方正中期研究院宏觀經濟研究員 李彥森

　　國家統計局公布的數據顯示，中國1月CPI同比增長5.4%，明顯超過預期的4.9%和前值4.5%，刷新近期高位；PPI同比增長0.1%，符合預期且較前值-0.5%繼續改善。此外，核心CPI同比增速1.5%，較前值1.4%出現小幅上升，總體上看基本保持平穩。

　　春節前夕CPI加速上漲的邏輯，與2017年和2014年等春節日期靠前的年份接近。豬肉價格再度成為主要帶動因素。但隨著春節因素消退和生豬產能逐步釋放，供給憂慮將逐步減小，肉價加速上行的步伐不可持續。此前令市場擔憂的油價出現明顯回落，中期看消費品通脹壓力已明顯減小。但重大突發公衛事件等導致的部分服務價格如醫療、通信等上行可能性上升，而文教娛樂、家庭服務、旅游交通等價格增速可能下降，服務價格分化或明顯加大，異于季節性變動的表現將會增加。上述問題對價格水平的影響仍需持續關注。

　　1月PPI增速繼續回升表現符合預期，上游行業尤其是石油、天然氣開采對總體PPI貢獻最大。黑色和有色金屬開采以及冶煉加工行業對PPI回升也有一定作用。國際油價上漲是主要外生因素，另外還疊加基數偏低問題。2月開始PPI基數將逐步回升，且國際油價等已出現回落，均不利于PPI進一步反彈。另外，重大突發公衛事件對供給端的開工率等帶來壓力，將對上游工業品價格產生拖累。上述因素或超過中美貿易沖突緩解的利好影響，不利于PPI回升和工業企業利潤改善，一季度整體PPI反彈幅度或將弱于預期。

　　綜合來看，CPI和PPI再度分化，CPI重新上升超過PPI修復的幅度，主要是受春節因素影響。從內生動力來看，被動去庫存依然是經濟周期所在的階段。但肺炎疫情等方面因素將對價格產生擾動，帶來新的不確定性。我們預計2月之后春節因素影響將會減弱，CPI或出現回落尤其是消費品，服務價格內部的差異則會擴大。豬周期的影響將逐步讓位于重大突發公衛事件。而產出端受到的擾動或更大，國際能源價格回落、突發公衛事件疊加基數走高等因素下，上半年PPI回升的幅度將會明顯受限，通縮風險重新上升。這也令中性偏寬松的貨幣政策仍將持續，且隨著情況發展，不排除降息降準的政策提前出現。

　　國家統計局公布的數據顯示，中國1月CPI同比增長5.4%，明顯超過預期的4.9%和前值4.5%，刷新近期高位；PPI同比增長0.1%，符合預期且較前值-0.5%繼續改善。此外，核心CPI同比增速1.5%，較前值1.4%出現小幅上升，總體上看基本保持平穩。

　　具體來看，總體CPI同比增速再度刷新8年高位，環比增速也明顯強于季節性，受到春節前置的影響明顯。食品價格同比增速明顯加快突破20%，是CPI同比加速的主要原因，環比來看食品價格也超過季節性。非食品價格同比增速也有小幅上升，環比也超過季節性。消費品和服務分項同比增速也均有所增加，環比均超過季節性，尤其是前者影響更為明顯。核心CPI環比增長略超季節性�？傮w上看，本期數據主要分項受春節日期靠前影響明顯，和2017年以及2014年邏輯近似。

　　具體來看食品分項，糧食價格同比增速小幅回落，食用油價格則繼續加速上漲，或仍受到原材料進口對產出的限制。環比來看二者分別弱于和強于季節性。鮮菜和鮮果價格同比增速分別加快6.3%和3.0%，環比價格變動則略超季節性表現，這一變動基本上是受到春節節前因素的影響。以豬肉為代表的畜肉價格再度加速上升，同比增速漲至116%，較12月加快19%，環比增速8.5%也顯著超過季節性水平。這一變動是本期CPI超預期上漲的最主要因素。但牛肉和羊肉價格的同比增速略有回落，環比則基本符合季節性。蛋類和奶類價格同比增速回落尤其是前者，環比來看二者均弱于季節性表現。水產品價格同比增速小幅加快2.5%，環比略強于季節性�？傮w上看，雖然豬肉價格再度加速上行，但主要是受到春節因素影響，蛋白質類食品總體上漲的態勢正在緩和。

　　非食品方面，衣著同比增速繼續下降，服裝、鞋類、加工服務同比增速均下降，環比上看也都弱于季節性。居住分項同比增速持平前值，水電燃料價格小幅上漲0.2%與房租下降0.1%對沖。環比來看居住總體略弱于季節性。生活用品及服務價格同比增速回落，環比上看基本符合季節性，同比增速回落主要是基數偏高問題。交通和通信價格明顯繼續上漲，同比增速加快1.6%，環比超過季節性水平。其中交通工具燃料價格同比增速加快6.6%，是主要帶動因素，該分項環比也超過季節性水平。通信工具價格上漲主要是低基數導致。文教娛樂價格同比增速加快，其中旅游分項增速明顯加快3%，環比來看也都強于季節性表現。醫療保健方面，醫療服務價格同比增速略有加快，主要是醫療服務價格增速加快，而中西藥品價格增速出現回落。

　　總體上看，春節前夕CPI繼續加速上漲，邏輯與2017年和2014年等春節日期靠前的年份接近。食品分項中的豬肉價格在短暫放慢漲速之后，再度成為主要帶動因素。但隨著春節因素的消退，以及未來生豬產能的逐步釋放，供給端憂慮將逐步減小，疊加近期的重大突發公衛事件影響，肉價加速上行的步伐不可持續。而此前令人擔憂的油價則出現明顯回落。中期看消費品通脹壓力已經明顯減小。但是重大突發公衛事件等導致的部分服務價格如醫療用品、通信服務等存在上行的可能性，而文教娛樂、家庭服務、旅游交通等價格增速可能下降，服務價格分化或明顯加大，異于季節性變動的表現將會增加。上述問題對價格水平的影響仍需持續關注。

　　圖 26 CPI變動分項詳細

　　PPI方面看，總體PPI同比增速轉至正增長0.1%。生活資料和生產資料繼續加速或收窄跌幅�？傮wPPI和生產資料PPI略強于季節性，生活資料PPI則略弱于季節性。分行業看，上游行業尤其是石油和天然氣開采以及黑色金屬采選仍然是表現最強，前者PPI同比明顯加快至17.5%。有色金屬采選業PPI也繼續加速。中游行業方面，化工和橡膠、塑料行業PPI降幅繼續收窄，黑色金屬冶煉行業轉正，有色金屬冶煉行業加速增長。中游加工組裝行業PPI多數平穩變動不大，主要是鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業PPI增速下降0.3%。下游行業方面，農副食品加工業PPI再度上升，同比增速加快至7.2%。食品加工業PPI也小幅加速0.1%至1.1%。這些變動和CPI情況接近符合邏輯。醫藥制造業和汽車制造業PPI增速分別小幅下降和修復。此外，PPI-PPIRM增速從前期的0.8%回落至0.4%。

　　總體上看，1月PPI增速繼續回升表現符合預期，上游行業尤其是石油、天然氣開采對總體PPI加速上漲的貢獻最大。黑色和有色金屬開采以及冶煉加工行業對PPI回升也有一定作用。從邏輯上看，國際油價上漲是主要的外生因素，另外還疊加有基數偏低等問題。從2月開始PPI基數將逐步回升，并且國際油價等已出現明顯回落，均不利于PPI同比增速的進一步反彈。另外，重大突發公衛事件對供給端開工率等帶來壓力，也將對上游工業品價格產生拖累。這一因素或超過中美貿易沖突緩解的利好影響，短期內不利于PPI進一步回升和工業企業利潤的持續改善。一季度整體PPI反彈幅度或將弱于預期。

　　圖 33 PPI變動分項詳細

　　綜合來看，CPI和PPI短期內再度出現分化，CPI重新上升超過PPI修復的幅度，但這一變動主要是受到春節因素影響。從內生動力經濟角度看，被動去庫存依然是目前的周期階段。但是肺炎疫情等因素將對價格產生擾動，帶來新的不確定性。我們預計2月之后春節因素影響將會減弱，CPI或出現回落尤其是消費品，服務價格內部的差異則會擴大。豬周期的影響將逐步讓位于重大突發公衛事件。而產出端受到的擾動或更大，國際能源價格回落、重大突發公衛事件疊加基數走高等因素下，上半年PPI回升的幅度將會明顯受限，通縮風險重新上升。這也令中性偏寬松的貨幣政策仍將持續，且隨著情況發展，不排除降息降準的政策提前出現。

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