新冠疫情來勢洶洶，在對人們的健康與正常生活造成負面影響的同時，也引發資本市場悲觀情緒。在一周時間內，油價大幅下跌，截至 2月3日西得克薩斯輕油盤中跌破50美金；布倫特原油2020年4月期貨結算價每桶54.45美元，2018年12月31日以來的最低。以沙特為首的主要OPEC產油國提出希望進一步深化減產，據悉OPEC+聯合技術委員會將于2月4日至5日召開會議，討論新型冠狀病毒疫情對國際市場造成的影響。歐佩克網站上公布的會議時間為，歐佩克第178次特別會議和歐佩克與非歐佩克會議將分別于3月5日和6日舉行。 OPEC似乎陷入了西西弗斯式無限循環的減產困境，本文將重點分析減產對原油市場的具體影響，并對后市做出展望。

　　1：疫情VS 減產：供需的博弈

　　盡管此前沙特此前曾經對媒體表示，此次疫情對原油需求的影響是“極小的”，然而事實情況就是油價在不到兩周的時間里迅速下跌。疫情形勢依舊緊張，目前多地已經采取鼓勵居民減少外出等舉措，而由于WHO將新型冠狀病毒感染的肺炎疫情定位為國際關注的突發公共衛生事件，一些國際航班被延期或者取消，不利于汽柴油消費。EA認為原油需求或將減少70萬桶，而包括咨詢公司Wood Mackenzie在內的分析機構認為一季度全球原油需求或下降20-50萬桶。當前疫情仍有擴散趨勢，前景不明確，因此我們無法對這個數字做出詳細測算，保守估計短期影響大約在30-60萬桶/日。油價快速回落引發產油國擔憂，為了緩解此次危機，OPEC及其盟友正在考慮進一步減產50萬桶/日來應對當前的需求疲軟局面，有媒體表示沙特甚至建議繼續深化減產100萬桶/日，OPEC+同時也在考慮將原定于3月的政策會議提前舉行，足以證明OPEC+對此次疫情的重視程度。

　　歷次OPEC會議結果一覽

　　資料來源：OPEC；東海研究所整理

　　歷史上OPEC組織每年都會召開數次會議，法利赫時期以來，減產成為OPEC的主基調，為了讓油價脫離十幾美金的困局，OPEC不惜通過貢獻一部分出口份額來推動油市供需再平衡。最近的一次會議是19年的12 月6日，OPEC最終決定從2020年1 月起至3 月底，在此前協議基礎上再增加50 萬桶/天減產額度，其中OPEC 承擔36 萬桶/天（沙特將承擔16.7 萬桶/天）非OPEC 減產國承擔14 萬桶/天。沙特將承擔16.7 萬桶/天。此外，沙特阿拉伯宣布將在承擔額外減產份額的基礎上繼續自愿額外減產40 萬桶/天，這樣計算下來，總減產額度達到210 萬桶/天。按照當前的水平，再疊加50萬桶，則今年一季度，OPEC將減產超過250萬桶/日。從上次減產會議至今，總體而言OPEC基本遵守減產承諾，但值得注意的是，在油價受到地緣政治局勢影響上升至65-70美金/桶之后，不少國家暗地里增加產量，抵消了其余成員國的減產努力。與過去150%左右的超額減產率相比，顯然當前減產效果打了折扣，俄羅斯在過去一年中也僅因其他原因只有三個月左右遵守了先前規定，體現出OPEC+組織關于減產內部的分歧。這一點我們在之前的相關文章中已有分析，這里就不贅述了。目前OPEC的剩余產能處于歷史平均水平，大部分集中在沙特，這也代表了沙特自身產量的彈性依舊較高。換言之，在油價下跌的之后，沙特能夠起到帶頭減產的作用；但在油價偏高時，為了謀求更多利益，沙特也能逐步增產。

　　OPEC剩余產能（百萬桶/日）

　　資料來源：EIA；東海研究所整理

　　2：長短期擾動效應的錯配

　　我們看到近兩日，陸續傳出OPEC深化減產的消息，但油價方面卻未有很好的上行表現。從理論上來講，50-100萬桶/日的減產消息對價格的影響應當是正面的，為何油價依舊走勢低迷呢？我們認為有以下幾點原因。

　　第一，市場充分消化了“會議提前”“深化減產”的消息。從此次俄羅斯前后的態度轉變不難看出，目前OEPC+成員國對于進一步出讓市場占有份額十分矛盾。在美國頁巖油增產，搶奪全球能源市場的當下，進一步加深減產意味著削減自身出口，OPEC+組織中大部分國家財政收入的能源貿易依賴性較高，同時超過200萬桶/日的份額出讓已屬嚴苛。另一方面，從宣布減產至今已過去兩年多的時間，而市場對類似消息的敏感性與反應度邊際遞減，OPEC+話語權也在同美國競爭的過程中式微。即便沒有此次疫情，我們認為OPEC+也可能在后期會議中決定深化減產。當前油市基本面并不好，美國石油學會發布的數據顯示，截止1月31日當周，美國原油庫存4.359億桶，比前周增加420萬桶，汽油庫存增加200萬桶，餾分油庫存減少180萬桶。備受市場關注的美國俄克拉荷馬州庫欣地區原油庫存增加100萬桶。煉廠檢修季來臨，累庫已成趨勢。

　　第二，減產是長周期的，而疫情則更多的是中短周期的擾動。市場投資者擔憂減產是否能夠順利推進，而不是只停留在會議結果的層面。此次疫情的擾動更類似與地緣政治等突發事件。例如此前沙特油廠爆炸，油價當天迅速上行，出現大漲大跌，但減產這個目標無法在2天時間里完成，所以反應在價格上，波動也不盡相同。如下圖所示，日內黑天鵝事件（油廠被襲，油輪被炸）推動油價的波動超過日常油價波動的數倍。因此我們認為，從影響效應上來看，短期因子＞長期因子＞長期因子。換言之，符合預期的減產這種長期因子的階段性影響有限。

　　資料來源：EIA；東海研究所整理

　　綜合看來，OPEC+為了應對新冠疫情以及市場壓力，傾向于深化減產，從中長期看有利于全球供需再平衡的恢復。布油在此前跌破60美金/桶后引發恐慌性踩踏，當前全球油市基本面偏弱，在疫情得到有效控制后，預計市場將重回理性。我們建議投資者關注疫情發酵拐點，根據相關專家預測可能在2月中旬，如果OPEC會議同期舉行，油價或出現反彈，但整體力度相對有限。我們認為中長期布油的區間或在55-62美金/桶區間內運行。