企業(yè)在進(jìn)行套期保值時(shí)經(jīng)常會(huì)發(fā)現(xiàn)套期保值的方向正確，套期保值的時(shí)點(diǎn)與現(xiàn)貨價(jià)格的變化時(shí)點(diǎn)也相同，但是套期保值的效果并不理想，甚至?xí)�出現(xiàn)虧損。影響套期保值的因素很多，除了對(duì)期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的趨勢判斷外，還有沒有其他因素會(huì)對(duì)套期保值的成敗和效果產(chǎn)生影響？

　　期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的運(yùn)行趨勢整體一致，特別是在交割月份，由于期貨與現(xiàn)貨基差套利因素的存在，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格基本一致。然而，在交割月之前，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格會(huì)出現(xiàn)不一致的走勢。

　　為了尋找期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格走勢不一致的原因，我們先弄清楚期貨價(jià)格的形成機(jī)制，并將其與現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行相關(guān)性分析：其一，當(dāng)前期貨價(jià)格受到當(dāng)前現(xiàn)貨供求關(guān)系、成本和利潤水平的影響；其二，當(dāng)前期貨價(jià)格受到預(yù)期合約對(duì)應(yīng)交割月的現(xiàn)貨供求關(guān)系、成本和利潤水平的影響；其三，當(dāng)前期貨價(jià)格受到預(yù)期當(dāng)前至交割月的供求關(guān)系變化、成本和利潤水平變化的影響；其四，當(dāng)前期貨價(jià)格受到預(yù)期對(duì)應(yīng)合約交割月之后的供求關(guān)系變化、成本和利潤水平的影響；其五，當(dāng)前期貨價(jià)格受到多空雙方資金博弈的影響；其六，當(dāng)前期貨價(jià)格受到市場情緒的影響；其七，當(dāng)前期貨價(jià)格受到期貨價(jià)格波動(dòng)特性的影響；其八，當(dāng)前期貨價(jià)格受到同一時(shí)段歷史期貨價(jià)格和基差水平的影響。

　　這八種對(duì)當(dāng)前期貨價(jià)格的影響因素構(gòu)成了期貨價(jià)格形成的機(jī)制，前四種是期貨價(jià)格形成的基本因素，后四種是期貨交易衍生的影響因素。除第一種當(dāng)前現(xiàn)貨供求關(guān)系、成本和利潤水平外，后三種預(yù)期性的各項(xiàng)關(guān)系就構(gòu)成了期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。正是由于期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的存在，期貨價(jià)格的運(yùn)行周期、漲跌時(shí)間、漲跌幅度等與現(xiàn)貨價(jià)格并不一致，增加了套期保值的難度。

　　套期保值的原理就是進(jìn)行套期保值所選用的期貨價(jià)格與套期保值標(biāo)的現(xiàn)貨價(jià)格能夠保持一致的變化，只有這樣才能形成有效的套期保值。然而，由于期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的存在，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的變化幅度、走勢特征經(jīng)常不一致。

　　雖然在交割月份期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格逐漸靠攏，但在套期保值操作時(shí)，所選用的合約很少是近期合約或交割月份合約。因?yàn)榧词蛊谪浭袌鲎龅矫總�(gè)合約都活躍，由于市場關(guān)注度和資金交易熱點(diǎn)影響，臨近交割月的合約以及交割月合約交易量稀少，流動(dòng)性差，大多數(shù)情況下不適合用來進(jìn)行套期保值。使得套期保值只能選擇成交量較大的遠(yuǎn)期合約進(jìn)行交易，并且?guī)缀跽麄�(gè)套期保值時(shí)間區(qū)間都處于遠(yuǎn)離交割月的時(shí)段。也就是說在進(jìn)行套期保值操作時(shí)選擇的期貨合約價(jià)格都包含發(fā)現(xiàn)價(jià)格因素，期貨價(jià)格的運(yùn)行時(shí)間區(qū)間、漲跌幅度等都會(huì)與現(xiàn)貨價(jià)格的變化不相一致。

　　下面以生產(chǎn)企業(yè)的賣出套期保值為例，研究期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能對(duì)套期保值的影響。

　　第一，風(fēng)險(xiǎn)感受不同。期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是對(duì)未來價(jià)格的預(yù)期，比如在價(jià)格高位，市場的交易行為預(yù)期未來價(jià)格有下跌趨勢，期貨價(jià)格通常會(huì)領(lǐng)先現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)下跌行情。此時(shí)，現(xiàn)貨的供求狀況仍然樂觀，價(jià)格水平高，利潤水平也高，生產(chǎn)企業(yè)對(duì)銷售價(jià)格和利潤普遍滿意。當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格下跌、利潤縮窄、生產(chǎn)企業(yè)感受到價(jià)格向不利的方向發(fā)展、希望進(jìn)行套期保值時(shí)，由于期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的作用，期貨價(jià)格下跌幅度已經(jīng)較大了。這時(shí)再進(jìn)行套期保值，獲利空間就被壓縮了，并且期貨交易本身的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)增加。PTA期貨價(jià)格在2018年7—8月出現(xiàn)近2500點(diǎn)的上漲，現(xiàn)貨企業(yè)獲利頗豐，9—10月利潤仍然可觀。然而，原油期貨價(jià)格自10月大幅下跌后，現(xiàn)貨企業(yè)的成本和利潤就開始收縮，特別是原料PX，價(jià)格跳水，帶動(dòng)PTA價(jià)格大幅走低。而期貨市場因價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的存在，8月底就開始見頂下跌。等到現(xiàn)貨企業(yè)感受到風(fēng)險(xiǎn)，需要進(jìn)行套期保值時(shí)，價(jià)格已從最高點(diǎn)下行約1500點(diǎn)，套期保值空間被壓縮。此外，由于期貨價(jià)格的波動(dòng)特性，很容易出現(xiàn)短時(shí)反彈，導(dǎo)致套期保值效果打折。

　　第二，套期保值的平倉時(shí)機(jī)感受不同。在期貨價(jià)格處于底部、現(xiàn)貨價(jià)格也很低迷時(shí)，生產(chǎn)利潤微薄，企業(yè)仍會(huì)選擇持有套期保值頭寸。然而，由于期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的存在，市場預(yù)期未來供求狀況和價(jià)格水平會(huì)朝有利方向變化，期貨價(jià)格將脫離底部轉(zhuǎn)為上漲行情，企業(yè)就失去了在低位進(jìn)行套期保值頭寸平倉的最佳時(shí)機(jī)。

　　第三，套期保值的盈利幅度不同。期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的體現(xiàn)，使得期貨價(jià)格變動(dòng)提前于現(xiàn)貨價(jià)格，壓縮了套期保值的獲利空間。在套期保值的過程中，由于期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的作用，期貨價(jià)格的下跌速度大于現(xiàn)貨，套期保值的效果放大，這只是少數(shù)的情況。多數(shù)情況下，期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能會(huì)縮窄套期保值的利潤空間。

　　第四，套期保值選用的合約不同，效果也不同。不同合約的交割月份不同，不同的交割月份在交割月時(shí)的供求狀況、成本和利潤水平不同，并且交割月距離當(dāng)前的時(shí)間長短不同，其間及之后的影響因素也有所不同。最明顯的反應(yīng)就是，不同合約之間的價(jià)差關(guān)系會(huì)在套期保值過程中發(fā)生變化，選擇價(jià)差位置合適的合約，套期保值的效果相對(duì)較好，而選擇價(jià)差位置不佳的合約，套期保值的效果自然受損。

　　受期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的影響，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格在運(yùn)行時(shí)段、幅度甚至方向上會(huì)出現(xiàn)不一致的情況，而這，又左右著套期保值的效果。比如，生產(chǎn)企業(yè)從現(xiàn)貨經(jīng)營中意識(shí)到需要進(jìn)行套期保值時(shí)，期貨在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的作用下，已經(jīng)先期下跌到較低位置，套期保值的賣出價(jià)位甚至已經(jīng)到達(dá)行情的低價(jià)區(qū)。貿(mào)易企業(yè)進(jìn)行套期保值時(shí)，期貨因價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能在前期已經(jīng)有較大幅度的下跌，而在進(jìn)行套期保值時(shí)段，下跌幅度小于現(xiàn)貨下跌幅度，甚至還會(huì)由于自身的波動(dòng)特性，期貨價(jià)格出現(xiàn)大幅反抽，造成套期保值效果不佳。對(duì)于農(nóng)產(chǎn)品(000061)企業(yè)來說，由于供應(yīng)價(jià)格彈性較大，供應(yīng)量，也就是產(chǎn)量的變化對(duì)農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)影響較大，使得農(nóng)產(chǎn)品期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能表現(xiàn)得更為充分，農(nóng)產(chǎn)品期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格走勢常常分化。并且，由于農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)具有季節(jié)性，不同交割月合約的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能表現(xiàn)也不同。

　　企業(yè)在套期保值時(shí)，需要明確期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能對(duì)期貨價(jià)格走勢的影響，從期貨價(jià)格的運(yùn)行中盡早發(fā)現(xiàn)變動(dòng)趨勢，做到未雨綢繆。同時(shí)，也要注意相關(guān)合約的價(jià)差關(guān)系以及各合約套期保值的空間大小，盡可能選擇未來獲利更多的合約進(jìn)行交易。 （作者單位：新湖期貨）