近期瀝青走勢一瀉千里，不知道投資者有沒有抓住這波做空行情？大宗內(nèi)參這期圓桌訪談邀請到了宏源期貨化工研究員朱子悅、海通期貨研究員劉威以及中銀國際研究員曹擎，讓我們一起盤點(diǎn)一下瀝青暴跌的原因，討論一下該如何應(yīng)對(duì)瀝青下跌。

　　大宗內(nèi)參：瀝青近日暴跌的原因是什么？

　　曹擎：近日瀝青價(jià)格的大幅下跌主要是受到成本端原油價(jià)格大幅下跌的影響。而國際原油價(jià)格的下行則主要是因?yàn)樾鹿诓《驹谑澜缟隙鄠�(gè)國家都開始出現(xiàn)了超預(yù)期的擴(kuò)散這個(gè)事件帶來的悲觀預(yù)期。

　　截至今天我們看到的數(shù)據(jù)包括韓國已經(jīng)有1595確診病例，且新增病例在不斷地增加。日本包括“鉆石公主號(hào)”郵輪在內(nèi)共895確診病例。意大利已經(jīng)有470確診病例和12名因新冠病毒死亡的病例，根據(jù)目前世界平均的病死率判斷，很可能確診數(shù)依然會(huì)繼續(xù)增加。而更可怕的是伊朗目前已經(jīng)有19個(gè)死亡病例，卻只找到了139個(gè)確診病例，科威特、巴林、伊拉克的新增病例均是伊朗旅行史導(dǎo)致，可見中東地區(qū)恐怕還有繼續(xù)大爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上我們看中國的公共衛(wèi)生緊急事件控制力度是非常嚴(yán)厲的，在我們強(qiáng)有力的隔離手段下，國內(nèi)除湖北省外其他省市的情況在持續(xù)好轉(zhuǎn)中，甚至超過了三周前的市場預(yù)期，因此在前兩周我們也看到了原油以及整個(gè)能化市場在樂觀情緒下都出現(xiàn)了不同程度的行情的反彈。然而從上周末開始出現(xiàn)的國際上其他國際的病毒傳染情況再次打擊了市場信心，如果出現(xiàn)全球性的蔓延，其后果比當(dāng)初僅僅封閉在中國的情形恐怕會(huì)更差。這也是我們看到全球金融市場都在跌跌不休的主要原因。

　　瀝青作為與原油相關(guān)性最強(qiáng)的品種之一，上市時(shí)間長、品種成熟、投資門檻相對(duì)較低都使得瀝青在一定程度上可作為原油投資的替代或者套利品種，因此它與國際油價(jià)的走勢通常都是趨同的。從基本面上來說，原油作為瀝青的直接原料，成本對(duì)其價(jià)格的影響也是非常顯著的。因此短時(shí)間來看，在公共衛(wèi)生安全事件的影響下，原油價(jià)格的趨勢對(duì)瀝青的價(jià)格中樞依然是有較大的影響力。

　　朱子悅：瀝青的大跌主要有以下三個(gè)原因：1）疫情在海外擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)加大，市場情緒轉(zhuǎn)為悲觀，導(dǎo)致油價(jià)二次探底、創(chuàng)新低，而油價(jià)走弱帶動(dòng)瀝青成本下移，對(duì)瀝青價(jià)格形成壓制。2）盡管我國疫情已初步得到控制，但復(fù)工節(jié)奏仍較為緩慢，瀝青當(dāng)前仍然面臨供需雙弱、庫存偏高的壓力。3）瀝青前期反彈幅度較大，導(dǎo)致盤面利潤較高，套利、套保盤選擇鎖利潤，對(duì)盤面形成壓制。

　　劉威：瀝青此輪大跌主要有三個(gè)方面的原因：需求弱現(xiàn)實(shí)局面未出現(xiàn)明顯改觀，成本端原油大幅下挫使成本支撐下移，制裁導(dǎo)致的原料短缺暫時(shí)落空。

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　　首先，瀝青需求弱現(xiàn)實(shí)暫時(shí)沒有明顯改觀。雖然交通部表示公路重點(diǎn)在建項(xiàng)目復(fù)工率出現(xiàn)提升，物流交通逐漸恢復(fù)，但是整體需求的轉(zhuǎn)好尚需一段時(shí)間。百川數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)周瀝青煉廠開工率降低2%，煉廠庫存降低1%，社會(huì)庫存增加7%。整體庫存仍在累積之中，顯示終端需求暫無明顯改善。

　　其次，原油大幅下行導(dǎo)致成本支撐下移。在強(qiáng)需求預(yù)期和原料短缺因素影響下瀝青表現(xiàn)相對(duì)堅(jiān)挺，近日來裂解差大幅走高，盤面裂解差在周三達(dá)到320以上。高位的裂解差將吸引產(chǎn)業(yè)利潤套保盤介入。成本端原油大幅下挫的情況下，瀝青很難獨(dú)善其身，最終受到拖累。

　　最后，原料端的炒作暫時(shí)落空。2月18日美國宣布制裁俄石油旗下的Rosneft Trading，因委內(nèi)瑞拉石油出口超過一半的貿(mào)易量與之有關(guān)，而委內(nèi)瑞拉馬瑞原油占國內(nèi)瀝青生產(chǎn)原料四成以上，原料短缺擔(dān)憂令瀝青走強(qiáng)。然而25日彭博消息稱，與Rosneft關(guān)聯(lián)但未受到制裁的TNK Trading International正在增加從委內(nèi)瑞拉的發(fā)貨量。2020年前兩個(gè)月該公司計(jì)劃裝載委內(nèi)瑞拉原油1430萬桶，而2019全年僅500萬桶。這意味著美國新制裁對(duì)委內(nèi)瑞拉的影響減弱，原料端的擔(dān)憂暫緩。

　　大宗內(nèi)參：未來瀝青基本面上有哪些看點(diǎn)？哪些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)需要投資者關(guān)注？

　　朱子悅：未來而言，我們認(rèn)為瀝青有幾個(gè)較為重要的關(guān)注點(diǎn)：

　　1）復(fù)工后煉廠開工情況：當(dāng)前煉廠均維持低負(fù)荷生產(chǎn)，開工率僅為25%，屬于歷史偏低水平，據(jù)測算2月國內(nèi)煉廠瀝青總產(chǎn)量預(yù)計(jì)將縮減至123萬噸左右。由于油價(jià)的快速下跌，使得煉廠利潤較高，關(guān)注煉廠復(fù)工回升后高利潤對(duì)煉廠生產(chǎn)積極性的刺激，警惕是否會(huì)出現(xiàn)供應(yīng)偏寬松的現(xiàn)象。

　　2）馬瑞油供應(yīng)影響是否會(huì)在復(fù)產(chǎn)加快后凸顯：美國宣布對(duì)俄羅斯石油公司制裁仍然有90天的寬限期，短期對(duì)我國馬瑞油進(jìn)口影響有限。關(guān)注復(fù)工后，原料短缺的問題是否會(huì)凸顯，是否會(huì)加大對(duì)加拿大、中東重油的進(jìn)口，以加快混調(diào)、替代。

　　3）需求恢復(fù)的進(jìn)度：由于下游需求恢復(fù)仍較為緩慢，疊加煉廠為緩解自身庫存壓力加快了移庫，因此社會(huì)庫存已經(jīng)從31%上升至50%，累庫速度較快，庫容壓力較大。如果在3月下游施工復(fù)蘇加快，物流運(yùn)輸通暢，帶動(dòng)庫存去化，則表明需求確實(shí)恢復(fù)，反之需求證偽。

　　4）基建投資強(qiáng)勁預(yù)期能否兌現(xiàn)：考慮到今年一季度經(jīng)濟(jì)受疫情影響較大，國家加大逆周期調(diào)節(jié)力度，基建投資是穩(wěn)增長的壓艙石，一方面政府提前下達(dá)專項(xiàng)債額度，另一方面北京、上海、河南等多地累計(jì)公布的重大項(xiàng)目投資超11萬億。關(guān)注資金最終能否脫虛向?qū)崱?/P>

　　5）警惕疫情在海外擴(kuò)散對(duì)供應(yīng)鏈的影響，一是原料的生產(chǎn)，二是原料的運(yùn)輸，三是瀝青貿(mào)易。一方面原料短缺加劇或?qū)е庐a(chǎn)成品價(jià)格快速上漲；另一方面，韓國、新加坡是重要的瀝青出口國，若疫情全球擴(kuò)散或影響全球?yàn)r青供應(yīng)能力。

　　曹擎：未來瀝青的基本面上主要關(guān)注兩個(gè)因素。第一是國內(nèi)基建工程的復(fù)工情況。由于國內(nèi)對(duì)于病毒的防疫管控得力，我們目前可以看到各地復(fù)工正在如火如荼的展開。但是即使人員流動(dòng)和物流開始恢復(fù)，但在防疫時(shí)期依然會(huì)需要14天的隔離期。因此當(dāng)前的復(fù)工主要還是集中在工業(yè)品制造業(yè)和服務(wù)業(yè)領(lǐng)域，基建領(lǐng)域的復(fù)工尚未全面展開。這也導(dǎo)致了這一段時(shí)間瀝青現(xiàn)貨市場相對(duì)比較冷清，現(xiàn)貨和近月相對(duì)疲軟，而遠(yuǎn)月相對(duì)比較強(qiáng)勢。另一個(gè)需要關(guān)注的因素是美國的制裁。由于美國開放了90天的窗口期，這一段時(shí)間內(nèi)可能依然會(huì)有其他的變化，且國內(nèi)瀝青生產(chǎn)對(duì)于馬瑞油的依賴程度也在逐漸降低，因此該制裁事件的最終影響實(shí)際上依然有待繼續(xù)觀察，同樣也給予了瀝青市場遠(yuǎn)月價(jià)格更為強(qiáng)勁的理由。

　　劉威：基本面方面的主要關(guān)注點(diǎn)是，下游復(fù)工進(jìn)度和物流恢復(fù)情況。春節(jié)后瀝青供需兩弱的癥結(jié)在需求方面。需求的暫時(shí)停滯和萎縮導(dǎo)致庫存持續(xù)累積，疊加成品油脹庫使得開工率降至低位。近期國內(nèi)疫情呈現(xiàn)可控態(tài)勢，復(fù)工和物流呈現(xiàn)向好態(tài)勢，未來需關(guān)注庫存拐點(diǎn)的出現(xiàn)。

　　需要注意的風(fēng)險(xiǎn)主要是原油大幅下跌、需求兌現(xiàn)不及預(yù)期已經(jīng)國外疫情蔓延導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　大宗內(nèi)參：操作上有何建議？

　　朱子悅：1）考慮瀝青當(dāng)前仍面臨較多不確定性，我們認(rèn)為近月合約仍偏弱，而遠(yuǎn)月利好預(yù)期濃烈，或偏強(qiáng)運(yùn)行，因此6-12的反套邏輯仍然存在，或擴(kuò)大至200一帶，可繼續(xù)持有6-12價(jià)差反套。

　　2）單邊選擇做多遠(yuǎn)月的BU2012合約確定性較高，2900點(diǎn)以下的遠(yuǎn)月合約的安全邊際逐漸提高。

　　3）BU/SC的鎖利潤策略須相對(duì)謹(jǐn)慎，主要不確定性來自原油，OPEC+會(huì)議在3月，寄希望于短期擴(kuò)大減產(chǎn)缺乏支撐，而美國當(dāng)前仍處于累庫期，油價(jià)壓力大于瀝青，BU/SC比值或較為反復(fù)。

　　曹擎：在當(dāng)前多重突發(fā)事件影響下，操作上不建議投資者單邊投機(jī)，可能會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)加劇風(fēng)險(xiǎn)增加，可考慮進(jìn)行套利操作。

　　劉威：操作上，基于疫情發(fā)展為短期因素，以及十三五最后一年、公路國檢年以及基建穩(wěn)經(jīng)濟(jì)帶來的強(qiáng)需求預(yù)期。可等待全球疫情出現(xiàn)向好跡象逢低做多遠(yuǎn)月合約BU2012，BU2009

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