海外經(jīng)濟數(shù)據(jù)惡化，美國經(jīng)濟增長缺乏動力，歐日經(jīng)濟增長失速或?qū)⒀永m(xù)，全球經(jīng)濟增長面臨壓力。國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，但好轉(zhuǎn)幅度有限，未來國內(nèi)經(jīng)濟或仍難以恢復(fù)至正常狀態(tài)，內(nèi)需外持續(xù)低迷；財政政策和貨幣政策雖然保持持續(xù)寬松，但預(yù)計短期內(nèi)仍難以扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟的頹勢。從供需來看，供應(yīng)端憂慮已解，終端需求難有起色，預(yù)計銅價的上行空間有限。

　　一、行情回顧

　　隨著國內(nèi)疫情的好轉(zhuǎn)，財政政策和貨幣政策積極發(fā)力助力國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇，海外各國也紛紛大舉刺激經(jīng)濟，再加上國外疫情導(dǎo)致市場對礦山供應(yīng)產(chǎn)生憂慮，銅價自三月中學(xué)以來出現(xiàn)了明顯的回升。截至目前自低點以來的漲幅約20%。但銅價能否繼續(xù)上行仍要看全球需求能否有實質(zhì)恢復(fù)。

　　二、國際宏觀：全球經(jīng)濟增長面臨困境

　　IMF發(fā)布最新一期《世界經(jīng)濟展望報告》，表示世界經(jīng)濟增長正遭遇上世紀(jì)30年代大蕭條以來最嚴(yán)重的打擊，預(yù)計2020年全球GDP增長將萎縮3%，其中發(fā)達經(jīng)濟體和新興經(jīng)濟體分別萎縮6.1%和1.0%。4月份摩根大通全球PMI指數(shù)出現(xiàn)斷崖式下跌，創(chuàng)下新低；OECD經(jīng)濟領(lǐng)先指標(biāo)同樣大幅下行，預(yù)計4月份走勢將同樣暴跌，顯示了疫情對于全球經(jīng)濟的巨大負(fù)面影響，而目前全球疫情尚未出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象，就算各國放松對疫情的防控，但防疫仍是各國政府無法回避的正要工作之一，對經(jīng)濟的妨害仍不可避免，全球經(jīng)濟下行壓力還將持續(xù)，兩項指標(biāo)短時間好轉(zhuǎn)概率不高。

　　接下來再看一下美國經(jīng)濟狀況，美國自3月開始大面積的停工和居家隔離，3經(jīng)濟數(shù)據(jù)大幅下滑。美聯(lián)儲公布的最新一期經(jīng)濟褐皮書顯示，受新冠疫情影響，美國經(jīng)濟活動急劇收縮，就業(yè)人口下滑，商業(yè)前景存在極大不確定性，休閑、酒店、零售業(yè)等遭重創(chuàng)，物價呈下降趨勢，顯示了美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟增長的擔(dān)憂。4月份美國Markit制造業(yè)PMI大幅降至36.9，國ISM制造業(yè)PMI也降至41.5。此外，由于大面積的停工和居家隔離，美國失業(yè)人數(shù)大幅度上升，4月份累計初領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)已抹除美國自金融危機以來的增長，目前美聯(lián)儲估計的失業(yè)率已經(jīng)超過百分之二十，就業(yè)形勢的嚴(yán)峻程度已經(jīng)達到二戰(zhàn)以來之最。

　　收入一定程度上決定了消費，消費作為美國經(jīng)濟的壓艙石也遭受了嚴(yán)重的打擊，3月零售銷售數(shù)據(jù)同比大幅收縮，反映了美國國內(nèi)需求的降低，由于失業(yè)人數(shù)的激增，預(yù)期美國銷售數(shù)據(jù)近期難有改善。投資方面，美國sentix投資信心指數(shù)降至-39.1，顯示出資本對于美國經(jīng)濟預(yù)期的悲觀，且由于疫情對企業(yè)現(xiàn)金流量的影響，預(yù)計美國投資端后續(xù)仍難有表現(xiàn)。

　　疫情之下，全球都面臨同樣的困境，以歐洲地區(qū)和日本地區(qū)為例，4月制造業(yè)PMI指數(shù)大幅下滑，但4月歐元區(qū)和日本ZEW經(jīng)濟景氣指數(shù)都有所回升，但ZEW經(jīng)濟景氣指數(shù)的回升主要是因為其實質(zhì)是環(huán)比類型的數(shù)據(jù)，而3月基數(shù)較低，并不意味著經(jīng)濟前景的回暖，尤其是日本從4月份開始加強了防疫措施，后續(xù)經(jīng)濟面臨的壓力或更大。

　　小結(jié)：受疫情影響，海外經(jīng)濟數(shù)據(jù)惡化，美國經(jīng)濟增長缺乏動力，就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟，后續(xù)消費將承受較大壓力，經(jīng)濟前景或不樂觀；歐日經(jīng)濟增速失速或?qū)⒀永m(xù)，全球經(jīng)濟增長面臨壓力。

　　三、國內(nèi)宏觀：經(jīng)濟數(shù)據(jù)略所好轉(zhuǎn)，但困難仍需直視

　　受疫情影響，一季度國內(nèi)GDP增速創(chuàng)下歷史新低，為-6.8%，但-6.8%的增速基本在預(yù)期之內(nèi)，重要的是后續(xù)能否有所恢復(fù)。從PMI數(shù)據(jù)來看，4月份官方和財新PMI雙雙回落，尤其是財新中國PMI跌回50下方，說明國內(nèi)經(jīng)濟增長面臨壓力，我們?nèi)孕枵�視國�?nèi)經(jīng)濟當(dāng)面的困難，不易過分樂觀。

　　從工業(yè)生產(chǎn)來看，3月工業(yè)增加值當(dāng)月同比-1.1%，同比仍為負(fù)增，但同比降幅較前值收窄幅度較大。但這一方面是由于3月份多數(shù)企業(yè)復(fù)工，執(zhí)行了部分2月份未能履行的訂單；另一方面也是由于去年同期受國際貿(mào)易形勢影響基數(shù)較低的緣故。從六大發(fā)電集團日均耗煤量也能看出，日均耗煤量已經(jīng)達到近年均值水平，說明國內(nèi)生產(chǎn)活動確實有所恢復(fù)，工業(yè)增加值同比增速有望保持正常水平。

　　但從庫存數(shù)據(jù)來看，一季度企業(yè)庫存同比不斷增長，反應(yīng)下游需求疲軟，工業(yè)增加值的恢復(fù)并不是來自需求端的帶動，這一點從消費數(shù)據(jù)也能看出，3月份社會消費品零售總額同比下降15.8%,需求端的疲弱難以支撐工業(yè)生產(chǎn)的持續(xù)擴張，工業(yè)企業(yè)被動累庫或?qū)⒗^續(xù)。

　　從國內(nèi)公布的就業(yè)數(shù)據(jù)來看，3月份公布的國內(nèi)失業(yè)率比2月略有好轉(zhuǎn)，但仍高達5.9%，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入大幅下降，指向消費數(shù)據(jù)或持續(xù)疲軟，需求短期內(nèi)難有改。

　　從投資端來看，3月份投資端同比增速跌幅略有收窄，為-16.1%。前瞻性的看，一方面由于海外疫情的不缺定性仍然較大，另一方面考慮到疫情導(dǎo)致居民消費能力的下滑，預(yù)計企業(yè)的正常經(jīng)營和新增訂單都會受到一定的影響，對企業(yè)的現(xiàn)金流產(chǎn)生較大傷害，尤其是產(chǎn)業(yè)鏈高度全球化的產(chǎn)業(yè)（如手機、服裝紡織、汽車行業(yè)等），導(dǎo)致企業(yè)投資意愿和投資能力受到限制，整體投資端改善仍需時日。

　　4月份出口增速有所改善，但一部分是由于醫(yī)療用品出口量的大幅增加，一部分也是由于去年同期受貿(mào)易摩擦影響基數(shù)較低的緣故，預(yù)計后續(xù)由于海外疫情的延續(xù)以及美國可能發(fā)起的貿(mào)易摩擦將導(dǎo)致出口情況同樣不容樂觀。

　　財政和貨幣政策在3月雙雙大幅放松，并在4月份有所延續(xù)。3月社融余額同比增長11.5%，但結(jié)合投資端的情況可以發(fā)現(xiàn)，投資并未改善，融資規(guī)模的增長也側(cè)面反映了企業(yè)現(xiàn)金流面臨壓力。

　　3月CPI同比繼續(xù)下降，為4.3%。3月PPI同比大幅降至-1.5%，由于疫情帶來短期經(jīng)濟下行壓力，工業(yè)企業(yè)不斷累庫，使得PPI面臨一定的下行壓力，預(yù)計4月份PPI同比或再度下降，使企業(yè)的盈利狀況進一步惡化，不利于國內(nèi)經(jīng)濟的恢復(fù)。

　　4月17日政治局會議首提“六保”——保居民就業(yè)、保基本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定、保基層運轉(zhuǎn)。提出今年一季度極不尋常，突如其來的新冠肺炎疫情對我國經(jīng)濟社會發(fā)展帶來前所未有的沖擊，要求充分估計困難、風(fēng)險和不確定性，切實增強緊迫感，抓實經(jīng)濟社會發(fā)展各項工作。也說明了政府預(yù)期二季度經(jīng)濟尚難完全恢復(fù)到正常狀態(tài)，微觀主體面臨的困難更加明顯。

　　財政政策方面，會議提出提高赤字率，發(fā)行抗疫特別國債，增加地方政府專項債券，提高資金使用效率，真正發(fā)揮穩(wěn)定經(jīng)濟的關(guān)鍵作用；貨幣政策方面，會議提出運用降準(zhǔn)、降息、再貸款等手段，保持流動性合理充裕，引導(dǎo)貸款市場利率下行，把資金用到支持實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)上。預(yù)期未來財政政策和貨幣政策將會進一步寬松以提振經(jīng)濟，但短期內(nèi)或難以扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟的頹勢。

　　小結(jié)：國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，但好轉(zhuǎn)幅度有限，當(dāng)前不管是從消費、投資還是出口來看，國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)都面臨較大的困難，二季度國內(nèi)經(jīng)濟或仍難以恢復(fù)至正常狀態(tài)，內(nèi)需外或持續(xù)低迷；財政政策和貨幣政策雖然保持持續(xù)寬松，但預(yù)計短期內(nèi)仍難以扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟的頹勢。

　　四、行業(yè)分析

　　供應(yīng)端：

　　近期銅價反彈幅度較大，對應(yīng)上期所銅庫存明顯下降，但結(jié)合工業(yè)企業(yè)庫存數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，精煉銅庫存的降低實際是部分庫存轉(zhuǎn)移至工業(yè)企業(yè)，更進一步可以發(fā)現(xiàn)往年同期工業(yè)企業(yè)往往庫存是有所下降的，因此交易所庫存的下降實際可能只是庫存形勢的轉(zhuǎn)變，最終并未形成有精煉銅的有效消耗。

　　從銅精礦的供應(yīng)來看，一季度銅精礦進口量高于往年同期，顯示國內(nèi)銅精礦的供應(yīng)并不緊缺，這也指向加工費的上漲；4月份5月份加工費的走低主要源于疫情引發(fā)的對礦山供應(yīng)的擔(dān)憂，但智利的供應(yīng)有所增長，且秘魯?shù)V山的生產(chǎn)活動已逐步開始恢復(fù)，預(yù)計精煉銅的供應(yīng)不會出現(xiàn)緊缺的局面。

　　需求端：

　　電網(wǎng)投資增速降幅有所收窄，但投資額同比降幅仍然較大，考慮到目前主網(wǎng)建設(shè)以特高形成壓為主，且投資規(guī)模有所控制，預(yù)計難以拉動銅需求。3月份房地產(chǎn)市場開工面積同比增速-27.2%，考慮到4月份政治局會議重提“房住不炒”，預(yù)計4月份開工面積同比增速或依然較低。

　　一季度國內(nèi)汽車市場低迷，政策上大力刺激汽車消費，4月份中汽協(xié)預(yù)計汽車產(chǎn)銷大幅回升，但由于汽車產(chǎn)業(yè)鏈全球化程度高，且居民收入水平下降對汽車行業(yè)的需求深度也有所影響，預(yù)計對精煉銅總需求影響有限。3月份國內(nèi)空調(diào)產(chǎn)量同比大幅下降18.8%，而海外疫情目前仍在擴散階段，空調(diào)行業(yè)面臨的外需萎縮壓力或超預(yù)期，而國內(nèi)空調(diào)行業(yè)需求增速并不會太高，行業(yè)整體預(yù)計還將保持低增長的狀態(tài)。

　　小結(jié)：目前國內(nèi)精煉銅庫存有所下降，但實質(zhì)是庫存形勢的轉(zhuǎn)移，預(yù)計供應(yīng)整體將保持偏寬松的狀況，主導(dǎo)行情的仍然是需求因素。而需求短期內(nèi)預(yù)計難見起色，僅有汽車行業(yè)在政策的大力刺激下有所恢復(fù)，但持續(xù)時間以及對總需求拉動的力度或不理想，因此需求端也難以對銅價形成持續(xù)支撐。

　　五、市場展望

　　海外經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲態(tài)初顯，考慮到雖然海外在逐步放松對疫情防控措施，但防疫仍會是各國政府的重要工作之一，仍將對經(jīng)濟產(chǎn)生一定的妨害，預(yù)期后續(xù)海外經(jīng)濟數(shù)據(jù)或進一步惡化，全球經(jīng)濟增長面臨壓力。國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)略有好轉(zhuǎn)，財政政策和貨幣政策持續(xù)發(fā)力，但可能難以扭轉(zhuǎn)有效需求不足引發(fā)的經(jīng)濟增長乏力，二季度國內(nèi)經(jīng)濟增長仍需面對較大的困難。從供需來看，供應(yīng)端憂慮逐步減輕，終端需求難有起色，預(yù)計銅價的上行空間有限。