一、原油“U”型筑底

　　4月13日OPEC+和G20會議達(dá)成了減產(chǎn)2000萬桶/日的目標(biāo)，但受此次公共衛(wèi)生事件的影響，全球原油需求可能減少2000萬-3500萬桶/日，且原油價格已基本包含此次減產(chǎn)的預(yù)期，因此短期油價“利好出盡”，或回吐部分漲幅，但中長期來看，此次減產(chǎn)將托底油價。此外，由于全球原油需求尚未有實質(zhì)性恢復(fù)，因此油價筑底過程或較為漫長，類似于“U”型，“V”型概率不大。

　　二、PX供應(yīng)壓力大

　　表1 亞洲PX裝置變動情況

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)、方正中期期貨研究院整理

　　2020年3月，PX產(chǎn)量為162.69萬噸，較上個月增加27.72萬噸，同比增速為67.37%。截至2月底，PX庫存量為197萬噸，庫存繼續(xù)攀升。我們預(yù)計3月份PX庫存水平將高于2月份，這是因為3月份原油暴跌，煉廠開工積極性大幅增加，從PX開工率數(shù)據(jù)，我們可以看到今年3月份PX開工率在78%~85%之間運行，這樣的開工率水平遠(yuǎn)高于往年同期，疊加2020年初浙石化400萬噸PX裝置全面投產(chǎn)，產(chǎn)能基數(shù)增加，3月份PX產(chǎn)量創(chuàng)下歷史新高。反觀下游PTA，3月中旬以來恒力、福海創(chuàng)、新鳳鳴(603225,股吧)等裝置紛紛檢修，PTA開工率一度下降至70%。因此，3月份PX供需面臨嚴(yán)重過剩，預(yù)計最終的庫存數(shù)據(jù)將有大幅上漲。

　　4月后期PX供應(yīng)壓力逐步增加。從裝置運行情況來看，4月初以來遼陽石化70萬噸/年的PX裝置和福佳大化的140萬噸/年的PX裝置停車，帶動了PX開工率下滑。但是這兩套裝置都有望在本周重啟。且從海外其他裝置運行情況來看，近期有計劃重啟的產(chǎn)能大于新增檢修的產(chǎn)能，因此預(yù)計4月中下旬PX供應(yīng)將逐步增多。

　　三、PTA開工率處于高位

　　圖1 PTA月度產(chǎn)量 圖2 PTA開工率

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)、方正中期期貨研究院 數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)、方正中期期貨研究院

　　2020年3月，PTA產(chǎn)量為360萬噸，較上個月減少7萬噸。受庫存壓力的影響，3月份，PTA開工率由上旬的85%下降至下旬的70%。這主要是因為國內(nèi)恒力石化(600346,股吧)250萬噸/年、福海創(chuàng)450萬噸/年、新鳳鳴220萬噸/年、華彬石化140萬噸/年、珠海BP125萬噸/年的PTA裝置紛紛檢修。不過3月底、4月初開始，以上裝置陸續(xù)恢復(fù)重啟，截至4月10日，PTA開工率已回升至92%，PTA供應(yīng)壓力再度襲來。新產(chǎn)能方面，恒力石化250萬噸/年的PTA裝置或在年中附近投產(chǎn)，后期可予以關(guān)注。

　　四、聚酯產(chǎn)量保持穩(wěn)定

　　圖3 滌綸長絲庫存

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期期貨研究院

　　3月聚酯工廠庫存壓力極大，但近期已大幅改善。受公共衛(wèi)生事件的影響，終端織造訂單低迷，尤其是出口訂單被大面積取消， 3月份聚酯工廠產(chǎn)品庫存高企。以滌綸長絲為例，截至3月26日，DTY、POY、FDY庫存一度上漲至32.5天、35天和43天。由于聚酯庫存創(chuàng)近5年新高，市場原本預(yù)期4月份聚酯開工率會有所下降。但是清明假期，受國際原油暴漲的影響，滌綸長絲市場抄底心態(tài)爆發(fā)，除了下游企業(yè)、貿(mào)易商正常補貨外，眾多其他行業(yè)的投機客瘋狂抄底，這導(dǎo)致4月7日，DTY、POY、FDY庫存下降至20.5天（-12天）、7.5天（-27.5天）和11.5天（-32.5天），在投機資金瘋狂抄底下，聚酯工廠趁機出貨去庫存，僅僅1-2天的時間，聚酯工廠產(chǎn)品庫存已恢復(fù)至安全水平內(nèi)。所以，我們預(yù)計聚酯工廠原計劃4月的檢修或取消，聚酯工廠會維持當(dāng)前正常的開工水平。

　　2020年3月，聚酯產(chǎn)量為390萬噸，較去年同期下降8.45%。我們預(yù)計4月份聚酯產(chǎn)量有望提升至400萬噸以上，環(huán)比有所增加，但是同比依舊會低于往年。同時，受公共衛(wèi)生事件的影響，2020年聚酯新增產(chǎn)能將會大幅低于預(yù)期，這意味著2020年P(guān)TA需求的增量將嚴(yán)重不及預(yù)期，甚至?xí)�出現(xiàn)負(fù)增長的情況。

　　五、持續(xù)累庫

　　圖4 PTA社會庫存

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期期貨研究院

　　截至2020年4月10日，PTA社會庫存攀升至329萬噸，逼近350萬噸水平。對于后續(xù)PTA社會庫存走勢，我們認(rèn)為4月份PTA仍將處于累庫階段。這是因為，目前PTA開工率處于高位，而需求卻低于往年，尤其是終端需求仍未恢復(fù)，聚酯工廠提負(fù)會較為謹(jǐn)慎，PTA整體供應(yīng)仍過剩。

　　六、PTA加工費過高

　　圖5 PTA社會庫存

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期期貨研究院

　　截至4月13日，PTA加工費已攀升至730元/噸，這樣的加工費水平是偏高的。2020年P(guān)TA產(chǎn)能過剩明顯，社會庫存已創(chuàng)歷史新高，產(chǎn)業(yè)鏈庫存壓力巨大，加工費后期將回歸至400-500元/噸附近。

　　七、總結(jié)及操作建議

　　展望后期，4月份，PTA供需依舊偏弱，社會庫存將持續(xù)累積，目前下游聚酯工廠備貨在10-12天附近，原料庫存處于歷史高位，短期終端需求低迷，聚酯工廠補貨會更加謹(jǐn)慎。但是除了PTA自身供需外，我們還需要考慮原油價格波動對PTA價格的影響，若國際原油價格上漲，會提振市場投機需求，PTA價格會上漲，但漲幅會小于原油，建議PTA工廠趁機出貨，去庫存；若油價下跌，PTA成本重心下移，加之供需偏弱，預(yù)計期價跌幅會較大。綜上，我們預(yù)計4月后期PTA會在3300~3750元/噸之間震蕩運行，建議緊盯原油，布倫特原油每變動1美元/桶，PTA期價將同向變動40~44元/噸，短線操作。此外，推薦做空PTA加工費策略，即“空PTA，多國際原油”。期權(quán)操作上，推薦做空波動率策略，即在賣出1手看漲期權(quán)的同時賣出1手看跌期權(quán)。其中，賣出看漲期權(quán)行權(quán)價可參考3800以上；賣出看跌期權(quán)行權(quán)價可參考3200以下。