過去一兩個月，在原料端的強勢支撐以及宏觀預期回暖的背景下，聚乙烯期貨價格整體表現(xiàn)依然疲軟。展望后市，供應端依舊處在國產(chǎn)與進口全面放量的格局中，“金三銀四”的需求旺季已經(jīng)過去，整體庫存還在高位，預計后市聚乙烯價格仍將承壓下行。

　　國產(chǎn)與進口共振放量

　　上游企業(yè)調(diào)節(jié)開工負荷分主動和被動。企業(yè)主動調(diào)節(jié)開工負荷一般與生產(chǎn)利潤相關(guān)，目前來看，盡管聚乙烯的生產(chǎn)利潤相比于前期有所收縮，但對于多數(shù)的大型一體化裝置來說，利潤還是相當豐厚。此外，甲醇價格弱勢使得MTO裝置也長時間有了利潤，也就是說目前聚乙烯所有生產(chǎn)工藝全部有利潤，故企業(yè)主動降低負荷的可能性不大。

　　另一方面，根據(jù)目前已知的上游檢修計劃來看，聚乙烯裝置檢修產(chǎn)能損失量大幅低于往年同期，雖然6月以后的檢修產(chǎn)能無法完全統(tǒng)計，但至少5月份的檢修產(chǎn)能不足以支撐價格。從進口端來看，聚乙烯3月進口量已經(jīng)達到145.6萬噸，創(chuàng)下歷史新高。近兩年受海外大量產(chǎn)能投放影響，聚乙烯進口量一直處在全面放量的格局中，盡管進口貨源到港的節(jié)奏會受到國際貿(mào)易政策的干擾，但進口增加的大趨勢短時間難以改變。綜合來看，聚乙烯在供應端仍將面臨國產(chǎn)與進口的共振放量。

　　中上游去庫難度較大

　　聚乙烯的最大需求下游是薄膜類，而薄膜類用品中農(nóng)業(yè)用膜的占比最大。農(nóng)膜消費在一年當中有兩個旺季，一是在3、4月份，二是在9、10月份。每年4月過后，聚乙烯需求開始進入季節(jié)性淡季，下游企業(yè)會主動降低原料庫存，僅僅維持剛需。至少要到6月底，下游企業(yè)才會主動補庫迎接9月份的旺季。下游的補庫行為往往和價格走勢最為密切，只有下游主動補庫，庫存自上而下的轉(zhuǎn)移順暢，現(xiàn)貨有較強的流動性，價格才會走強。因此，從當前來看，下游環(huán)節(jié)補庫意愿不強。

　　一般而言，聚烯烴的石化庫存在一年內(nèi)會呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)性規(guī)律。春節(jié)歸來，由于上游生產(chǎn)企業(yè)不會停止生產(chǎn)，石化庫存會大幅累積。之后，隨著下游的復工補庫以及二三季度上游企業(yè)的季節(jié)性檢修，石化庫存會出現(xiàn)季節(jié)性去庫。今年來看，春節(jié)歸來，石化庫存的積累幅度本身較大，加之下游需求一般，目前聚乙烯的石化庫存已經(jīng)出現(xiàn)了反季節(jié)性累庫現(xiàn)象，庫存絕對量同比高于往年同期。石化庫存能否順利去化是價格短期走勢的關(guān)鍵，我們認為，6月之前，高庫存問題難以得到有效解決，原因在于上游檢修不足和下游無補庫動力。

　　做空安全邊際較高

　　2019年是聚烯烴產(chǎn)能集中投放的年份，投產(chǎn)預期使得在大部分時間里市場呈現(xiàn)期貨貼水現(xiàn)貨的反向結(jié)構(gòu)。一旦期貨貼水結(jié)構(gòu)修復，期現(xiàn)平水或者期貨輕微升水現(xiàn)貨，就意味著期貨價格階段性頂部的形成，此時入場做空安全邊際較高。目前，高庫存使得現(xiàn)貨市場面臨巨大壓力，而期貨幾乎平水現(xiàn)貨，此時做空安全邊際較高。

　　綜合來看，6月之前聚乙烯供應端面臨國產(chǎn)和進口的雙重壓力，同時在需求季節(jié)性走弱，高庫存短時間無法有效去化，期現(xiàn)幾乎平水的背景下，后市聚乙烯價格將承壓下行，建議投資者關(guān)注做空機會。

　　（作者單位：信達期貨）