內容提要：

　　1、疫情對主產國的出口量影響較為有限

　　2、USDA上調美豆庫存消費比，上調了巴西出口量以及預測美豆播種面積或有所提升

　　3、進口榨利良好，促進中國進口商持續(xù)購入大豆船貨

　　4、大豆庫存相對充足，產銷區(qū)價差較小以及傳言輪出大豆，均限制大豆上方空間

　　5、養(yǎng)殖類終端需求恢復情況有限

　　6、馬盤季節(jié)性增產季到來，加之下游需求不足，棕櫚油走勢尚難樂觀

　　7、國際需求難言樂觀

　　策略方案：

單邊操作策略		套利操作策略
操作品種合約	Y2009	操作品種合約	Y2009/Y2101
操作方向	空	操作方向	空Y2009 多Y2101
入場價區(qū)	5500-5600	入場價區(qū)	-40
目標價區(qū)	5200	目標價區(qū)	-150
止損價區(qū)	5700	止損價區(qū)	0

　　風險提示：

　　1、疫情的繼續(xù)蔓延對裝運的影響；2、主產國的天氣情況；3、收儲政策

　　4月大豆走勢趨于震蕩，雖月中一度沖擊4800高點，但由于下游對高價豆的抵觸心理，豆價震蕩回落；美豆方面，受疫情影響，美豆的需求受到影響，另外，巴西廉價豆的上市也對美豆有所沖擊，美豆震蕩回落，美豆粕試探2019年低點，拖累國內豆粕走勢偏弱；豆油方面，受國內需求的好轉以及國內庫存持續(xù)下降的影響，前半月豆油價格走勢偏強，但隨著原油價格的下跌以及未來到港量大豆較為龐大的影響，豆油價格隨之下跌，演繹了一輪先漲后跌的行情。

第一部分 產業(yè)鏈分析

　　一、國際豆類市場

　　1、疫情對主產國的出口量影響較為有限

　　大豆是我國進口量最大的農產品(000061,股吧)，主要用于榨油和提供豆粕飼料，去年我國進口大豆8851萬噸，進口量占國內消費量85%左右，其中巴西、美國、阿根廷進口比例分別為65%，19%和10%。近期隨著新冠疫情的蔓延，很多人都擔心，我國自巴西、美國、阿根廷的進口會受到影響。下面就這三個國家受疫情影響的程度以及對供應的影響作出論述。

　　首先，巴西方面，相比于其他國家相對嚴格的控制，巴西方面則較為寬松。僅表現(xiàn)為馬托格羅索州重要的農業(yè)小鎮(zhèn)卡納拉納頒布了一項法令，這項命令禁止將糧食運出馬托格羅索州。但隨后該小鎮(zhèn)修訂了關于新冠肺炎疫情的封鎖令，以允許FAria、美國嘉吉、法國路易達孚、以及中糧集團等全球性貿易公司外運農產品。船運機構Williams公布的近期船只排隊數據顯示，巴西港口4月等待駛離的大豆船貨數量至少有780萬噸，其中近一半目的地為中國。受新冠肺炎疫情影響，巴西國內已經采取措施遏制病毒的傳播，提升了主要農業(yè)港口可能停工的擔憂。不過船運機構Wilson Sons最近公布的數據顯示，到目前為止，巴西主要港口船只的裝貨和卸貨工作繼續(xù)正常進行，其中包括桑托斯港、帕拉那瓜港和里奧格蘭德港。

　　阿根廷方面，位于阿根廷重要谷物出口樞紐一羅薩里奧北部的一重要港市3月19日宣布，為抗擊新冠肺炎疫情，將暫停港務活動。Timbues、圣馬丁將軍港和圣洛倫索是羅薩里奧地區(qū)三大港口。這三大港負責處理阿根廷近八成初級產品和農產品出口，其中主要產品為大豆、豆油和豆粕。截至3月27日，羅薩里奧21艘貨船推遲裝貨。一位無法透露姓名的羅薩里奧港口官員稱，每艘接受檢驗的船只將推遲大約一天裝貨。另外，根據阿根廷谷物出口商協(xié)會CIARA-CEC表示，阿根廷逾70個城市限制農產品運輸，以應對新冠疫情。阿根廷大豆開始收割，疫情相關不確定性令農戶考慮保留作物。根據阿根廷一家農業(yè)服務機構的數據顯示，3月23日至28日期間，進入阿根廷港口的卡車總數較上周減少11.8%，至19688輛，同比降幅更大，為54.6%。盡管該國港口仍在運營，但在采取各種措施控制新冠病毒傳播的過程中，卡車運輸受到打擊。

　　美國方面來看，由于美豆新豆還未上市，多以消耗陳豆為主。根據美國USDA公布的數據顯示，截至2020年4月9日當周，美國大豆出口檢驗量為442024噸，符合市場預估的30-50萬噸，前一周修正后為300915噸，初值為298124噸。當周，對中國大陸的大豆出口檢驗量為70678噸，占出口檢驗總量的15.99%。自2020年2月14日，雙方簽署的第一階段貿易協(xié)議正式生效，3月2日起中國首例美國農產品進口免加征征稅申請，品種包括大豆、小麥、玉米和高粱。在政策背景下，以及美豆出口檢驗未受疫情大幅的影響下，預計來自美國的大豆供應壓力不減。

　　2、USDA上調美豆庫存消費比，上調了巴西出口量以及預測美豆播種面積或有所提升

　　從實際產銷情況來看，4月9日，USDA月度供需報告顯示，分別調降了巴西和阿根廷產量150萬噸以及200萬噸，中國大豆進口量上調100萬噸至8900萬噸。美國平衡表，出口下調136萬噸至4830.8萬噸，但壓榨上調54.4萬噸至5783.3萬噸，最終期末庫存上調151.7萬噸至1307.4萬噸，庫存消費比上調1.54%至12%。高于市場平均預估。全球平衡表，主要因為南美產量下調，19/20年度，全球大豆庫存下調196.7萬噸，庫存消費比下調0.31%。從供需平衡表來看，雖然USDA下調了巴西以及阿根廷的產量，但仍難改南美豐產的顯示。巴西3月出口為歷史同期最高，而Safras報告稱預計4月巴西出口量預計為1350，將連續(xù)第二個月創(chuàng)月度記錄高位。而4月下旬，美豆進入播種期，美國農業(yè)部發(fā)布的種植意向報告顯示，今年美國農戶計劃播種8350萬英畝大豆，比上年增加10%，但該數據略低于市場預期水平。市場一直猜測今年美國大豆播種面積可能超過美國農業(yè)部公布的數值，因為原油低迷，造成美國乙醇產量急速下降，因此美國農戶可能將一些玉米耕地改種大豆。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　3、進口榨利良好，促進中國進口商持續(xù)購入大豆船貨

　　進口榨利良好，促進中國進口商持續(xù)購入大豆船貨。根據天下糧倉數據，截至4月20日，參考連盤豆粕2744元/噸，豆油5510元/噸，美灣大豆5月完稅價3031元/噸，盤面毛利184元/噸，6月完稅價3063元/噸，盤面毛利152元/噸。美西5月完稅價3017元/噸，盤面毛利198元/噸。巴西大豆5月完稅價2910元/噸，盤面毛利360元/噸，6月完稅價2971元/噸，盤面毛利299元/噸。阿根廷大豆5月完稅價2939元/噸，盤面毛利221元/噸，6月完稅價2957元/噸，盤面毛利203元/噸。從數據來看，巴西大豆盤面毛利維持在較高位置，吸引中國買家持續(xù)買入。根據最新的到港船貨數據顯示，5月份預計到港960萬噸，6月份950萬噸，7月份930萬噸，8月份850萬噸，9月份750萬噸，按照這個裝船預估，中國2019/2020年（2019年10月到2020年9月）進口同比增加11.92%。從進口量來看，受疫情影響，供應的減少只是暫時的，實際產量并沒有減少，只是暫時推遲了而已，未來龐大的進口量不僅會緩解目前市場上缺豆的窘境，還可能對市場供應形成一定的沖擊。

　　數據來源：天下糧倉 瑞達研究院

　　4、疫情對需求的影響以及巴西豆均對美豆形成沖擊

　　受疫情影響，美國一些肉類加工廠暫停運營，對畜牧飼料需求的擔憂打壓美豆出現(xiàn)下跌。同時，由于天氣較好，阿根廷大豆收獲加速，已經完成37.8%，比去年同期快3.7%。且4月份巴西大豆出口有望再創(chuàng)新高，隨著巴西天氣的改善，未來數周將有大批巴西大豆抵達中國港口，中國壓榨廠大豆供應短缺的現(xiàn)象將得到緩解，亦不利于美豆。不過特朗普和美國農業(yè)部長在17號的白宮記者會上宣布，將為在疫情期間遭受損失的農民、牧場主提供將近190萬美元的援助（其中39億給大豆、棉花、玉米等大田作物的生產者）。其次，美國農業(yè)部將購買30億美元的新鮮農產品、乳制品和肉類制品，分發(fā)給有需要的美國人，這將緩解市場情緒，支撐美豆價格，限制美豆進一步下跌的空間。

　　二、國產大豆基本面

　　1、基層余糧少，部分貿易商惜貨心理強，對大豆價格有所支撐

　　國產大豆方面，各地基層余糧較少，東北貿易商收購成本增加且上量困難，部分貿易商存惜售心理，選擇停報觀望，而南方貿易商基本無上量，多在消耗庫存為主，均提振貿易商銷售心態(tài)，大多報價仍保持堅挺，利好國產大豆行情。不過由于大豆波動價格頻繁，下游客戶采購心態(tài)謹慎，市場呈現(xiàn)有價無市狀態(tài)，貿易商出貨不暢，仍制約行情上漲空間。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　2、大豆庫存相對充足，產銷區(qū)價差較小以及傳言輪出大豆，均限制大豆上方空間

　　但是大豆價格是否會持續(xù)維持在高位呢，筆者認為這存在一定的風險。

　　首先，大豆庫存相對充足。雖然黑龍江由于水災影響，部分地區(qū)單產減少20%左右，但整個黑龍江種植面積比去年增加10%，產量預計為650萬噸，和去年持平。全國產量基本和去年持平，按照天下糧倉統(tǒng)計，2019年全國大豆產量預計為1600萬噸。

　　其次，大收購主體中儲糧3月底基本結束收購，下游消費乏力。由于中儲糧短期內收購30多萬噸大豆，農戶和貿易商惜售挺價，中儲糧被動調高收儲價格，從3月初的4200元/噸，上調到3月底的4520元/噸。但3月底，中儲糧收購基本結束，黑龍江缺少較大的收購主體，大豆價格的漲跌開始取決于下游消費。由于疫情影響，學生開學推遲，豆制品消費受到抑制。今年下游貿易商的走貨量比去年同期減少三分之一左右，整年消費預計比去年減少一個月用量。

　　此外，黑龍江大豆價格和銷區(qū)價差較小，國內大豆和進口大豆價差過大。截至4月20日，黑龍江大豆價格為5200元/噸，山東聊城大豆價格基本在5400元/噸，價差為200元/噸，由于價差較小，貿易商南運虧損。下游對黑龍江大豆價格接受度偏低，部分南方豆制品企業(yè)開始用進口大豆替代。黑龍江大豆價格和進口轉基因到港大豆價差創(chuàng)五年來新高。截至4月20日，巴西4月船期到港成本在2907元/噸，5月到港成本為2910元/噸，黑龍江大豆和大連進口大豆價差為2293元/噸。由于價差過大，東北油廠基本不用國產大豆進行壓榨。同時，5—9月進口大豆相對寬松，根據天下糧倉統(tǒng)計5月份預計到港960萬噸，6月份950萬噸，7月份930萬噸，8月份850萬噸，9月份750萬噸，遠高于去年5—9月大豆進口量。

　　最后，市場傳言中儲糧可能會輪出大豆。由于短期大豆現(xiàn)貨價格上漲過快，按照以往經驗，中儲糧大概率會通過拍賣陳豆來調整大豆現(xiàn)貨價格。短期大豆價格過快上漲，尤其是在消費下滑的大環(huán)境里，對大豆下游企業(yè)是雪上加霜。

　　三、豆粕基本面

　　1、短期由于供應偏緊 豆粕緊俏的情況暫難緩解

　　受物流影響，4月份大豆到港量偏低，截至4月17日當周，國內主要地區(qū)沿海油廠進口大豆庫存238.19萬噸，較去年同期的373.25萬噸減少36.18%。全國各地油廠壓榨量1582400噸（出粕1250096噸，出油300656噸），大豆開機率為45.58%。但是隨著大豆的到港，油廠的開機率以及壓榨量出現(xiàn)回升，根據天下糧倉的數據顯示，第十七周，油廠的壓榨量預計回升至175萬噸的正常水平，第十八周壓榨量將回升至185萬噸。豆粕供應可能有所恢復。

　　但是短期來看，豆粕供應可能依然偏緊。從庫存水平來看，截至4月17日當周，國內沿海主要地區(qū)油廠豆粕總庫存13.61萬噸，較去年同期的70.18萬噸減少80.6%。豆粕庫存仍處在近5年的最低水平。由于缺貨，油廠限量提貨，大家買了也提不到貨，成交減少，都交合同為主。其近期由于提貨緊張，已經有飼料廠出現(xiàn)斷料停機的現(xiàn)象。大部分飼料廠物料庫存在5天以下，很多出來采購，甚至賣到了5月也接受，但油廠依然沒有庫存，加上東莞產業(yè)園開機計劃推遲，預計4月中旬開機，東莞富之源也沒開機，兩個產能最大的油廠停機，令市場供應越發(fā)緊張。對豆粕價格形成一定的支撐。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　數據來源：天下糧倉 瑞達研究院

　　2、養(yǎng)殖類終端需求恢復情況有限

　　從養(yǎng)殖情況來看，截至4月17日，共有32個省份發(fā)生家豬（166）和野豬（5）非洲豬瘟疫情。同時目前已有21個省份139起疫情解封。另外，中央儲備凍豬肉于16日再次投放1萬噸，儲備肉每周固定投放，同時非洲豬瘟不定時爆發(fā)，給豬市帶來利空氛圍。且新冠疫情尚未完全緩解，豬肉消費持續(xù)疲軟，短期豬價持續(xù)承壓，大概率將保持弱勢運行為主，養(yǎng)殖戶補欄也受到影響。加上疫情影響，市場肉禽消費一般，禽料需求也受到抑制，同時水產需求也還未恢復，均導致粕類終端需求消耗速度并不快。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　四、豆油基本面

　　1、經濟收縮繼續(xù)壓制石油需求

　　原油方面，全球主要產油國簽署的歷史性協(xié)議不足以緩解目前對新冠病毒疫情造成需求破壞的擔憂，根據美國能源信息署4月15日公布的數據顯示，截至4月10日，美國原油庫存增加1900萬桶，創(chuàng)有史以來最大周度增幅，因新冠疫情背景下導致需求下降，使得煉油廠減少加工量。另外，經濟活動的持續(xù)收縮將進一步壓縮對石油的需求，經濟數據不佳也讓投資者對美國經濟受疫情影響程度的擔憂加劇，進而繼續(xù)施壓國際油價。4月20日，原油一度跌破0值成成為負值，進一步拖累油脂的走勢。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　2、馬盤季節(jié)性增產季到來，加之下游需求不足，棕櫚油走勢尚難樂觀

　　棕櫚油方面，西馬南方棕櫚油協(xié)會（SPPOMA）發(fā)布的數據表示，4月1日到15日，馬來西亞棕櫚油產量比3月同期增長24.57%，船運調查機構ITS周一公布的數據顯示，馬來西亞4月1-20日棕櫚油出口量691.910噸，較3月同期出口的644421噸增加7.37%。另外，馬來西亞生物柴油委員會上周四稱，因受新冠肺炎擴散而實施限制出行的措施，馬來西亞計劃推遲在全球范圍內推廣B20生物柴油的計劃，引發(fā)生物柴油需求的擔憂。出口雖然有所好轉，但產量仍在增加的背景下，馬來西亞月末庫存快速增加，令棕櫚油滯漲下跌。中線來看，餐飲業(yè)未完全恢復，美團方面披露，截至4月7日，全國餐飲門店營業(yè)率已經到達83%，當日營業(yè)額同比仍下降36.5%，再加上原油低迷導致的生物燃油需求大降，棕櫚油中線走勢尚難樂觀。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　3、國際需求難言樂觀

　　國際需求來看，受疫情影響，全球最大的植物油進口國印度需求十年來首次下滑，因政府下令實施為期21天的全國封鎖以抑制新冠肺炎疫情擴散，餐館暫時歇業(yè)。目前這一封鎖令已經延長至5月3日。有機構預測，印度封鎖的期間，印度3-4月的植物油需求將下滑50萬噸左右。隨著印度疫情的進一步爆發(fā)，封鎖期限的延長將對植物油需求形成更大的沖擊。長期來看，越來越多的國家實施封城令。近期植物油需求銳減的局面將貫穿2020年上半年。快速擴散的肺炎疫情已經令全球感染人數增至逾207萬人，死亡人數約14萬，全球各國效仿中國做法，對社區(qū)或邊境實施封鎖。受封鎖影響，全球食品和加工業(yè)，以及歐盟生物柴油領域的植物油需求放緩。

　　4、國內需求較國外有所好轉

　　受疫情影響，1月下旬至3月，我國居民多居家隔離，餐飲業(yè)遇冷，學校和企業(yè)復學復工延遲，油脂消費低迷，導致這段時間豆油和棕櫚油類庫嚴重，豆油庫存增加超過六成。4月份，隨著疫情的緩解，餐飲業(yè)回暖以及企業(yè)復工復產都在進行，對油脂的需求量有不同程度的恢復，油脂庫存有所下降。

　　截至4月17日當周，全國港口食用棕櫚油60.59萬噸，較上月同期的82.16萬噸，下降了21.57萬噸，降幅26.2%。較去年同期的75.19萬噸下降14.6萬噸，降幅19.4%。國內豆油商業(yè)庫存總量90.445萬噸，較上周的102.765萬噸降12.32萬噸，降幅在11.99%，較上月同期的137萬噸，降46.555萬噸。

　　五一過后，大部分學校開學，加上國內疫情的好轉，復工復產的進度加快，將對油脂的需求有偏多的影響，但是考慮到5-6月大豆進口量較大，需求端的增長能否跟上供應端的增長還存在變數，屆時豆油棕櫚油庫存還可能有再度回升的壓力。

　　數據來源：wind 瑞達研究院

　　六、總結與展望

　　豆一：由于各地基層余糧較少，貿易商多消耗庫存為主，貿易商有一定的惜售心理，現(xiàn)貨價格目前仍保持在高位，提振豆一價格。但是考慮到總體大豆的庫存相對充足，黑龍江產量與去年持平，實際供應上并不存在太大的缺口。另外，大的收購主體基本上在3月底結束收購，下游消費乏力，學生消費受疫情的影響還未消除，貿易商的走貨量比去年同期減少三分之一左右。限制豆一的上行空間。此外，南北豆價價差過小，也限制北方豆的南運，再加上市場傳言中儲糧可能會輪出大豆，均對大豆價格有所壓制。預計豆一價格難有樂觀的走勢。

　　豆二：受巴西榨利較好的影響，中國大量進口巴西大豆，雖然4月受疫情影響，進口豆的量較為有限，限制油廠開工，但是隨著進口大豆的陸續(xù)到港，未來開機率有望穩(wěn)步回升。根據天下糧倉最新的數據顯示，5月份預計到港量960萬噸，6月份950萬噸，7月份930萬噸，8月份850萬噸，9月份750萬噸。按照這個裝船預估，中國2019/2020年度（2019奶奶10月到2020年9月）進口同比增加11.92%。短期的供應緊俏難敵長期供應增長的預期，預計未來豆二走勢偏弱為主。

　　豆粕：目前大豆盤面壓榨利潤豐富，中國買家積極采購，且中國方面?zhèn)餮詴�釋�?0萬噸大豆給中糧集團壓榨，國內油廠開榨率逐漸回升，且有加快的趨勢，豆粕供應量也將逐漸回升。而疫情令全球餐飲企業(yè)受到極大的沖擊，肉類需求受影響較大，下游擔心后期豆粕價格回落，逢高出貨鎖定利潤意愿較強，限制粕價。不過目前豆粕庫存并不高，部分飼料企業(yè)因缺豆粕而被迫減產或限產，現(xiàn)貨供應緩解仍需時日。不過隨著后期油廠恢復開機，關注油廠提貨速度和開工率速度的對比，如果兩者相當，那么短期豆粕庫存回升有限。市場預測，豆粕現(xiàn)貨庫存回升將會在5月上旬到中旬左右。綜合來說，短期還是偏多的思路，不過由于進口壓力，后期還是要看提貨速度以及進口壓榨情況，對庫存的影響，來決定，從價格上來說，價格處在低位，所以下跌空間可能比較有限。

　　豆油：國內油脂庫存雖然不斷下降，但外部市場利空不斷打擊市場信心。首先，馬來西亞進入增產周期，雖然受疫情影響，馬來西亞關停了部分生產園區(qū)，但從數據來看，4月的產量并未受到明顯影響，預計未來還會對油脂市場形成壓制。其次，受新冠疫情的影響，各國采取封鎖措施，以控制疫情傳播，這可能制約印度、巴基斯坦以及孟加拉等主要進口國的穆斯林齋月節(jié)期間的需求。而原油的下跌，令生物柴油中原料棕櫚油以及豆油的吸引力下降，制約需求。最后，后期大豆大量到港帶動壓榨量回升的預期，對油脂的后期走勢帶來壓力。

第二部分 操作策略

　　1、日內與短線操作

　　從日內來說，可以根據技術圖形分析進行交易，將K線圖調整時間跨度較小的5分鐘或是10分鐘。結合MACD等技術指標，在期價立足于系統(tǒng)均線之上時可短多，止損設為低于建倉價的0.3%，當期價嚴重偏離系統(tǒng)均線時及時獲利了結，當期價運行系統(tǒng)均線之下時可短空，止損設為高于建倉價的0.3%，同樣當價格嚴重偏離均線系統(tǒng)時離場。在進行日內交易時，建議以短線趨勢方向操作為主，以高頻度的操作獲得更多的盈利。

　　豆一2009暫時觀望；豆二2006背靠3050元/噸輕倉短空；豆粕2009暫時觀望；豆油2009逢高沽空。

　　2、波段及中長線操作

　　5月巨量大豆即將到港，國內外餐飲需求仍未恢復到正常水平，生物柴油需求受原油走低的影響而持續(xù)下降，豆油后期走勢不容樂觀。建議豆油2009在5500到5600元/噸區(qū)間做空，目標5200，止損5700元/噸。

　　3、套利操作

　　截至4月24日，Y2009和Y2101合約價差為-46，建議在價差為-40元/噸進行反套，目標-150元/噸，止損0元/噸。

　　4、套保操作

　　截至4月24日，江蘇張家港43%蛋白豆粕現(xiàn)貨價格為3000元/噸，期貨M2009合約收盤價2760元/噸，對應基差為240元/噸。上游企業(yè)根據盤面利潤、裝船情況進行套保，下游企業(yè)在豆粕2600-2700元/噸區(qū)間擇機入場建立虛擬庫存，適當配合看跌期權。江蘇地區(qū)一級豆油現(xiàn)貨價格為5750，期貨Y2009合約收盤價為5444元/噸，基差為306元/噸。上游企業(yè)根據盤面利潤、裝船情況進行套保，下游低庫存企業(yè)在5200-5250元/噸適度買入套保，止損5150元/噸。

　　5、期權操作

　　考慮到豆粕未來價格可能低位震蕩，缺乏趨勢性行情，建議一般投資者可以考慮賣出平值或淺虛值期權，賺取權利金。參考空M2009-C-2750。