第一部分 前言概要

本月鄭糖跌幅較大，主要由于國內處于消費淡季，現貨銷售低迷，報價持續走弱。臨近5月，配額外降征稅政策即將落地，進口成本大幅下降預期壓制9月盤面。國際方面，原糖連創新低，遲遲未見企穩，進口成本大幅下降預期也拖累國內。原糖方面主要擔憂巴西新榨季糖產量大幅提高以及疫情影響全球需求，恐導致本榨季缺口消失，宏觀面也偏悲觀，均使得期價暫難企穩。后期一方面關注巴西及需求端預期如何兌現，另外在內外盤均跌到成本附近，能否對期價起到一定支撐，吸引抄底資金入場。短期來看，現貨弱勢難改，鄭糖仍將繼續探底。

第二部分 基本面情況

一、國際市場：疫情或影響巴西壓榨并導致需求下降超預期

從國際糖市動態來看，咨詢公司Archer Consulting表示，預計巴西中南部2020/21榨季產糖量或將為3580萬噸，同比增加35%，甘蔗產量5.96億噸，同比增加2.25%，但這一預估可能會根據新冠肺炎疫情影響情況而改變，這取決于目前新冠肺炎疫情蔓延的情況，以及國際市場上石油價格下跌情況。由于乙醇收益低，2020/21榨季甘蔗制糖比預計將超過50%。

圖1：巴西中南部雙周制糖比（%）

數據來源：銀河期貨、Unica

圖2：巴西中南部雙周糖產量（萬噸）

數據來源：銀河期貨、Unica

南巴西2019/20榨季已于3月31日正式結束，最終榨蔗量接近5.9億噸，同比提高2.9%；甘蔗平均糖分為138.57公斤/噸，同比提高0.5%；最終糖產量達2672.9萬噸，同比提高0.8%；甘蔗平均制糖比為34.32%，同比下降0.89個百分點，其余甘蔗用于乙醇生產；最終乙醇產量達332.4億升，同比提高7.4%。

受疫情影響，人們出行受限乙醇需求大幅下降，巴西30%的糖業/乙醇業經營者面臨財政困難，他們也面臨關門的風險。巴西農業部長表示，兩天內政府將宣布對甘蔗和乙醉行業的支持措施，因該行業受到全球燃料價格下跌沖擊。

圖3：印度食糖生產進度

數據來源：天下糧倉、銀河期貨

圖4：印度雙周糖產量（萬噸）

數據來源：天下糧倉、銀河期貨

印度糖廠協會ISMA表示，2019/20榨季截至4月15日，累計產糖量為2478萬噸，同比下降20.5%；剩余139家糖廠仍在壓榨，同比減少33家。由于國際糖價下跌及食糖銷售量減半，印度糖廠目前有1600億盧比蔗款未兌付，其中拖欠蔗款最高的是北方邦，其次是卡拉塔克邦，馬哈拉施特拉邦糖廠已兌付90%蔗款。

印度制糖業高級官員已經要求總理辦公室至少在2020-21年（10-9月）保持甘蔗公平和有報酬的價格（FRP）穩定，而不是提高價格，使得糖廠能得以生存，度過困難時期。在2019-20年期間，內閣將甘蔗FRP穩定在每100公斤275盧比，今年甘蔗FRP和10%的基本出糖率相關。預計中央將在2021-22年播種季節開始前的6-7月公布2020-21年的FRP。

泰國內閣已批準價值100億泰銖的資金，用于扶持已在3月底全面收榨的該國2019/20榨季甘蔗種植業。2019/20榨季泰國甘蔗壓榨量為7500萬噸，其中有約3800萬噸為新鮮甘蔗。泰國2019/20榨季以10%糖分為基礎的甘蔗價格為750泰銖/噸，糖分每增減1%，價格則增減45泰銖，而該國2019/20榨季甘蔗平均價格為766泰銖/噸。預計泰國2020/21榨季甘蔗產量將同比下降約20%。

圖5：印度公平報酬性價格（盧比/百公斤）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖6：泰國甘蔗收購價（泰銖/噸）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

歐洲委員會預計歐盟2019/20年度食糖消費量料下降1%至三年低位1680萬噸，亦包括英國在內。因餐飲服務方面相關的糖消費量受封鎖影響下降，盡管通過零售渠道已經使糖銷售量有所增加。2020/21年度甜菜種植工作已經開始，早期預估顯示種植面積下降3%，因過去兩年價格利空。

就全球需求端來看，假設全球疫情的發展情況、各國防疫路徑均與中國模式類似，則全球食糖消費亦將減少約5%，按照1.8億噸的全球食糖消費量計算，則今年全球食糖消費將削減900萬噸。疫情發生之前，全球2019/2020榨季食糖供給缺口預計為900萬—1000萬噸，在巴西增產及消費縮減之后，食糖供需結構將由較大缺口轉變為供給過剩，支撐國際糖價上漲的最大利多因素消失。

圖7：原糖-原油價格

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖8：CFTC非商業凈多持倉-原糖收盤價

數據來源：銀河期貨、wind資訊

從基金持倉來看，非商業凈多持倉32478手，較上月減少56199手，多頭持倉184854手，較上月減少9532手，空頭持倉152376手，較上月增加46667手，空頭大幅增倉，凈多持倉增加。目前原糖仍是弱勢難改，由于一方面巴西乙醇折糖價大幅下行，導致制糖比提高預期高漲，本年度食糖產量可能因此大幅增加，另外全球疫情形勢嚴峻，對于食糖消費也將產生較大沖擊，最終疫情會不會導致全球消費大幅下降？巴西增產及疫情對需求的影響，使得本年度缺口預期還存變數。如缺口大幅下降甚至過剩，原糖將繼續維持弱勢，如缺口仍較大，原糖有反彈需求。

二、國內市場：3月預計見到庫存高點

食糖生產情況：2019/20年制糖期截至3月底，除云南外，其他省（區）大部分糖廠已收榨。本制糖期全國已累計產糖981.18萬噸（上制糖期同期989.7萬噸），其中，產甘蔗糖841.9萬噸（上制糖期同期858.16萬噸）；產甜菜糖139.28萬噸（上制糖期同期131.54萬噸）。截至3月底，本制糖期全國累計銷售食糖476.95萬噸（上制糖期同期489萬噸），累計銷糖率48.61%（上制糖期同期49.41%）。3月單月產糖98.64萬噸，同比下降153.34萬噸，降幅60.85%。3月單月售糖75.23萬噸，同比下降75.79萬噸，降幅50.19%。3月食糖工業庫存504.23萬噸，同比略增3.53萬噸。今年開榨早于往年，收榨也明顯提前，甘蔗壓榨量下降，不過今年出糖率較高，總體糖產量預計在1020萬噸，同比略降50萬噸左右。今年收榨快，預計3月份即是本年度的庫存高點，后期庫存逐步下降。

圖9：全國月度糖產量（萬噸）

數據來源：天下糧倉

圖10：全國月度糖銷量（萬噸）

數據來源：天下糧倉

圖11：全國月度銷糖率（%）

數據來源：天下糧倉

圖12：全國食糖工業庫存（萬噸）

數據來源：天下糧倉

其中廣西糖業2019/20年榨季生產結束，開機生產的82間糖廠共生產蔗糖約604萬噸，蔗糖分達14.84%，創歷史最高水平，比上榨季提高1.56個百分點；平均出糖率13.11%，創歷史最好水平，比上榨季提高1.52個百分點。整個榨季應付蔗款236.49億元，截止到2020年3月31日，已付222.71億元，兌付率94.17%，同比提高15.81個百分點。

圖13：廣西出糖率（%）

數據來源：天下糧倉

圖14：廣西累積糖產量（萬噸）

數據來源：天下糧倉

本周四大產區共有38家糖廠開榨，環比減少2家，同比減少6家。截止2020年第16周，全國共壓榨糖料99.6萬噸，較上周降低6.95萬噸，降幅為6.52%。全國共產糖12.48萬噸，較上周降低0.88萬噸，降幅為6.59%。

國內2019/20榨季在11月10日拉開帷幕，開榨迄今全國四大產區共壓榨甘蔗8805.77萬噸，較去年同期降低932.18萬噸，降幅為9.57%；產糖1021.91萬噸，較去年同期降低44.85萬噸，降幅為4.2%。其中南方甘蔗糖累計產量為876.365萬噸，較去年同期降低63.58萬噸，降幅為6.76%；北方甜菜糖累計產量為133.601萬噸，增加11.89萬噸，增幅為9.81%。

圖15：南方四區甘蔗壓榨量（萬噸）

數據來源：天下糧倉

圖16：南方四區周度甘蔗糖產量（萬噸）

數據來源：天下糧倉

三、進口成本大幅下降

截止目前巴西配額內糖進口成本在2854元/噸，相比上月下跌368元/噸；巴西配額外糖進口成本在4379元/噸，相比上月下跌591元/噸；泰國配額內糖進口成3340元/噸，相比上月下跌141元/噸；泰國配額外糖進口成本在5160元/噸，相比上月下跌227元/噸，受疫情影響，巴西制糖比大幅調高及需求下降預期，原糖大幅下跌，不過泰國由于減產幅度較大，升貼水大幅上升，使得進口成本下降不如巴西多。海關數據顯示，2020年3月中國進口食糖總量為8萬噸，較去年同期增加2.4萬噸，增幅為42.86%，2020年1-3月共進口40.37萬噸，較去年同期33.74萬噸增加6.63萬噸，增幅為19.54%。2019/20榨季截止3月，共進口140.22萬噸，較上榨季同期117.91萬噸增加22.31萬噸，增幅為18.92%。

圖17：食糖分月進口量（萬噸）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖18：榨季食糖累積進口（萬噸）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖19：配額外進口利潤

數據來源：天下糧倉、銀河期貨

圖20：全國加工糖周度產量（萬噸）

數據來源：天下糧倉、銀河期貨

加工糖情況：周內國內加工糖產量為51000噸，較上周增加6300噸。國內加工糖廠總銷量32100噸，較上周增加10460噸，總庫存為162860噸，較上周增加19000噸。加工糖銷量產量將穩步增加，消費淡季，庫存反季節性累積。

圖21：全國加工糖周度銷量（萬噸）

數據來源：銀河期貨、天下糧倉

圖22：全國加工糖庫存（萬噸）

數據來源：銀河期貨、天下糧倉

四、現貨跌幅較大，59價差大幅走擴

截止目前，倉單數量11526張，有效預報102張，合計11628張，倉單數量增加127張，預報大幅減少，本月期價大幅下跌，賣出套保增加有限。本年度倉單并沒有出現往年季節性的增加，可能與本年度產量下降以及疫情發生后期價下跌超預期，并未給出較好的套保價位有關。這樣來看，今年倉單量可能一直維持低位。本周主產區白糖售價較繼續窄幅下行，當前仍處于消費淡季，銷售低迷。截止本周五：廣西地區新糖報價在5480-5610元/噸，較上月下跌140-160元/噸；云南產區昆明提貨新糖報價在5450-5530元/噸，大理提貨新糖5420元/噸，較上月下跌90元/噸；廣東5450元/噸，較上月下跌150元/噸。本月鄭糖59價差大幅走強，降征稅預計導致遠期進口成本大幅下降，遠超過需求下滑對近月的影響，導致59價差大幅走擴。

圖23：各地白糖現貨價（元/噸）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖24：期貨9月收盤價（元/噸）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖25：白糖9月基差

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖26：91價差

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖27：倉單

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖28：廣西云南糖銷量

數據來源：銀河期貨、wind資訊

第三部分 行情展望

國際方面：目前原糖仍是弱勢難改，由于一方面巴西乙醇折糖價大幅下行，導致制糖比提高預期高漲，本年度食糖產量可能因此大幅增加，另外全球疫情形勢嚴峻，對于食糖消費也將產生較大沖擊，最終疫情會不會導致全球消費大幅下降？巴西增產及疫情對需求的影響，使得本年度缺口預期還存變數。如缺口大幅下降甚至過剩，原糖將繼續維持弱勢，如缺口仍較大，原糖有反彈需求。

國內方面，目前消費淡季，現貨報價走弱。國內短期供強需弱，疊加國外原糖弱勢拖累，短期走勢偏弱。另外，臨近五月，配額外降征稅政策即將落地，進口成本大幅下降預期壓制9月盤面，預計在政策落地之前，期價仍將維持弱勢。

【交易策略】

1．單邊：偏空思路，激進投資者日內短空，5日線止損。

2．套利：觀望。

3．期權：觀望。