也是歸屬于住的一方面，但是它和建材不太一樣。建房子最先用到的肯定是螺紋鋼、玻璃，但是相對來說有色金屬鋅、銅、鎳、鋁都是屬于后建筑時代，就是開始做裝修，開始布電線，開始裝潢的時候會用到的。

　　那么在用的過程中，我們把化工品分了兩類，一類就是相對固態一點，或者說有時候鋪路會用到，還有現在比較熱點的像PP就是口罩會用到的。還有就是甲醇和液態，它是屬于一種液態的化工，也是在化工品我們也經常會用到。

　　衣服就是棉花、PDA。

　　在食物方面的話也分了兩類，一類的話是食用油，比如說豆油、菜油、棕櫚油，還有大豆類就是豆粕、大豆這些品種，如果用股票的話來說，他有一個板塊的強弱，這個板塊的強弱我們覺得依次向下是遞減的，這也就是我們不說衣食住行，而用了住用衣食來作為標題的原因。

　　因為我們覺得住這個方面，前期影響比較大的是需求，因為它的終端是第一次受到影響，但是它的供應前期還沒有受到影響，但是后面逐漸發現它的供應受到了影響，而他的需求開始恢復。特別是黑色系主要的需求集中在中國，大家都知道中國疫情恢復、經濟反彈應該是最快的，所以我們比較看好的是住板塊。

　　第二個板塊是化工品，我們后面的專業的品種研究師會跟大家分析，為什么化工品會有一個相對不錯的表現，在此我們覺得它是排在住之后。那么衣服和和食用品這兩點我們覺得是排在住和用之后的。

　　我們來簡單的來看一下為什么是這個邏輯。中外疫情的差別最先體現在黑色上面。從4月份開始煤炭、建材、有色就開始逐步收復失地了，尤其是前面供應影響比較大的鐵礦石、螺紋鋼的反彈最好，那么到6月5日我們可以看到鐵礦石漲了34%，體現中國開始了復工復產。

　　復工復產之后，我們覺得后端的品種玻璃、有色也是會有一定幅度的可期待性，因為它的需求在好轉，同時部分的供應有一定的影響。所以我們覺得，整個品種里可以根據供應的不同選擇品種的強弱，作為強者更強的龍頭配置。

　　第二我們覺得鐵礦的表現比較好，因為在前期鐵礦需求好轉的時候，巴西的發貨量變少，巴西是南美洲國家，目前南美洲疫情也比較明顯。這種情況會導致兩個現象，第一是鐵礦供應不好但需求改善，價格漲得比較快。第二就是它的近期偏強，而遠期不確定性比較強。這就帶來兩個機會，一個是單邊的機會，另外一個就是月間套利的機會。這提供了一個思路，后期我們也可以用這種邏輯，哪些地方哪些主產區的供應仍然不確定，那么在這種情況下，我們仍然可以用單邊和月間的思考邏輯來進行。

　　從整個 PVC和玻璃的反彈情況，從技術圖上看，基本上這兩個品種也是把節后跳空的缺口彌補了。

　　另外我們可以看一下后端品種的有色金屬，有色金屬應該是屬于相對國內商品來說后反彈的一個品種。因為它當時受到了海外影響比較大，因為它的需求比重基本上是國內50%國外50%，就以銅來說。

　　這種情況下，它的需求啟動復蘇比較慢。但是后面我們可能會看到跟鐵礦石相似的一種情況，因為像銅還有鋅，它的產區一部分是在智利，也是屬于南美，疫情的不確定性也比較高，所以供應一端可能會存在相同的問題。而需求的話作為住方面的一個后端，我們也會看到它的逐漸復蘇。同時大家可以看到，就像銅來說，它的庫存較往年偏低。而且結合魏總之前說的宏觀環境，大家可能會疑問，寬信用寬貨幣到底有什么用？信用環境不錯，對于銅來說，它的流動性也是不錯的。因此對整個有色金屬板塊而言，我們覺得后面也是有反彈的機會，整個住的板塊我們覺得相對偏強。

　　衣和食我們看到主要是棉花、PTA、食用油和豆類。我們認為影響衣的相關的產品，PTA和棉花表現比較差，短期它仍然也是維持比較弱的狀態。后期要看疫情恢復的狀態。

　　食品方面我們覺得食用油、豆類在疫情的表現中比較強，但是也要看到一個問題，就是第一季度它的需求是在下降的，價格回落。第二季度快速反彈，它的價格表現也是偏強。但是整個板塊來說，我們更看好前面幾個。

　　再跟大家來分享一下我們對于商品的交易機會和整體看法。

　　結合宏觀的情況，我們認為目前商品配置的主要邏輯是疫情的恢復情況，對于需求的改善，大體的方向我們覺得是在改善中，國內的需求基本恢復。后期也是可以關注海外恢復的情況以及需求延后釋放的情況，所以我們在這邊跟大家分享的觀點可能是偏樂觀的。

　　從具體的交易的機會而言，我們覺得六七月份，由于天氣原因是商品需求的淡季。但是總體而言，商品會有一個相當于起承轉合，前期的承壓，但是8~10月份是需求的旺季，建議商品可作為多頭的一個配置。

　　在品種選擇上，建議強者更強，大家可以根據強弱關系選擇龍頭板塊，以及龍頭板塊中相應品種更強的一種配置。在這兒是簡單的就是分享一下我們的一些思想，這個想法集中在了一個套利的策略，這個是比較穩健的角度。可以考慮PVC買9拋1，甲醇買1拋9，PP買9拋1，鐵礦石買9拋1和棕櫚油買9拋1。

　　買9拋1基本都是比較看好近月需求恢復的情況，甲醇之前提到了存儲問題，所以我們覺得是買1拋9。

　　后面想跟大家分享一個比較有意思的商品，鋅。這個商品會不會展現出它的魅力，我們也需要關注。在這給大家介紹一下為什么要關注。

　　首先我們可以看到，它的庫存相對來說比2019年要高一點，之前我們都覺得它是一個比較空的品種，但是它的位置又不會高得非常離譜，它的供應沒有持續增加，反而也是在下降。但是我們觀察到一個情況，其實前期剛出來的時候也是大家因為信息在做這一波，但是后面也回歸基本面。這個變化是鋅的加工費，加工費就是礦商和冶煉商之間之前談的利潤，也就是說我的礦我愿意給你冶煉，我愿意給你多少利潤。

　　現在 TC大幅下降意味著相對冶煉而言，礦石少了，礦商不愿意給冶煉商那么多的利潤，為什么礦少了？有一個猜測或者說推斷，因為鋅礦位于疫情比較嚴重的地區，它的不確定性上升，所以從礦到鋅錠利潤傳輸過程中，表現了礦可能存在一定的問題，這個也是值得關注的點。

　　后期我們會關注進口礦和國產鋅錠的產量，不是說這個現象出現它就一定會怎么樣，但是它給了我們一定的希望，在未來鋅可能是一個可以交易的品種。

　　那么從它的TC我們推到一個問題，就是進口的盈利，大家可以看到3月份的時候，它的進口盈利是比較高的，那么在1、2月份沒有進口數據的情況下，在3~4月份，那么它的進口量較高，但是飆高之后它會繼續往上走，還是會下來？我們看它的利潤，左邊的盈利情況是每日的數據，而右邊是滯后的月度數據。我們可以看到4月到5月期間，它的利潤都在往下走。

　　那么對于進口這個情況來說，我們會看到同樣的一個問題，就是滯后數據的悲觀和同步數據的樂觀的變化，這個就是未來的一個矛盾點，如果未來進口鋅礦沒有像現在這么高，而是出現了逐步的一個回落狀態，我們可以考慮到前面的一個邏輯點，就是說它的礦上有問題，會逐步轉移到鋅錠上。

　　是否會轉移我們要看它的國產產量。通過和行業內朋友的一個交流，我們知道鋅在6、7月份會有一些檢修，那么這個檢修背后到底是鋅礦存在問題，還是一個正常的檢修我們可以關注一下，看一下它的產量是否和預期一樣，或特別關注一下同比和環比的變化，就是2020年5、6月份和2019年同期的對比，特別是2019年增長較快，這個狀態出現了什么樣的情況，所以鋅是我們值得關注的，有供應隱患的品種。

　　同時看一下鍍鋅的開工率，應該是前期基本面反彈，它因為和基建比較相關，同時鍍鋅是在黑色的熱閘的基礎上進行熱鍍的，所以它是緊跟黑色的，它的反應速度很快，就是在3月多的時候它的開工率逐步開始往上走，所以他前期有一段時間表現非常強。他的反應近期比較平穩，但是我們也看到在6、7月份淡季的情況下，逐漸出現了叫反季節，但也不完全是的好轉狀態，所以我們覺得他的需求可能沒有想象中那么差，就是淡季不會特別的淡。在這種情況下，我們覺得這個品種也可以單邊關注一下。

　　本次我就跟大家分享這么多，后面的內容更精彩，每個品種的分析師會帶給大家各種視聽的享受，謝謝各位。