發布時間：2019年2月14日

　　研究員：李斌（S0570517050001）/孫雪琬(S0570518080006)/邱樂園(S0570517100003)

　　核心觀點

　　鈷鋰行業逐步探底中，關注價跌對產業利潤格局影響

　　18年初以來，鈷鋰價格持續下行，盡管下游的新能源汽車產銷量持續增長，但由于新增供應釋放超過需求增長，因此我們認為行業供需由平衡轉向過剩的趨勢短期已經無法逆轉。我們認為19年鈷鋰行業仍將處于筑底過程中，至19年2月鋰價已經接近行業成本。我們認為價格走低或將對上游供應端造成擾動，需求持續增長下，鈷鋰供需有望于2022年后出現邊際改善。我們認為上游原料價格下跌也在影響鋰電產業鏈的利潤分配情況，利潤正從2018年前的資源端轉移至中游前驅體和正極材料。

　　動力電池行業預計持續增長，關注產業上下游盈利轉移

　　18年新能源車產銷維持高增長，疊加電池能量密度的提升，動力電池市場規模同樣保持較快的增速；我們認為車企補貼退坡不改新能源汽車產業增長趨勢。據我們測算，至19年1月中游環節的盈利水平較18Q2有所改善。我們認為鈷鋰價格的下跌有助于電池成本下降和新能源需求增長，但也可能對中游前驅體和正極材料的價格造成下行壓力；屆時中游正極的量增和成本控制將尤為重要，頭部企業的優勢更加明顯。

　　手抓礦利潤逐漸收窄，鈷價下跌可能擾動供應釋放節奏

　　據USGS統計，12-13年剛果金鈷礦產出較11年有所回落，我們認為部分由于低價下手采礦產出意愿低導致。截止19年2月8日，據我們測算，剛果金手抓礦毛利空間據我們測算由18年4月的32萬元/噸降至14萬元/噸，降幅約56%。若剛果金地區大量的手采礦的盈利空間受到壓縮，有望在一定程度上形成對供應端的擾動。我們認為價格下行也將在中長期對嘉能可等大型礦企的項目生產節奏產生影響，關注海外礦企的生產節奏調整。

　　鋰價已接近底部成本區間，優質鋰礦資源仍占優勢

　　據SMM，至19.2國內碳酸鋰價格為7.85萬元/噸；據我們測算，當前鋰價已低于部分外購精礦企業的完全生產成本，且逐漸接近全球鋰礦和鹽湖的生產成本中樞（據CRU約6萬元/噸）。我們認為在價格低迷的背景下，部分高成本產能存在出清的可能，且低價也將阻礙長期新增產能的投資和建設。我們認為海外鋰礦價格回落是行業景氣下行中的大概率事件，在此背景下礦與冶煉端的盈利均將下滑，低成本的優質鋰礦資源將占優勢。

　　鈷鋰行業19年過剩已成定局，2022年后有望出現邊際改善

　　我們認為2019-2021年鈷鋰行業的過剩格局難改變，但是過剩程度有所分化。鋰預期供給將持續惡化，但是具備較為明確的成本支撐，需動態關注價格對于相關礦山項目投建的進度影響。鈷鑒于嘉能可針對KCC和Mutanda銷售或生產的主動調整，供需格局具備于19年內改善的可能，并且價格下跌也將對鈷礦供應有負面影響；同時19年以來國內外價差回歸合理區間，也將利于企業利潤恢復。

　　風險提示：鈷礦和鋰資源供應釋放超預期；下游新能源等需求低預期；庫存或負面產業政策超預期。

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