報告摘要：

　　2019年前三季度，焦炭價格跌宕起伏，但總體波動幅度在收窄，四季度的焦炭將走向何方？環保及去產能能否執行？終端需求走弱如何影響焦炭價格？我們同樣從供需兩個方面進行分析：

　　一、焦炭供應：供給端影響減弱，整體產量維持高位

　　2019年1-8月份，全國焦炭產量31477萬噸，同比增加2896萬噸，同比增幅度6.7%。產量持續增加的主要原因是下游生鐵產量增加，帶動焦炭需求增長，另外環保禁止“一刀切”，帶動焦爐產能利用率的提升。分區域來看，全國焦炭產量的增加主要來自于山東、山西、內蒙、新疆等省份，其中山西、山東為傳統焦炭產量大省，也是環保、去產能影響較大的省份，內蒙、新疆由于地理位置的原因，受環保影響相對較小。

　　去產能一直是焦炭供應的邊際擾動，但去產能落地有賴于政策的執行，其中山西、江蘇、河北、山東這幾個重點省份的產能淘汰與新增，將直接影響焦炭的供給總量。在產能淘汰與新增的過程中，可能會出現短期的產量波動。近幾個月以來，雖然焦炭去產能的總基調未變，但各省去產能政策及節奏稍有變化，我們在此予以梳理：

　�。�1）山西省：實際產能產量增加，供給階段性波動

　　山西省長期保持焦炭第一大省的位置，產量在全國的占比超過20%，2019年1-8月，山西省焦炭產量6499萬噸，較2018年同期增加408萬噸，增幅為6.7%，主要原因在于環保限產的寬松。

　　從焦化產能結構的角度來看，4.3米焦爐在山西在產產能中的占比約60%，產能結構較為落后，梳理山西省近年來的焦化產業政策，其核心在于調整焦化產業的產能結構，提高大型焦爐占比，在產業結構的調整的過程中，適度控制焦炭產能。從2017年到2019年，山西省出臺的焦化產能政策中，均提到把5.5米以上焦爐占比提高至50%以上，此項指標完成的時間節點為2020年底，由此衍生出4.3米焦爐淘汰與5.5米以上焦爐的新建及投產。

　　山西省共有核定焦化產能18794萬噸，建成產能14768萬噸。8月12日出臺的《山西省焦化行業壓減過剩產能打好污染防治攻堅戰行動方案》，提出將焦化總產能壓減至14768萬噸以內，并將4026萬噸的產能壓減指標細分到了各市，但主要針對的是“僵尸產能”，并不是市場預期的在產產能。山西省產能壓制政策要求未建焦爐及停產焦爐產能今年壓減落實到位，運行焦爐產能分兩年壓減落實到位。因此，2019年下半年山西省“去產能”將集中淘汰的是“僵尸產能”，對實際焦炭產量影響并不大。山西省去產能政策執行總體有所延后，在產產能的集中淘汰或將推遲至2020年以后。

　　在《京津冀及周邊地區2019-2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案（征求意見稿）》中，山西省明確了2019年淘汰焦化產能1000萬噸，但這1000萬噸的產能部分已在前三季度完成停產淘汰，四季度淘汰的在產產能量預計在300-500萬噸。

　　一方面是在產產能淘汰的推遲，另一方面是新增產能的建設投產，在政策的引導下，山西焦化(600740,股吧)企業積極進行產能置換，籌建新產能，根據調研，山西省2019年新增產能投產約1000萬噸，且這些產能將集中在四季度投產，雖然山西省政府要求新建焦化升級改造項目產能量要與淘汰已有建成焦爐產能量掛鉤，實施減量置換，單淘汰的已建成產能若為“僵尸產能”，仍難以避免造成在產產能的增加。

　　河北省是第二大焦炭大省，也是主要的焦炭消費地區，2019年1-8月份，河北省焦炭累計產量3382萬噸，同比增加33萬噸，產量基本與去年持平。由于地處京津冀及周邊地區，既面臨“以鋼定焦”帶來的產能總量減少，又面臨產能結構的調整與升級，其核心均是4.3米焦爐的淘汰問題。

　　根據mysteel的統計數據，目前河北省焦化在產產能約8500萬噸，4.3米焦爐在產產能約1800萬噸，占比約21.1%。河北省要求4.3米焦爐在2019年底前必須提出升級改造或壓減方案，在《京津冀及周邊地區2019-2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案（征求意見稿）》中，河北省各省對產能淘汰情況予以確認，總計淘汰530萬噸，其中大部分為在產產能，產能淘汰的時間節點可能在11月份前后，而四季度河北省并沒有新產能的投放，因此河北省在產產能總量將有一定減少。

　　江蘇省鋼鐵產量位居全國第二，是主要的焦炭消費地，也是重要的焦炭產地，但近年來江蘇省焦炭產量在全國的占比不斷下降，原因在于江蘇省的產業調整政策，目前江蘇省焦化產能主要集中在徐州和連云港(601008,股吧)，其中徐州為獨立焦企，連云港為沙鋼配套焦化，2019年1-8月，江蘇省焦炭產量1123萬噸，較去年同期增加147萬噸。

　　2019年以來，徐州去產能節奏有所放緩，原因在于經過2018年的環保投入與整治，徐州地區焦化廠環保水平改善明顯，而去產能政策、焦化廠搬遷整合的時間節點為2020年底。微觀調研層面來看，部分企業被要求停爐進行干熄焦改造，部分企業處于限產狀態，但更多是基于環保的壓力。總體來看，江蘇省雖然去產能力度較大，但時間節點并未臨近，四季度的產能總量可能不會有太大變化，更多是限產造成的產能利用率的變化，四季度江蘇焦炭供給將比前三季度有所減少。

　�。�4）山東�。赫�策力度超預期，實際執行在年底

　　山東省焦炭產量位居全國第三，但2019年以來的產量波動最大。2019年1-8月份，山東焦炭產量3302萬噸，同比增加844萬噸，增幅34.4%，原因是環保限產的寬松以及是新泰、山鋼等新增產能的投放。根據mysteel的數據，截止2018年，山東省焦化產能5900萬噸，4.3米及以下焦爐產能1635萬噸，占比27.7%，七個“氣體傳輸城市”4.3米焦爐產能1031萬噸，占總產能的17.5%。

　　2019年以來，在焦化行業去產能方面，山東省政策力度多次超預期。8月8日，《山東省煤炭消費壓減工作總體方案（2019-2020年）》詳細公布了列入產能淘汰計劃的24家焦化企業，共涉及焦化產能1686萬噸，其中2019年壓減1031萬噸，2020年壓減651萬噸，壓減時間提前到2020年4月底。

　　梳理發現，山東省2019年要求淘汰的1031萬噸產能，全部集中于7個傳輸通道城市，且多為在產產能，由于政策超出市場預期，部分焦化企業應對不足，在具體的政策執行上，政府面臨部分就業、民生壓力，企業也與政府積極協商，以希望將實際關停時間延后。在京津冀及周邊2019-2020年的采暖季限產方案（征求意見稿）中，7個城市焦炭產能淘汰的時間表述為2019年年底。因此，山東省焦化去產能的實際執行可能采暖季期間，若政策進一步加強，也有提前執行的可能。

　�。�5）四季度各省去產能總結

　　綜合各省份的去產能政策分析來看，山西省重在焦化產能結構調整，四季度實際產能總量可能增加；江蘇省去產能節奏有所放緩，四季度擾動相對較�。缓颖笔�、山東省產能淘汰多為“在產產能”，對供給影響較大，特別是山東，若年底去產能執行，對市場擾動較大，另外內蒙、寧夏地區也有部分產能投產，將對沖山東去產能影響。

　　總體來看，去產能具體落地執行，取決于政府產業結構調整的決心以及政府與企業的博弈。政府面臨經濟、就業、民生等多方面壓力，因此去產能的執行難以“一刀切”，而是漸進式的結構調整，在產能淘汰與新增的過程中，可能會出現短期的產量波動，但各區域間資源的調配、生產效率的提高將彌補去產能帶來的沖擊，去產能對焦炭市場整體仍有提振作用，但驅動力在減弱。

　�。�1）行業環保水平大幅提高，限產影響減弱

　　焦化行業屬于典型的高污染、高耗能行業，經過2018-2019年的環保投入，多數焦化廠煤棚、脫硫脫硝等環保設備已較為齊全、干熄焦比例也在不斷提高，部分企業甚至已能達到超低排放標準，行業環保水平已有了大幅提高。但一方面是焦化企業環保的改善，另一方面是各省市污染排名、環保標準的不斷提高，倒逼地方政府環保執行趨嚴�？紤]到部分煤焦企業為地方支柱性企業，若企業天氣、環保情況尚可，政府也不會過分干預企業正常的生產經營，因此環保對焦炭生產的影響在減弱。

　　進入四季度，環保限產對焦炭供給仍有一定的擾動，主要原因在于焦化行業的污染問題未能根本解決，特別是部分規模較小的焦化廠，環保投入少，工藝設備落后，環保設備未能有效運行，造成焦化污染問題嚴重，環保風聲稍有變換，作為邊際變量的這部分焦化產能便首當其沖。

　　根據山西省環保廳9月5日數據，目前山西省還有16家焦化企業未完成特別排放限值改造，若10月1日后，這部分焦化廠仍未達到特別排放，將面臨停產，根據調研，這16家焦化廠總產能在1000萬噸左右，若集中停產，也將對供給造成短期的收緊，但由于8月19未達到特別排放的焦化廠數量為27家，至9月5日轉為16家，可以看出未達標企業在減少，因此預計特別排放的執行，將有部分企業受到影響，實際影響力、影響持續時間可能相對有限。

　�。�3）采暖季限產常態化，焦炭高供給狀態維持

　　9月18日，生態環境部《京津冀及周邊地區2019-2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案（征求意見稿）》公布，總體目標為PM2.5平均濃度同比下降5.5%，重污染天數同比減少8%，2018-2019年采暖季降幅有所擴大，但2018-2019采暖季目標并未完成，實際PM2.5平均濃度和重污染天數反倒升高了，因此今年的采暖季限產，基數有所提高，且焦化企業的環保排放水平已大幅提高，甚至已完成了超低排放改造，而對于環保限產的執行又禁止“一刀切”，因此焦化的實際限產比例可能會有所放松，采暖季限產對焦炭供給的影響力在減弱。

　　從焦爐產能利用率的季節性規律來看，2019年焦爐產能利用率一直維持80%左右的高位，雖有部分區域限產的加強，但全國焦炭總產量并未減少，究其原因在于利潤的驅使，若無行政端的強制性限產要求，焦化廠均維持滿產狀態，預計焦炭供給會受到環保限產的影響，較前三季度產量有所回落，但總體仍將維持高供給狀態。

　　2019年1-8月份，全國生鐵累積產量54471萬噸，同比增長6.9%，略低于焦炭增幅，因此上半年焦炭供需兩旺，整體平衡偏寬松。進入四季度，影響焦炭需求的主要因素將是環保限產下的高爐被動減產及鋼材利潤壓縮后的高爐主動減產。

　　1、采暖季鋼鐵限產寬松，焦炭需求相對平穩

　　焦化、鋼鐵同為環保限產的重點行業，在采暖季限產的背景下，四季度鋼鐵行業同樣面臨限產壓力，而鋼鐵產能又主要集中在河北地區，往往是限產影響較大的地區，今年的采暖季限產，唐山地區空氣質量改善目標由去年的下降4%調整為今年的下降3%，總體目標有所降低，另外唐山在2018年采暖季期間PM2.5同比并未下降，因此在基數不變的情況下，實際標準降低了，且經過2018-2019兩年來的鋼鐵超低排放，整個鋼鐵行業污染排放水平已有明顯改善，從歷史的采暖季的限產執行來看，若非政府強制要求的停限產，企業在實際的執行上往往會打折扣。

　　因此，根據上文鋼材供應部分分析，綜合今年的采暖季空氣改善目標、鋼廠環保水平來看，10月生鐵產量有較大下滑，11月中旬后需求相對穩定。12月后進入冬季，生鐵產量進入季節性的減產時間，焦炭需求總體保持相對平穩，伴隨限產的階段性加強，或有消費減弱。

　　2、出口持續疲弱，影響焦炭需求

　　2019年以來，出口的持續疲弱也是影響焦炭需求的重要原因，2019年1-8月份，焦炭累計出口477萬噸，較去年同期減少163萬噸，累計進口12萬噸，較去年同期增加8萬噸，累計凈出口465萬噸，同比去年減少171萬噸。今年出口情況較差的原因，一是出口價格不合適，普氏冶金焦CSR62價格一度低于港口準一價格，造成出口窗口未能打開；二是出口需求減弱，2019年除中國以來的國際鋼鐵產量下降，印度、日本等傳統等地需求低迷，在國內焦炭價格處于下行狀態、且價格波動較大的情況下，外商采購意愿較低，造成2019年出口整體低于去年，出口的減少一定程度上也降低了焦炭的需求，造成了港口庫存的累積。進入四季度，出口需求仍難有明顯改善。

　　前期焦炭供給的寬松，造成了焦炭2019年庫存累積，雖有8月份的小幅去化，但去庫不徹底，目前港口庫存仍維持在450萬噸左右。整體而言，2019年下半年焦炭供需處于緊平衡的狀態，進入四季度，由于鋼廠庫存較高，國慶前后又嚴格限產，實際需求難以消化焦炭產量，庫存可能有小幅累積，國慶后由于唐山高爐復產，山西環保特別排放，山東、河北在產產能也可能開始關停，庫存或有小幅去化，但山西有新增產能投產，市場自我的調節的節奏加快，難以形成趨勢性的累庫存或降庫存。焦炭總體庫存水平將維持相對高位，高庫存也將壓制焦炭價格上漲高度。

　　通過分析去產能與環保政策的變化，整體來看，2019年四季度去產能將有所執行，但山西亦有新產能投產，整體的產能可能有小幅減少，另外在在采暖季節限產的背景下，預計環保限產力度較前三季度有所加強，但無論是去產能、還是環保，供給端的擾動總體在減弱，焦炭產量也將維持相對高位，預計2019全年產量同比去年增加3000萬噸，增長6%左右，而我們在鋼材供應部分對生鐵產量的預估為增長5%左右，對應焦炭需求增量約2500萬噸，在全年庫存水平抬升的基礎上，鋼鐵、焦炭限產的區域性差異，焦化環保去產能執行力度，將導致焦炭出現階段性的供需錯配，進而影響庫存的變化、價格的漲跌。

　　三、焦炭展望：供給端驅動減弱跟隨產業鏈重心下移

　　1、短期：基本面邊際好轉，焦炭價格持穩

　　短期來看，國慶前后各地限產加強，焦炭需求總體穩定。8月份以來，焦炭現貨兩輪提降，準一級焦產地價格已跌至1700元/噸，焦化利潤降至50元/噸左右。在供需較為穩定，鋼廠庫存較高的背景下，焦炭首輪提漲受阻，漲跌均有一定難度，現貨價格短期或持穩，期貨價格受鋼價及焦炭自身供需共同影響，短期內將以震蕩調整為主。

　　中長期來看，焦炭價格彈性漸失，將跟隨黑色產業鏈價格重心下移，難有獨立的風光行情，一方面是供給端驅動的減弱，無論是環保還是去產能，都不會對供給造成太大的沖擊；另外一方面，焦煤價格的下跌，也降低了焦炭的成本，終端鋼材需求的走弱也將再度影響焦化行業。我們預計四季度焦炭價格將跟隨黑色產業鏈走弱。但焦炭行業產業結構轉型升級的大趨勢未變，焦化行業仍將維持一定的利潤空間。預計在年底前后山東省去產能將實質執行，焦炭被打壓至盈虧平衡區間之后將重新具備上行驅動，維持焦炭的價格區間1700-2200，利潤區間0-300的判斷。

（責任編輯：陳狀 ）