主要觀點

行情回顧：5月份國內經濟加快修復，經濟數據環比好轉。海外各國公布的4月份數據大幅下滑，但已在意料之中。因美聯儲持續注入流動性，市場緊張情緒緩解。新冠疫苗已取得初步進展，且各國延續寬松政策，經濟也逐漸擴大開放，樂觀情緒升溫。而南美因疫情封鎖導致銅礦出運困難，供給緊縮也支撐銅價。但短期內全球范圍內經濟反彈有限，二季度仍維持悲觀，5月份銅價漲幅有限。

海外市場：各國公布的4月份經濟數據在3月的基礎上進一步下滑。美國4月工業產出月率-11.2%（前值-5.4%），零售銷售月率-16.4%（前值-8.7%）；德國4月實際銷售年率-6.5%（前值-2.8%）；日本4月商品出口年率-21.9%（前值-5%），日本4月工業產出年率-14.4%（前值-5.2%）；韓國4月工業產出年率-4.5%（前值7.1%），出口年率-25.1%（前值-1.4%）。因4月份各國經濟管制加強，經濟活動進一步受阻。但5月之后各項管制逐漸放開，市場信心增強。5月美國、歐元區、日本和韓國消費者信心指數分別錄得72.3、-18.8、24和77.6，均好于前值和預期，數據環比走高。目前各國多預期二季度經濟萎縮，加速出臺各項積極政策。美聯儲維持市場流動性，歐盟在5月底推出7500億歐元的復蘇基金。房地產和勞動力市場暫無進一步的壓力，預計6月全球仍處于緩慢復蘇的態勢。

國內市場：4月社會消費品零售總額名義同比降7.5%，降幅大幅收窄8.3%。其中汽車、家電等與銅消費相關的領域修復較快。1-4月全國固定資產投資累計同比降10.3%，較上月降幅收窄5.8個百分點。4月工業增加值同比增3.9%，由負轉正。國內生產和消費均進一步修復。

4月基礎設施建設投資完成額累計同比為-11.8%，較前值降幅收窄7.9個百分點；房地產開發投資完成額累計同比為-3.3%，較前值降幅收窄4.4個百分點；制造業投資完成額累計同比-18.8%，較前值降幅收窄6.4個百分點。三個領域當中，仍是制造業反彈力度最弱，房地產行業表現最強。當前外需預期悲觀，制造業反彈力度有限。經濟進一步回暖需擴大內需，并延續寬松政策。5月樓市繼續回溫，土地市場溢價率不斷走高，新增基建加快開工，投資力度加大。預計今年房地產和基建較為樂觀，對商品形成支撐。

后市展望：5月全球摩根大通制造業PMI39.8，較前值降7.5個百分點。各國4月份經濟數據較3月進一步下滑，經濟前景不佳。但5月市場預期環比轉暖，經濟進一步下行壓力有限，或成磨底狀態或緩慢修復。南美礦山6月開工預計進一步上升，供給偏緊的格局或有改善。因經濟復蘇進程弱于市場預期，6月銅價上行空間有限，但也并無大幅下跌的風險，預計延續5月走勢，小幅震蕩。建議關注疫情的進一步發酵。

一、行情回顧

5月份國內經濟加快修復，經濟數據環比好轉。海外各國公布的4月份數據大幅下滑，但已在意料之中。因美聯儲持續注入流動性，市場緊張情緒緩解。新冠疫苗已取得初步進展，且各國延續寬松政策，經濟也逐漸擴大開放，樂觀情緒升溫。而南美因疫情封鎖導致銅礦出運困難，供給緊縮也支撐銅價。但短期內全球范圍內經濟反彈有限，二季度仍維持悲觀，5月份銅價漲幅有限。截止上月末，滬銅主力合約收于43，940.00元/噸，漲跌幅1.57%，持倉量319，593手，持倉量變化-7，957手。倫銅LME3報收5，380.00元/噸，漲跌幅3.80%。LME銅投資基金多頭持倉16，843.36手，持倉量變化-833.40手；空頭持倉20，993.56手，持倉量變化-3，387.34手。COMEX連續銅報收2.4425美元/磅，漲跌幅4.18%。COMEX銅非商業多頭持倉50，347張，持倉量變化3，389張；非商業空頭持倉59，986張，持倉量變化-4，684張。

圖1 LME銅和滬銅走勢

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖2 滬銅主力合約成交量及持倉量（手）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖3 LME投資基金多空頭持倉數量（手）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖4 COMEX非商業多空頭持倉數量（張）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖5 LME銅升貼水（0-3）（美元/噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖6 現貨銅升貼水（元/噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

二、基本面分析

（一）海外市場

據ICSG統計，2020年2月當月銅消費167.2萬噸，同比-3.1%。相比于消費，供給多出13.1萬噸。

WBMS全球銅供需數據顯示，2020年3月銅累計供需過剩18.80萬噸，過剩格局加劇。

各國公布的4月份經濟數據在3月的基礎上進一步下滑。美國4月工業產出月率-11.2%（前值-5.4%），零售銷售月率-16.4%（前值-8.7%）；德國4月實際銷售年率-6.5%（前值-2.8%）；日本4月商品出口年率-21.9%（前值-5%），日本4月工業產出年率-14.4%（前值-5.2%）；韓國4月工業產出年率-4.5%（前值7.1%），出口年率-25.1%（前值-1.4%）。因4月份各國經濟管制加強，經濟活動進一步受阻。但5月之后各項管制逐漸放開，市場信心增強。5月美國、歐元區、日本和韓國消費者信心指數分別錄得72.3、-18.8、24和77.6，均好于前值和預期，數據環比走高。目前各國多預期二季度經濟萎縮，加速出臺各項積極政策。美聯儲維持市場流動性，歐盟在5月底推出7500億歐元的復蘇基金。房地產和勞動力市場暫無進一步的壓力，預計6月全球仍處于緩慢復蘇的態勢。

供給上，東南亞廢銅市場逐漸活躍，部分緩解了供應端壓力。南美在5月原本也計劃逐漸恢復各項運營，但由于南美疫情加重，秘魯礦山開工率不及政府預期。秘魯礦業高級官員稱秘魯礦產商重新開始運營，并在一個月內提高到正常生產水平的80%左右。智利方面，港口和物流逐漸恢復正常，供給緊缺的局面或有所改善，但疫情的沖擊也帶來了不確定性。

圖7 銅價與全球PMI走勢

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖8 發達地區制造業PMI

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖9 新興市場制造業PMI

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖10 ICSG：全球精煉銅消費量：當月值（千噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖11 WBMS：供需平衡：銅：累計值（萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖12 期價與全球顯性庫存

數據來源：Wind、國都期貨研究所

（二）國內市場

4月社會消費品零售總額名義同比降7.5%，降幅大幅收窄8.3%。其中汽車、家電等與銅消費相關的領域修復較快。1-4月全國固定資產投資累計同比降10.3%，較上月降幅收窄5.8個百分點。4月工業增加值同比增3.9%，由負轉正。國內生產和消費均進一步修復。

以美元計，中國4月出口同比增長3.5%、進口下降14.2%、貿易順差453.4億美元。因內需不振，進口表現不佳。出口數據好于預期有一定防疫物資的貢獻以及統計上的修正，但數據增長也顯示國內經濟韌性。

銅的具體下游分別來看，前4月電網投資累計670億元，同比降16.5%；電源投資累計889億元，同比增30.40%。家電領域，1-4月，冰箱產量為2053.3萬臺，同比下降16.5%；空調產量為5581.5萬臺，同比下降24.8%；洗衣機產量為1979.9萬臺，同比下降11.1%。

汽車方面，據中汽協，1-4月銷量為576.1萬輛，同比下降31.1%；4月我國汽車銷量為207萬輛，同比增長4.4%，錄得21個月來首次增長。據統計局，4月汽車產量累計同比-32.3%，較上月降幅收窄12.3個百分點，汽車板塊大幅反彈。今年政府工作報告國內消費也較為重視，各地政府也出臺各項購車補貼，預計后期汽車市場或進一步修復。

4月基礎設施建設投資完成額累計同比為-11.8%，較前值降幅收窄7.9個百分點；房地產開發投資完成額累計同比為-3.3%，較前值降幅收窄4.4個百分點；制造業投資完成額累計同比-18.8%，較前值降幅收窄6.4個百分點。三個領域當中，仍是制造業反彈力度最弱，房地產行業表現最強。當前外需預期悲觀，制造業反彈力度有限。經濟進一步回暖需擴大內需，并延續寬松政策。5月樓市繼續回溫，土地市場溢價率不斷走高，新增基建加快開工，投資力度加大。預計今年房地產和基建較為樂觀，對商品形成支撐。

中國1-4月精煉銅產量311.00萬噸，同比增長2.50%。中國4月未鍛造的銅及銅材進口數量46.1萬噸，當月同比為48.9%。

因南美銅礦出口減少，銅礦加工費持續下降，月末維持在53美元/噸。

圖13 CPI和PPI

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖14 工業增加值和出口交貨值增速（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖15 PMI

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖16 電網投資累計同比（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖17 汽車產量與利潤同比（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖18 家電產量同比（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖19 基建、房地產、制造業投資同比（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖20 銅礦石進口數量累計同比（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖21 精煉銅累計產量及增速

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖22 中國銅冶煉廠粗煉費（美元/干噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

三、后市展望

5月全球摩根大通制造業PMI39.8，較前值降7.5個百分點。各國4月份經濟數據較3月進一步下滑，經濟前景不佳。但5月市場預期環比轉暖，經濟進一步下行壓力有限，或成磨底狀態或緩慢修復。南美礦山6月開工預計進一步上升，供給偏緊的格局或有改善。因經濟復蘇進程弱于市場預期，6月銅價上行空間有限，但也并無大幅下跌的風險，預計延續5月走勢，小幅震蕩。建議關注疫情的進一步發酵。