周艾琳

　　近期，A股迎來(lái)連續(xù)震蕩調(diào)整，北向資金隨之出現(xiàn)持續(xù)凈流出。不過，這一態(tài)勢(shì)在昨日得以改觀。

　　截至4月29日收盤，三大股指持續(xù)殺跌，滬指六連陰，創(chuàng)業(yè)板指跌2.55%。盡管如此，當(dāng)日北向資金凈流入45.33億元，結(jié)束此前連續(xù)五個(gè)交易日凈流出，其中滬股通凈流入38.19億，深股通凈流入7.14億。

　　除了持續(xù)發(fā)酵的“真假外資之辯”，目前各界最為關(guān)心的問題還包括：在估值調(diào)整后，北上資金會(huì)否繼續(xù)流入？股指期貨的進(jìn)一步常態(tài)化將如何影響市場(chǎng)？

　　“真外資”占主導(dǎo)

　　此前，北上資金持續(xù)凈流出。4月26日，外資通過陸股通連續(xù)第五個(gè)交易日凈賣出，4月以來(lái)凈流出金額超過200億元，創(chuàng)下2015年8月以來(lái)單月最大凈流出。

　　瑞銀中國(guó)證券業(yè)務(wù)主管房東明近期在接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪時(shí)表示，4月北向資金呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)，但對(duì)市場(chǎng)影響很有限，外資的整體占比僅2%～3%，對(duì)市場(chǎng)方向性沒有很大影響。“之所以外資近期凈流出，主要是A股今年漲幅已經(jīng)較高，不僅是外資，中資機(jī)構(gòu)對(duì)此也有類似的判斷。目前而言，多空勢(shì)力相對(duì)均衡。”

　　此外，不論真、假外資，只要在合規(guī)的基礎(chǔ)上進(jìn)行投資，是真是假實(shí)則無(wú)妨。“只要不是集體用賬戶操縱，其實(shí)通過陸股通投資A股并不會(huì)被監(jiān)管，在香港配資再通過陸股通投資A股也不少見。”一位此前在香港券商任職的私募高管對(duì)記者表示，“香港是自由港，各種加杠桿的做法比內(nèi)地更豐富，窩輪、新股配資等有很長(zhǎng)的歷史，當(dāng)然，從事融資和配資業(yè)務(wù)的都是監(jiān)管批準(zhǔn)的持牌機(jī)構(gòu)，經(jīng)歷了亞洲金融風(fēng)暴等事件的香港監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)也更豐富，只要合規(guī)，就不會(huì)限制相關(guān)配資、融資行為。”

　　房東明稱，券商一般會(huì)根據(jù)基金的戰(zhàn)略，為投資組合提供融資，保證金（margin）比例為25%，即4倍杠桿。“機(jī)構(gòu)大多具備較強(qiáng)的風(fēng)控能力，無(wú)需太過擔(dān)憂。但如果是個(gè)人客戶，則可能會(huì)存在投資者適當(dāng)性的問題。”

　　香港投行的主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)（PB）則主要是給對(duì)沖基金（及其他買方）提供資金借貸、股票借貸，類似內(nèi)地的融資融券，但融資融券主要針對(duì)散戶，PB主要針對(duì)機(jī)構(gòu)。美國(guó)一大半對(duì)沖基金都是多空策略，其中主要是以量化為主的市場(chǎng)中性策略。

　　盡管全面統(tǒng)計(jì)較難，但部分?jǐn)?shù)據(jù)也顯示，北向資金中“真外資”占據(jù)了主導(dǎo)。從資產(chǎn)持有的角度，通過北向資金的托管席位，可以輔助判斷相應(yīng)的資金性質(zhì)。境外的配置型機(jī)構(gòu)資金，大多通過外資托管銀行席位入場(chǎng)；國(guó)際主流對(duì)沖基金，基本是通過外資投行的PB系統(tǒng)托管；而絕大多數(shù)國(guó)內(nèi)游資，則是托管于中資機(jī)構(gòu)。

　　國(guó)盛證券統(tǒng)計(jì)了陸股通重倉(cāng)的前100大個(gè)股的托管機(jī)構(gòu)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示：前100大陸股通重倉(cāng)股中，絕大部分資金來(lái)源于外資托管機(jī)構(gòu)；前十大托管機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)中，外資機(jī)構(gòu)托管金額占比超過97%（占陸股通總持股比重也在90%以上）。前50大陸股通重倉(cāng)股中，只有3家中資托管機(jī)構(gòu)占比在10%以上；前100大陸股通重倉(cāng)股中，只有10家中資托管機(jī)構(gòu)占比在10%以上，有3家中資托管機(jī)構(gòu)占比超過20%，分別為順鑫農(nóng)業(yè)(000860)（50.8%）、華域汽車(600741)（31.0%）和方正證券(601901)（29.9%）。

　　北向資金有望持續(xù)流入

　　在經(jīng)歷了回調(diào)后，機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，北向資金和境內(nèi)資金后續(xù)仍會(huì)逐步加倉(cāng)，A股并不存在趨勢(shì)性大幅回調(diào)下跌的可能性。

　　“目前經(jīng)濟(jì)基本面回暖，估值將獲得一定支持。例如，當(dāng)前消費(fèi)數(shù)據(jù)超預(yù)期，房地產(chǎn)相對(duì)穩(wěn)中有升，只是基建不如預(yù)期強(qiáng)勁，汽車行業(yè)面臨拐點(diǎn)，但此前市場(chǎng)擔(dān)憂的貿(mào)易不確定性、經(jīng)濟(jì)大幅放緩、去杠桿力度過大等風(fēng)險(xiǎn)已基本消除。”房東明對(duì)記者稱，當(dāng)前的調(diào)整是良性的，MSCI將于5月底進(jìn)行對(duì)A股的第一階段擴(kuò)大納入，預(yù)計(jì)全年將會(huì)有670億美元的外資凈流入。

　　他還提及，近期瑞銀經(jīng)濟(jì)學(xué)家將2019年中國(guó)GDP增速預(yù)測(cè)從6.1%上調(diào)至6.4%，瑞銀策略師預(yù)計(jì)今年滬深300指數(shù)企業(yè)盈利增長(zhǎng)7.3%（此前預(yù)測(cè)為5.4%）。由于國(guó)內(nèi)政策刺激（如信貸擴(kuò)張和減稅）、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)企穩(wěn)、貿(mào)易談判前景趨好、A股納入MSCI等都有助于提振投資者信心，該機(jī)構(gòu)將滬深300指數(shù)年末目標(biāo)位從3800點(diǎn)上調(diào)至4150點(diǎn)。

　　據(jù)記者了解，近期外資最為關(guān)注的是中國(guó)刺激政策會(huì)否出現(xiàn)調(diào)整。央行日前已回應(yīng)稱，沒有收緊或放松貨幣政策的意圖。此外，第一財(cái)經(jīng)記者采訪多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家后也發(fā)現(xiàn)，他們普遍認(rèn)為，計(jì)劃內(nèi)的刺激措施會(huì)繼續(xù)實(shí)施，例如減稅、降費(fèi)等，在7月政治局會(huì)議后，至多會(huì)發(fā)生變化的部分可能是計(jì)劃外的刺激政策，例如“增支”。

　　就板塊方面，根據(jù)一季度數(shù)據(jù)，公募基金加倉(cāng)幅度最大的板塊是飲料制造、畜禽養(yǎng)殖、化學(xué)制藥和保險(xiǎn)，配置上分別環(huán)比上升3.4、0.9、0.6和0.6個(gè)百分點(diǎn)；被公募減倉(cāng)幅度最大的板塊是銀行、建筑裝飾、電力和石油開采，分別環(huán)比下降了1.9、1.5、0.7和0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　股指期貨正常化有助A股發(fā)展

　　近期，A股衍生品市場(chǎng)進(jìn)一步完善，機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這將有助于進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，豐富量化對(duì)沖機(jī)構(gòu)的策略組合，也有望吸引外資進(jìn)一步流入。

　　繼2017年2月、2017年9月、2018年12月之后，股指期貨交易第四次“松綁”。4月19日，經(jīng)證監(jiān)會(huì)同意，中金所作出進(jìn)一步調(diào)整股指期貨交易的安排。

　　近兩年來(lái)，股指期貨長(zhǎng)期深度貼水。“如果要做空對(duì)沖（賣出期貨），價(jià)格比理論價(jià)值還要低，即期貨頭寸對(duì)沖成本較高，從而使策略出現(xiàn)虧損（期貨深度貼水，表明期貨顯著低于現(xiàn)貨，由于期貨經(jīng)常會(huì)向現(xiàn)貨靠攏，繼續(xù)做空面臨多頭入場(chǎng)大幅拉升的危險(xiǎn)，因此做空成本很高）。”房東明對(duì)記者表示，早前在股指期貨實(shí)施限制措施之后，許多量化對(duì)沖產(chǎn)品大幅降低倉(cāng)位以減少虧損。

　　由于中國(guó)境內(nèi)“融券”的實(shí)操難度較大，因此也有不少中資機(jī)構(gòu)（包括量化機(jī)構(gòu)）開始關(guān)注境外融券的可能性。在香港，融券往往以“掉期”的形式進(jìn)行，做多即“l(fā)ongswap”，做空即“shortswap”。在房東明看來(lái)，如今股指期貨限制措施逐步解除，貼水有望逐步收窄甚至轉(zhuǎn)為升水，境內(nèi)很多機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)中性策略通過股指期貨也能實(shí)施，這類量化對(duì)沖基金很可能增加倉(cāng)位，這會(huì)為市場(chǎng)帶來(lái)可觀的資金流入。