11月9日，由新湖期貨有限公司、安信證券股份有限公司、中國絕對收益投資管理協會、上海北外灘絕對收益投資學會聯合主辦的第十一屆衍生品對沖投資（國際）論壇在上海靜安洲際酒店召開。和訊網全程參與并進行圖文直播。

　　中國絕對收益投資管理協會副會長、三力資本CEO鄧曉立參與論壇并發表主題演講“FOF投資的盡職調查”。

　　在演講中鄧曉立表示，在做盡職調查的過程中，應當了解客戶對于投資的要求。例如，資金的用途、投資回報期望值、投資期限、波動性與投資標的的要求。而自己則要提高專業的金融投資知識及背景，明白對沖基金的各種策略，了解對沖基金的結構。

　　以下為發言實錄：

　　大家下午好，先介紹我自己，我在摩根士丹利做了近10年的對沖基金投資，調研過新興市場，美國和亞洲的許多基金，見過了世界許許多多大牛基金從小到大，從大到小。FOHF給投資人帶來高附加值的回報，不僅僅包括投資給大家都可以投資的基金，同時還包括投資給一些投資人不能投進的基金，為投資人帶來更高的回報。我后來加入保爾森基金，全球的著名事件驅動策略的基金。很多人可能知道索羅斯空英鎊成名，保爾森是2008年賣空美國次級債一舉成名，賺得體波滿盆。 保爾森先生一個傳奇人物，有一本書，叫《歷史上最偉大的交易》介紹保爾森先生，大家有時間可以買來讀一讀，寫得很好。書中詳細介紹了保爾森的投資傳奇。在座的有彈鋼琴的嗎？大家可能都知道世界最好的鋼琴-斯坦威（Steinway），現在它被保爾森先生買入麾下了。他現在把基金關了，就變成了家族辦公室，只管自己的錢。

　　我后來加入盈峰資本，是它香港的CEO。轉了一圈，還是決定做自己的小生意，在香港成立了三力資本，是做全球股票的多空策略。

　　現在給大家分享一下對沖基金的投資盡職調查，其實就是“我們”和“他們”的故事，“我們”就是FoHF的基金經理，“他們”就是HF基金經理。所以我演講的題目是“我們和他們的故事”。

　　我們需要準備好，掌握足夠的金融和投資的知識，才可以理解HF基金的策略，風控，運營等，選對HF經理，做好投資。剛才前面的嘉賓已經講過對沖基金投資的過程。第一步要做的是投資的盡職調查，明白基金的投資策略；然后是運營的盡職調查，看看公司的運營是否符合投資標準；然后是風控的盡職調查。這些盡職調查在內部投委會的權重是不一樣的，通常是運營團隊具有否決權。而且記得當時我在摩根管亞洲的時候推薦了許許多多好的中國基金，最后被運營給否掉了。為什么？因為當時的許多亞洲基金的運營沒有達到機構投資人的要求，不管你的歷史業績多好，沒有好的運營我們都不會投。說實話，運營的盡職調查不是大家想的隨便看看聊聊，有很多細節的東西，要把一個一個問題全部回答，比如對賬，NAV計算，現金管理，法律，合規等等。我們通常要花一年左右的時間來完成一個新的基金的盡職調查。

　　完成Investment DD，Operation DD，和Risk DD后，如果所有的指標都達標，我們就會投資。投資以后，投后管理就變得尤其重要。投研團隊通常是每年面對面地盡調見基金經理兩次。如果我們發現公司有任何變化，人員變化，回報的波動性突然變大，等等，我們都會與基金經理談，搞清楚是什么原因造成的波動。 運營團隊和風控官通常會面對面地見基金經理一年一次。

　　作為一個FoHF基金經理，我們在設計產品，或者是為客戶定制產品的時候，我都需要知道客戶資金的用途，對投資回報的期望值，對波動性的要求，投資期限，及投資范圍。只有了解客戶的需求，才可以設計出好的產品。

　　因此，要成為一個好的FoHF基金經理，必須具備必要的金融和投資的基礎知識。比如有金融本科，或者CFA或者CAIA。這樣你跟對沖基金經理談話才不會雞同鴨講，才能夠問出專業的問題才能夠找到你真正想要的基金，才能夠得到對方的尊重。

　　下面我來講一講對沖基金策略，對沖基金有很多。策略不可能都全部搞懂。但是，需要搞清楚各策略是什么，風險在哪里，哪些最常見的，哪是雷， 選擇一到二個策略，把他們搞精。還有對沖基金結構你要了解。

　　策略從左到右是股票的投資，事件驅動、宏觀、相對價值投資，每個里面可以分細很多東西。從左到右是根據市場的相關性由高到低，總的來說，市場相關性越低的話，普遍認為是它的風險越低。

　　股票多空策略是門檻比較低的策略，誰都可以做，所以淘汰率也非常高。管理總規模為28%，而股票多空策略基金的數量占總基金數量的差不多的50%。策略的細分會包括分市場中性的，還有β中性的，有增長型的策略，還有價值型的投資策略，還有一些量化的。在國外我那個年代，10年前，因為計算機的運算能力，量化在我們book里面通常不會占超過5%，因為是一個黑匣子，我們并不知道它的策略是什么。

　　因為量化經理一般不會告訴你他們是怎么賺錢的，用什么策略。所以量化只能看他的歷史業績，或者是測試的業績。這個對我們來說比較不靠譜。現在計算運行力增強了，很多發展策略也變強了，所以量化更普及了。量化會面臨同質化的問題，還有買一樣東西、賣一樣東西。可是做基本面的策略，你跟我講這個策略，我們會知道在什么環境下能賺錢，什么情況下不能賺錢。

　　按行業分的對沖基金是我們最喜歡的，因為好管理，而且在FoHF的組合里容易控制風險。投資新興市場的一般是偏多策略。

　　事件驅動這是門檻比較高的一個策略，由于需要對公司各種運作，各種法律法規要足夠研究。這個行業規模不小，占總規模的26%，基金數量卻不多，占總數量的13%。基金數量遠小于股票多空策略。干這行的人通常是做咨詢公司或者各大投行做并購的人出來的。這個行業波動性比較大，賺錢比較多。如果你做套利的，波動性很小，比如A公司買B公司，如果這兩個都是上市公司，并購可以是股票換股票或者現金換股票，或者一部分現金一部分股票來完成。比如現在價格10塊錢，我給你15塊錢，這個事情一公布出去，公司B的股票會立即上漲近50%，比如B公司的股價會是14.5。但不會立即是50%，為什么？因為這個事情可能成不了，其中包括B公司的股東是否同意這個價格，是否涉及到壟斷，等等。我們的做法是買B公司同時賣空A公司。我們賺那5%的錢，如果可以成我們就賺錢，如果不成就虧錢。我的前老板John Paulson就是做事件驅動的，做并購套利的。

　　宏觀說白了就是做四大塊，股票指數、債券指數、商品、和外匯。流動性非常好。占總規模的19%，占總數量的21%。宏觀策略又包括量化和基本面策略。它的容量非常大，但是挺難的，沒有幾個能賺到錢。

　　在看看固定收益和相對價值策略，占總規模的27%，占總數量的20%。市場非常大，固定收益市場為$150萬億，是股票市場的3- 4倍。策略通常做多。做空比較難，面臨流動性，負利息，費用高，不可以自動交易（策略泄露），被公司買回等風險。

　　現在給大家講一講對沖基金法律結構。通常包括在岸和離岸，這是一個傳統的法律結構。這種法律結構其實不是為我們設計的，這是為美國投資人設計的。為什么？因為美國的稅收結夠決定的。美國分紅是要交稅的，交易的盈利是要交稅的，而且交易盈利時間的長短不一樣，稅率是不一樣的，等等。而有的其他國家的公民是不用交這些稅的。所以在設立基金法律結構時，需要提前把這些搞好。當然，現在因為一些稅法的改變，許多香港的基金經理會把管理人設在香港，而不是在開曼等等。

　　我們自己有了這些知識，現在我們來研究研究“他們”-- 對沖基金。應該從團隊，策略，投資人結構，業績等等方面來了解他們。歸根結底，對沖基金所競爭的是人才。比如說國內的大牛們，為什么人家出來可以募集300億，而且還可以鎖定3年，而我出來30億都不給我，因為人家是大牛。團隊是第一重要的，看教育背景，以前什么學校的，以前做過沒有，管理多少錢，怎么管，歷史回報是怎么樣的，我們希望的我們的合作伙伴們是讀書又好情商又高的人。

　　公司，我們需要從這些方面去研究：公司，策略，投資人結構，和關鍵人物的經歷等等。對于公司，我們很關心公司關鍵人物的受教育情況；過往的工作經歷及背景；公司的股權結構；公司的業績分配原則/激勵機制/如何留住員工；公司員工變更率；公司是否持牌，什么樣的牌照，可以做些什么投資，哪里注冊；辦公環境；公司是否受到過監管機構的懲罰等等。關于團隊，一定要了解清楚，誰是關鍵人物受教育程度；誰是基金經理；誰是最終的投資決策人；

　　研究團隊的組成及每一位人員的工作經歷，及背景；如何做研究？團隊一起工作有多長時間，是否以前一起共事，如何認識？團隊是否投資到自己的基金里？占他們個人的資產的比例；有沒有過官司；背景調查；等等。

　　 關于投資策略，需要搞清楚：如何尋找投資機會；投資流程；投資到那些市場，為什么，優勢在哪里；投資給那些標的，為什么你認為你可以做好？策略在什么市場環境時候回報好/差，為什么？基金經理認為什么樣的風險可以接受而且可以帶來好的回報；記住了讓對方舉例說明。從例子中，了解對方的投資理念，風險控制等等。

　　 還需要懂得對方的組合管理。知道：行業/區域敞口；杠桿的使用：敞口和凈敞口（如何決定）；多少只股票及其他標的，做多多少，做空多少；如何對沖；如何建立倉位；對于固定收益投資（久期/Yield/評級…)；倉位/行業/市場/杠桿的限制；流動性（公司市值，流動市值，每天交易量，多少天完成你的交易，對市場價格有多大沖擊）；

　　 風險管理也是必須重視的一個節點。如何定義風險，如何量化風險，如何管理風險 (如：市場風險、流動性風險、第三方風險、運營風險)；壓力測試，敏感性分析（最好環境和最差環境）；波動性（volatility and value at risk）；投資人和投資標的流動性匹配；使用什么風控系統；風控經理有什么權力；第三方的信用風險，如何管理？是否測試過這些風控系統和方法的有效性？等等。

　　 對于過往的業績，盡管歷史不會重復，但是會有許多相似，尤其是投資風格決定的回報。過往業績如何，多長？是否是審計過的、最大回撤；多長時間恢復；如何解釋這回報，能不能做得更好，為什么？基金有沒有在某一時間最好，最不好，如何解釋？業績歸因等等。

　　作為一個投資人最關心的不是過去發生的事情，最關心的是應該是今后你會怎么做。我們希望你的投資過程是一個持續的，這個人在和不在，只要流程是對的，一定會做的很好，這個過程非常重要。

　　過往的業績，大家都會看業績。你會看業績有多長，最關鍵的是審計是否通過。我們一定要審計過的數據，數據得可靠。

　　回撤很重要，最大回撤是多少，是什么時候發生的回撤，要清楚市場相關性。

　　然后業績歸因，大家也會做。因為業績歸因的問題，你能夠知道它的回報是從哪里來的，最后他為什么能夠賺到錢。如果他說的和做的不一樣，根本不會投他。

　　還有杠桿，大多數對沖基金一定會用杠桿，不用杠桿的很少，但是你要知道杠桿什么時候加，什么時候減。這個是很關鍵的，而且很體現水平。

　　運營的盡職調查，前面嘉賓講過了，很關鍵的一點就是“分工”，不能一個人戴兩頂帽子。 還有IT系統，這個東西如果小的話無所謂，大的話就需要很好的IT系統。

　　還有一個就是合規，在美國、香港，這個犯罪成本太高了。在海外內幕交易抓的非常嚴，一般罰到你破產。你是一個投資人不愿意你投的基金出這個事情，這個事情發生，主管的管理者基金經理一定會被免職。

　　我們要做好自己的工作，寫好自己的故事，讀懂別人的故事，我們和他們才會有更美好的故事。

　　謝謝大家！