2019年第一次拍賣于5月23日開始，自拍賣以來，玉米下游需求持續疲弱，參與主體對玉米市場信心不足，參與拍賣積極性低，玉米成交率維持低位，近幾周，玉米成交率均在10%以下。

　　圖1：臨儲玉米拍賣成交率和成交價（單位：%，元/噸）

　　表1：2019年臨儲玉米拍賣結余情況（單位：萬噸）

　　截止9月12日當周，玉米市場投放量350萬噸，成交量26.32萬噸，成交率為7.5%，上周成交6.7%。近期玉米成交率維持低位。2019年臨儲玉米競價銷售累計已投放6659萬噸，累計成交2136萬噸，成交率為32%。截止9月12日當周，臨儲玉米結余量為5432萬噸。臨儲玉米出庫期通常為60天，當前仍是臨儲玉米出庫高峰期，未出庫量約在1300萬噸左右，短期內玉米市場供應相對充足。根據往年的經驗，臨儲玉米拍賣一般進行到十月底，照此推測，后期玉米或仍將進行6次拍賣，按照近幾期每周平均成交30萬噸的量，預計玉米后期或將繼續成交近180萬噸。

　　（二）產區天氣良好，預計玉米單產增長

　　當前東北地區，西北地區中東部等地春玉米大部分處于乳熟期，截止9月5日當周，全國春玉米一、二類苗占比分別為40%，57%，華北，黃淮，西北地區東部夏玉米大部分處于開花吐絲期，局部進入乳熟期。國糧信息中心預計2019年預計玉米單產為6.15噸/公頃，同比增長0.7%。東北三省一區整體單產仍呈增長態勢，華北地區玉米單產則基本持平，由于玉米播種面積下降幅度大于單產增幅，全國玉米產量預計仍小幅下降。另外目前華北地區部分早春玉米已陸續上市，整體供應較為充足。

　　表2：國內玉米生長狀況統計

　　（三）深加工開機緩慢恢復

　　圖2：淀粉企業開機率（單位：%）

　　圖3：酒精企業開機率（單位：%）

　　前期停機檢修企業，近期陸續恢復生產，行業開工率有所回升，截止9月6日當周，淀粉行業開機率為66.26%，較上周的66.17%有所回升0.09個百分點。酒精企業開工率為62.84%，較上周的58.79%回升4.05個百分點。隨著檢修季的結束，深加工企業陸續恢復生產。后期深加工下游中秋國慶備貨或將逐漸啟動，深加工下游需求或將走出低谷，玉米深加工需求有望得到好轉。

　　（四）生豬存欄加速下滑，飼料需求短期難以恢復

　　圖4：生豬存欄同比環比和能繁母豬存欄同比環比（單位：%）

　　據農業農村部數據顯示，2019年8月生豬存欄環比減少9.4%，同比減少32.2%，能繁母豬存欄同比減少8.9%，環比減少31.9%，存欄繼續大幅下降。目前疫情仍未得到有效控制，生豬和能繁母豬存欄持續下降，預計短期內存欄數量難以恢復。我們知道一般4-7月是疫情的高發期，進入9月后疫情進入相對平穩期，因此進入秋冬季，疫情或將得到一定的緩解。

　　由于生豬和母豬存欄的大幅下降，導致2019年下半年生豬市場供應明顯減少，價格加快上漲。8月31日以來，國家各部門相繼印發文件，出臺相關政策支持生豬生產發展，包括基礎設施、貸款貼息、保險、補貼補助等多方面。另外目前生豬養殖利潤處于歷史較高的水平，在相關政策的支持鼓勵下，以及高盈利的激發下，養殖戶或主動補欄擴產，四季度生豬生產有望止跌企穩。玉米飼用需求有望得到恢復。

　　（五）港口庫存持續下降

　　圖5：北方港口庫存（單位：萬噸）

　　北方港口庫存近期持續下降，截止9月13日，遼寧四港總庫存179.9萬噸，環比減少31.2萬噸，減幅在14.78%，同比減少44.15%，北方貿易商仍以消耗現有庫存為主，庫存繼續下降。大連會議上市場人士預估，2019年整體渠道庫存水平較去年同比壓低3500-4500萬噸。在玉米需求低迷，價格疲弱的情況下，玉米整體庫存一定程度上去化明顯。

　　（六）操作策略及風險提示

　　目前玉米臨儲拍賣面臨出庫高峰，且9，10月份面臨新季玉米上市，短期供應較為充足，且當前玉米飼用需求疲弱，整體處于供需寬松格局。當前價格基本反映目前的供需情況。后期隨著深加工企業開機恢復，玉米深加工需求將有所好轉。另外，在國家大力鼓勵養殖，以及豬瘟疫情秋冬將進入相對平穩期的情況下，四季度生豬存欄或將企穩，玉米飼料需求有望得到恢復。因此在需求有望恢復的情況下，玉米2001合約可在1850-1890元/噸附近逢低做多。

　　風險提示：玉米即將進入收獲季，若玉米集中上市，玉米價格或將進一步被打壓。

　　期權策略方面

　　行情走勢

　　綜上分析，玉米后市需求有望進一步恢復，短期反彈可能性較高。

　　圖6：玉米歷史波動率與隱含波動率（單位：%）

　　隱含波動率

　　近期玉米隱含波動率以及歷史波動率持續走低，目前悲觀的預期由玉米供應充足以及生豬存欄加速下滑等因素所致，隨著需求面的進一步好轉，預期向好，我們認為波動率會有所修復。

　　期權策略

　　就近期情況而言，在波動率處于相對低位，預期玉米后市價格可能反彈的情況下，主要考慮構建牛市價差。

　　待波動率趨勢進一步明朗，如波動率升高，可結合行情走勢考慮配置買權或Delta中性的做多波動率策略。