文  |  國投安信期貨曹穎

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　　核心觀點

　　預(yù)計2020年國內(nèi)高爐生產(chǎn)需求仍能增長2%，但海外需求仍疲軟形成拖累，預(yù)計焦炭總需求增1.9%。而國內(nèi)焦炭置換產(chǎn)能將逐漸進入集中投產(chǎn)期，但考慮到2019年底至2020年4月集中去產(chǎn)能的沖擊，我們認為雖然全國焦化產(chǎn)能可能（山西4.3m力度中性的前提下）凈增1000-2000萬噸，但實際上2020年焦炭供應(yīng)很可能先降后增，全年供應(yīng)可能增長2.3%，價格雖重心下移但節(jié)奏預(yù)計前高后低。

　　煉焦煤國內(nèi)供應(yīng)由于中小礦提產(chǎn)繼續(xù)釋放增量，預(yù)計增長2.7%左右；而進口端繼續(xù)沖擊國內(nèi)市場，預(yù)計進口量仍能增67%左右，整體焦煤供應(yīng)約增3.2%。焦煤整體供需格局依然偏寬松，但骨架煤仍相對堅挺，整體價格繼續(xù)溫和回落，價格節(jié)奏預(yù)計先抑后揚。

　　2020年焦炭仍存產(chǎn)能置換的時間窗口

　　預(yù)計2020年焦炭整體供需趨勢將由偏緊平衡轉(zhuǎn)為寬松格局，延續(xù)累庫存周期，期貨價格重心預(yù)計進一步下移至1900附近，很可能呈現(xiàn)出前高后低的價格節(jié)奏。

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　　2020年焦炭需求約增1.9%

　　2019年國內(nèi)焦炭需求預(yù)計增長10%，出口需求雖大降39%（占比低至1.3%），但總需求仍增9%左右。基于下游高爐進一步的產(chǎn)能置換，我們認為2020年國內(nèi)焦炭需求仍能增2%左右，出口需求繼續(xù)下滑10%，總需求預(yù)計小增1.9%左右。

　　2.1 焦炭出口回流恐將繼續(xù)

　　2019年焦炭出口格局發(fā)生了較明顯變化，不僅1-11月出口量大幅下降34%，且開始進口來自澳大利亞、日本等國的焦炭。考慮我國焦炭的主要出口對象國——印度和日本明年都有部分高爐減產(chǎn)計劃（2019年前者生鐵增速僅3.5%，后者甚至下滑2.7%），所以我們認為2020年焦炭出口回流的現(xiàn)象仍將繼續(xù)，視國內(nèi)外價差階段性存在，我國焦炭出口需求仍繼續(xù)下滑10%左右。

　　2.2下游鋼廠補庫需求仍將被長期壓制

　　考慮到焦炭入爐比例的基本穩(wěn)定，因此預(yù)計國內(nèi)焦炭2020年生產(chǎn)需求相應(yīng)增長2%左右。再從補庫需求來看，2019年鋼廠的年均焦炭庫存自439萬噸小幅抬升459萬噸。但日均生鐵耗焦增長7.5%左右，實際上鋼廠的焦炭庫存可用天數(shù)一定是下滑的。這體現(xiàn)出的是鋼廠對于焦炭庫存策略由充裕調(diào)整為中性，考慮到煉鋼利潤的持續(xù)走弱預(yù)期，下游的原料庫存策略仍將保持中性甚至進一步收緊。

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　　預(yù)計2020年焦炭供應(yīng)增2.3%，但產(chǎn)能不確定性仍存

　　2.1 焦化產(chǎn)能2020年預(yù)計凈增1000-2000萬噸，但去產(chǎn)能仍不明晰

　　以山西為首的焦化產(chǎn)能將于2020-2021年進入集中置換落地期。據(jù)我們對全國焦爐產(chǎn)能置換及復(fù)產(chǎn)的不完全統(tǒng)計，計劃可能于2020年投產(chǎn)的焦化置換產(chǎn)能高達近6000萬噸。由于被置換的產(chǎn)能利用率較低，因此焦化產(chǎn)能置換會直接導(dǎo)致產(chǎn)能的實際新增。

　　我們梳理出2019年末至2020年三季度已具備投產(chǎn)條件的新建焦化產(chǎn)能有4894萬噸，剔除淘汰4.3m焦爐等所導(dǎo)致的產(chǎn)能退出量1680萬噸（實際量可能因退出節(jié)奏的后移或提前而有出入），產(chǎn)能凈增長規(guī)模可能高達3000萬噸以上。

　　但考慮到行業(yè)盈利預(yù)期的大幅下降，明年不少焦化置換產(chǎn)能可能考慮延后投產(chǎn)。此外2020年是10年役齡4.3m焦爐的退出時間節(jié)點，可能出現(xiàn)淘汰落后產(chǎn)能的超預(yù)期擾動，因此我們中性預(yù)估2020年全國焦化產(chǎn)能凈增1000-2000萬噸。當然如果以山西為首的焦化主產(chǎn)省在2020年真的嚴格執(zhí)行4.3m焦爐淘汰政策，那么焦化產(chǎn)能很可能還會出現(xiàn)凈減量，這需要持續(xù)跟蹤政策執(zhí)行情況。

　　2.2 2020年焦炭供應(yīng)大概率先減后增

　　如下圖，不難發(fā)現(xiàn)自2017年行業(yè)供給側(cè)以來，今年焦炭行業(yè)再次迎來了峰值生產(chǎn)能力的大幅抬升。所以即使2019年環(huán)保限產(chǎn)對于焦炭產(chǎn)能利用率形成的沖擊有所增加，但整體焦炭產(chǎn)量的輸出依然能夠大幅跟上生鐵。考慮到更多焦化置換產(chǎn)能的進一步投產(chǎn)，預(yù)計2020年焦炭日產(chǎn)峰值能力還可以再抬升4萬噸/日左右。

　　但從節(jié)奏上來看，由于2019年底以及2020年4月底集中淘汰的焦化產(chǎn)能規(guī)模也多達2000萬噸左右（以山東為主，大多數(shù)為有效產(chǎn)能），2020年上半年的焦炭產(chǎn)量是有可能不增反降的。從這個角度我們將2020全年焦炭供應(yīng)增量預(yù)期下調(diào)至2.3%，上半年如果環(huán)保限產(chǎn)對下游高爐沖擊不大，那么焦炭甚至可能呈現(xiàn)出階段性供應(yīng)緊張格局。

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　　預(yù)計2020年焦炭整體價格重心仍將有所下移

　　總結(jié)來看，我們認為2020年焦炭供需轉(zhuǎn)為稍有過剩的格局，但節(jié)奏上很可能呈現(xiàn)出前緊后松的局面，延續(xù)與下游產(chǎn)能增長相對應(yīng)的累庫周期（港口庫存仍將缺乏流動性）。焦炭價格預(yù)計先漲后跌，整體價格重心理應(yīng)有相應(yīng)下移。

　　2020年焦煤價格預(yù)計溫和回落

　　2019年焦煤國內(nèi)供應(yīng)預(yù)計增6%，進口大增15%（占比抬升至14%），折總供應(yīng)增7.2%左右。對應(yīng)的國內(nèi)總需求增8%左右，處于微平衡狀態(tài)。我們認為2020年焦煤市場仍將維持這一狀態(tài)，供需增速都同步回落，繼續(xù)累庫，主焦煤均價補跌。

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　　預(yù)計2020年焦煤需求小增2.3%

　　前面我們已提到，2020年焦炭產(chǎn)量預(yù)計增長2.3%，很可能先降后增，對應(yīng)的即煉焦煤整體需求情況。再從結(jié)構(gòu)上來看，由于2019年焦化利潤水平已顯著下滑，所以焦化廠對于成本端持續(xù)施壓，主要體現(xiàn)在原料庫存控制與配煤比例的調(diào)整上。

　　從圖38可以清楚看到，雖然下游焦炭產(chǎn)量增長了8%左右，但下游煉焦煤庫存卻沒有顯著增長。尤其利潤情況不佳的焦化廠，其煉焦煤庫存同比去年春節(jié)前一個月的水平下降了12.5%之多，由此可見焦化廠對煉焦煤庫存控制的力度。考慮到原料大棚的有限庫容，預(yù)計2020年這一情況大概率仍會持續(xù)，煉焦煤的補庫性需求仍不佳。再從相對價格來看，主焦煤的價格持續(xù)偏高位運營（尤其低硫），因此從成本控制角度焦化廠持續(xù)嘗試提高其他低價配焦煤，但目前來看配比逐漸穩(wěn)定。預(yù)計2020年不同煤種間差異仍存，優(yōu)質(zhì)骨架煤需求依然相對堅挺。

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　　預(yù)計2020年焦煤供應(yīng)增3%左右

　　2.1 2020年國產(chǎn)焦煤預(yù)計增長2.7%

　　從統(tǒng)計局口徑的煉焦精煤數(shù)據(jù)來看，2019年是自2016年煤炭供給側(cè)改革以來首次呈現(xiàn)出較為明顯的供應(yīng)提升，尤其5-10月累計同比增速迅速拉升至近10%。但從汾渭能源的估算數(shù)據(jù)來看，煉焦精煤產(chǎn)量增長幅度不及5%，甚至樣本煤礦產(chǎn)量增長為負。我們綜合評估下來，認為不同口徑發(fā)生較大沖突，很有可能是樣本煤礦（大礦為主）以外的中小煤礦再次出現(xiàn)大幅提產(chǎn)的現(xiàn)象。

　　如果假設(shè)中小煤礦重新提產(chǎn)的這一現(xiàn)象在2020年延續(xù)，再剔除掉山東、陜西等重大煤礦事故所造成的2019年階段性煤礦減產(chǎn)，我們預(yù)測2020年煉焦精煤國內(nèi)供應(yīng)預(yù)計能夠產(chǎn)生約2.7%的增量。結(jié)構(gòu)上從煤礦資源來看，增量仍然會以氣煤為主。

　　2.2  2020年進口焦煤繼續(xù)沖擊國內(nèi)市場

　　海外端，由于印度、日本等主要冶金煤進口國明年仍計劃關(guān)閉部分鋼廠，與歐美制造業(yè)需求小幅反彈相對沖，因此我們預(yù)計2020年海外冶金煤需求基本同比持平。而海外冶金煤供應(yīng)量預(yù)計仍有小幅增量：1）澳大利亞有200萬噸左右的凈增量，嘉能可（Hail Creek貢獻主要增量）及其他小煤礦提供約300-400萬噸的供應(yīng)增量，但被英美資源等戰(zhàn)略性減產(chǎn)部分抵消；2）俄羅斯預(yù)計將增產(chǎn)50萬噸左右；3）但淡水河谷在莫桑比克的煤礦將于2020年一季度停產(chǎn)維護，預(yù)計產(chǎn)生約100萬噸左右的供應(yīng)減量。

　　所以整體算下來，我們預(yù)計2020年海外（除蒙古）冶金煤存在約200萬噸的小幅供應(yīng)增量。假設(shè)中國冶金煤增量需求基本被蒙古煤增量所滿足，那么全球冶金煤市場仍然是稍有過剩的狀態(tài)。但考慮到（半軟等）配焦煤美金價格已經(jīng)跌至主流煤礦的成本線附近，我們認為海外冶金煤進一步大跌的空間目前也打不開。

　　2019年我國煉焦煤進口量預(yù)計大增15%左右，煉焦煤受煤炭進口政策的實際影響并不大。考慮到2020年海外需求仍將弱于我國（國內(nèi)仍有大量高爐、焦爐新增產(chǎn)能），我們認為明年的焦煤進口量仍將有較大增量，預(yù)計增6.8%左右，蒙古煤仍可能提供最主要增量。

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　　預(yù)計2020年焦煤繼續(xù)港口累庫，價格前抑后揚

　　雖然從總庫存數(shù)據(jù)來看，整個焦煤市場從去庫轉(zhuǎn)為累庫，但相對下游日耗的提升，實際累庫幅度尚可，且主要為港口進口煤累庫最為顯著。基于上文的供需分析，我們認為2020年焦煤供需稍有過剩，進口煤的沖擊仍是主要變量，價格重心預(yù)計繼續(xù)下移（國內(nèi)補跌）。但從價格節(jié)奏上來看上半年受焦化去產(chǎn)能的沖擊，焦煤價格預(yù)計先抑后揚。

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