一、全球原油油品分布

　　原油根據API（密度）和含硫量可以劃分為不同的等級，其中API值越高，油品越輕，反之油品越重；含硫量小于1%稱為甜油，大于1%則為酸油。2017年，全球原油產量占比最高的為中質高硫原油40.3%，第二為輕質低硫原油，占比19.1%。

　　全球主要的中、重質酸油生產區集中在委內瑞拉、沙特、墨西哥、加拿大以及伊拉克，根據ENI數據，2017年委內瑞拉的中質和重質酸油產量達到1780千桶/日，沙特中質酸油產量8390千桶/日，墨西哥中質和重質酸油產量1738千桶/日，加拿大重質酸油產量2050千桶/日，伊拉克重質酸油產量1265千桶/日。

　　輕油的產區主要集中于美國和西北歐地區，根據ENI數據，2017年美國輕油（含輕質甜油和輕質酸油）產量達到6221千桶/日，歐洲地區輕油（含輕質甜油和輕質酸油）產量2336千桶/日，占歐洲原油總產量的68.5%。

　　我國生產瀝青的原料品種較多，主要有來自南美的馬瑞原油，來自中東的沙中、沙重、科威特原油，還有海洋油、克拉瑪依原油、塔河原油、遼河原油等國產原油，以及部分渣油。從油品看，這些原油多為中質、重質的酸油。從原油種類在產能中的占比來看，馬瑞原油占比在47.67%左右，中東原油占比在29.71%左右，海洋油占比在10.42%左右，其他當地原油占比在12.20%左右。

　　二、輕重油價差收窄，暗藏重油供應緊缺隱患

　　一般而言，重油的價格會低于輕油的價格，這是由于煉化過程中，處理重油一般需要二次加工，例如焦化裝置、加氫處理裝置等，它的處理比輕油更復雜、成本更高，因此考慮煉廠額外的成本和資本投入，重油一般售價偏低，以確保煉廠可以獲得裂解利潤。

　　然而，自2016年以來輕重油價差的持續收窄。例如，Maya-LLS、沙重沙輕的價差，分別從2016年的-10美元/桶和-5.25美元/桶，收窄至的當前的-3美元/桶和-2.1美元/桶。價差大幅變化的原因是全球輕重油供需格局發生了變化。

　　重油供應緊張

　　一方面，OPEC減產減少了全球中、重油的供應。2017年全球中質油產量43997千桶/日，重油產量11020千桶/日，較16年分別減少918千桶/日和1千桶/日。

　　另一方面，委內瑞拉重油產量多年延續下滑，疊加委內瑞拉政府與美國政府關系惡化，也為委內瑞拉未來的石油供應蒙上陰影。2016年以前委內瑞拉原油的單月供應基本維持在2300-2400千桶/日，自2016年后委內瑞拉產量持續下滑，截至2019年1月委內瑞拉產量1106千桶/日，較16年以前減少超過50%。

　　委內瑞拉產量的持續下滑與其自身局勢的動蕩息息相關。早在查韋斯時代，政府為了提高社會福利、獲得選民支撐，大幅提高稅率、投放貨幣，造成國內通脹高企。2006年查韋斯宣布對委內瑞拉原油的開采和生產進行國有化，要求外資公司以合資企業形式與PDVSA合作在本國內進行開發，且該企業中PDVSA股份須達到60%，盡管該政策保護主義明顯，但來自美國、中國、俄羅斯等的企業仍積極參與其中，2017年合資企業占委內瑞拉石油生產力的50%。

　　2013年馬杜羅接替查韋斯成為新一任總統，在他的任內委內瑞拉國內經濟加速下滑，GDP在13到18年期間下滑超過50%。同時，高企的通貨膨脹，IMF預計2019年委內瑞拉通貨膨脹1000000%。經濟持續惡化，疊加管理不善，PDVSA經營情況惡化，資本投入下降，技術人員流失。

　　2019年委內瑞拉債務規模預計達到1500億美元，分別在2016年出現延遲支付油服公司費用、2017年PDVSA出現了“技術性違約”情況，這一系列事件直接或間接導致外資自2017年以后逐步撤出合資企業，使得原油產量進一步減少。另一方面，特朗普政府與馬杜羅政府關系持續惡化，2017年特朗普政府共發布了4項對委制裁措施，而2019年1月25日特朗普承認Juan Guaido為該國臨時總統，引發馬杜羅政府強烈不滿，宣布與美國斷交，而后美國宣布制裁馬杜羅政府，再次引發市場對于委內瑞拉原油產量的擔憂。

　　以美國為代表的各大經濟體在過去幾年的持續繁榮刺激了卡車的需求。特朗普政府加大基建投資（包括鉆井、開采和運輸等），帶動卡車需求回升。2018年9月美國政府建設投資同比增速6.32%；卡車運輸PPI自2016年持續回升，從2016年1月至2019年1月該指標同比增長超過7%，創2010年以來新高。

　　卡車需求的旺盛、美國去年遭遇極寒天氣，加大了對柴油、取暖油的需求，柴油裂解價差走強。美灣地區、歐洲地區柴油裂解價差分別為25美元/桶、15美元/桶，維持歷史高位。

　　美國頁巖油技術革命增加了全球輕質原油的整體供應。2017年全球輕質油產量25874千桶/日，較16年增加892千桶/日。美國輕質原油產量增加，導致美國煉廠加工的原油向輕質化發展，加工原油的API從2008年的30.21升高至2017年的31.82。

　　另外，汽油裂解價差下滑至低位，美國、歐洲汽油裂解價差5美元/桶，汽油庫存總量創歷史新高，表明汽油整體消費偏弱，輕質油需求維持弱勢。

　　三、IMO2020新規強化柴油需求

　　為保護海洋環境，推動燃油低硫化，IMO（國際海事組織）在2017年頒布法令，要求從2020年起，全球船舶所使用燃油硫含量不得超過0.5% (ECA區域將會有更嚴格的要求0.1%)，另外從2020年3月1日起，禁止未安裝洗滌設備的船舶攜帶高硫燃油。我國限硫法令的實施則更先一步，自2019年1月1日起，船舶在我國沿海控制區內航行及靠岸停泊均應使用硫含量不大于0.5% m/m的船用燃油。

　　針對IMO2020新規，船運公司主要有三種應對措施：

　　1）繼續使用高硫燃料，但安裝脫硫裝置；

　　2）使用含硫量在0.5%之下的低硫燃料油；

　　3）使用其他非石油基質的燃料，例如LNG等。

　　安裝脫硫裝置成本較高，普遍使用的可行性較低；當前尚不具備大規模使用LNG作為燃料的基礎設施，冒然使用效果會大打折扣。因此，近期船運公司主要選擇通過使用低硫燃料油實現對IMO2020新規的達標。

　　低硫燃料油的獲得方法主要有兩種途徑：

　　1）使用輕質甜油生產燃料油，以降低成品油的硫含量；

　　2）通過二次加工裝置，將低硫輕質燃油（柴油等）和高硫重質燃油按規定的比例進行混合、調質，生產出滿足IMO低硫要求的成品。

　　以上兩種途徑，一方面會增加對甜油的需求，帶來甜油價格的走強，導致甜酸油價差擴大，EIA預計以布倫特為代表的甜油價格會在2019、2020年偏強，從遠期曲線看，Brent與DUBAI代表的酸油在2020年后的價差有擴大趨勢；另一方面，調和加工方式會增加對柴油等餾分油的需求，考慮到當前全球餾分油需求的強勁，煉廠可能會增加餾分油產能，預計未來柴油裂解價差強勁。

　　四、全球油品結構分化對瀝青的影響

　　1、重油供應偏緊導致重油價格偏強，瀝青生產成本抬升

　　中長期，全球重油供應緊張，將抬升重油價格，從成本端對瀝青價格產生支撐作用。

　　委內瑞拉的持續動蕩將導致馬瑞原油供應存在不確定性，美國的支撐會抬升其風險溢價，在短期刺激原油、瀝青市場。2018年山東獨立煉廠馬瑞油加工量1679.88千桶/日，同比下滑0.98%。2月馬瑞原油升貼水為5.0272美元/桶，環比增長2.2209美元/桶，同比增長6.1688美元/桶，馬瑞貼水大幅上升，表明市場對于委內瑞拉供應偏緊的擔憂。根據路透、彭博的跟蹤，暫未獲得我國3月委內瑞拉原油到港信息，須警惕3到4月國內馬瑞油供應短缺問題。

　　從中長期看，我們認為委內瑞拉供應問題的邊際影響在減弱：

　　1）若美國加強對委內瑞拉的制裁，或導致委內瑞拉尋找其他出口伙伴，占委內瑞拉出口19%印度和22%的中國或是其主要選擇。普氏預測委內瑞拉未來或有500千桶/日的出口量流入印度和中國，關注我國馬瑞原油進口量是否會明顯增加、甚至出現過剩情況。

　　2）馬瑞油供應的持續不穩定或導致煉廠選擇中東中質油、加拿大重油進行替代。2018年我國進口沙特原油5673萬噸，占比從年初的10.6%升高至年末的15.9%；2018年中國進口委內瑞拉原油1663.2萬噸，占比從年初的4.6%下降至年末的2.6%。加拿大主產的WCS和ColdLake Blend都是重質酸油，其中Cold Lake Blend的API為21、含硫量3.75%，WCS的API為20、含硫量3.72%，馬瑞油的API為16、含硫量2.46%，因此加拿大重質酸油可以作為馬瑞油的替代品。2018年我國進口加拿大原油達到121.95萬噸，創2014年以來新高，同比增長108%。

　　國內與國外的限硫環保政策趨嚴將增強市場對于柴油餾分的調和及使用需求，預計整體煉廠將加大減壓渣油的二次加工裝置開工率，進一步分流生產瀝青產能，減少瀝青產量。然而，若煉廠無法升級加工裝置，或選擇生產瀝青。

　　另外，IMO2020新規導致韓國四大煉廠對煉化裝置進行升級，同樣降低瀝青產量，減少國內瀝青進口量。韓國四大煉廠分別為SK、GS、S-OIL和HDO，產能分別為230萬/年、142萬噸/年、、144萬噸/年和86萬噸/年，合計72%瀝青用于出口。S-OIL 5月份上線RFCC（重油催化裂化），導致瀝青產量下降55萬噸/年；而下半年現代煉油HDO在9月上線兩套焦化裂化，導致瀝青產量下降40萬噸/年。后期SK煉廠則計劃在2020年年中投產VRDS裝置，增加低硫燃料油供應。

　　總體來看，全球重油供應偏緊、IMO2020新規都將從供應端為瀝青價格提供支撐，下一篇報告我們將主要關注需求端對于瀝青的影響。

　　本文內容僅供參考，據此入市風險自擔